Қаржылық өнімдерді саудалау желісі және қор нарығы тұжырымы

Кіріспе

Қаржылық өнімдерді саудалау желісі – қор нарығының түсінігі

Электрондық коммуникациялық желі (ЭКЖ) – дәстүрлі қор биржаларынан тыс қаржылық өнімдерді саудалауды жеңілдететін компьютерленген форум немесе желі түрі. ЭКЖ – әдетте, нарық жасаушылардың енгізген тапсырыстарын үшінші тараптарға кеңінен тарататын және тапсырыстардың толық немесе ішінара орындалуына мүмкіндік беретін электрондық жүйе. ЭКЖ-де саудаланатын негізгі өнімдер – акциялар мен валюталар. ЭКЖ әдетте ішкі лимиттелген тапсырыстарды сәйкестендіретін, компьютерлік желі болып табылады және әр акция үшін өте төмен транзакциялық комиссия (көбінесе акция бағасының бір центтен кем бөлігі) алады. Алғашқы ЭКЖ, Instinet, 1969 жылы құрылған. ЭКЖ транзакциялық шығындарды төмендету арқылы сауда фирмалары арасындағы бәсекелестікті арттырады, клиенттерге өздерінің тапсырыс кітаптарына толық қол жеткізуді ұсынады және дәстүрлі биржа сағаттарынан тыс тапсырыстарды сәйкестендіруге мүмкіндік береді. ЭКЖ кейде баламалы сауда жүйелері немесе баламалы сауда желілері деп те аталады.

Тарих

ECN термині SEC-тің «биржалық немесе OTC нарық жасаушысы енгізген бұйрықтарды үшінші тараптарға кеңінен тарататын және мұндай бұйрықтарды толық немесе ішінара орындауға мүмкіндік беретін» кез келген электрондық жүйені анықтау үшін қолданылды. Алғашқы ECN – Instinet, 1969 жылы пайда болды және есептеу техникасының жетістіктерін ертерек қолдануға мүмкіндік берді. ECN-нің таралуына SEC-тің нормативтік құқықтық актілерге енгізген өзгерістері көмектесті, ал 1975 жылы SEC 1975 жылғы Бағалы қағаздар туралы заңға түзетулерді қабылдады, ол «коммуникация және деректерді өңдеу құралдары арқылы білікті бағалы қағаздар үшін барлық нарықтарды байланыстыруға» шақырып отырды. ECN-дер NASDAQ-пен өзара әрекеттесуі арқылы қор биржаларының жұмысын күрделендірді. ECN тарихындағы маңызды оқиғалардың бірі – NASDAQ-тың тәуелсіз баға белгілеу жүйесінің пайда болуы болды. NASDAQ 1969 жылы Америкалық қор биржасы жүргізген зерттеу нәтижесінде құрылды, онда қолмен жазылған бағалы қағаздарға қатысты тапсырыстарды өңдеудегі қателер брокерлік фирмаларға жылына шамамен 100 миллион долларға шығын келтіретіні анықталды. NASDAQ жүйесі мұндай тапсырыстарды автоматтандырып, брокерлерге компьютерлік терминал арқылы соңғы бәсекелестік бағаларын ұсынды. 1994 жылдың наурыз айында Уильям Кристи мен Пол Шульц есімді екі экономистің жүргізген зерттеуінде NASDAQ-тың сұраныс-ұсыныс аралығының (bid–ask spread) статистикалық көрсеткіштерге қарағанда жоғары екендігі айтылды, бұл «40-тан 60-қа дейінгі дилерлердің тапсырыс ағыны үшін бәсекелесіп, бір мезгілде және тұрақты түрде жұп бағаларды ғана көрсетуге келісіп, сегізінші санды пайдаланбау сценарийін елестете алмаймыз. Дегенмен, біздің деректеріміз NASDAQ нарық жасаушылары арасында ашық келісімнің тікелей дәлелін бермейді» деген тұжырымға келдірді. Бұл нәтижелер нәтижесінде NASDAQ-қа қарсы монополияға қарсы сот процесі басталды. NASDAQ монополияға қарсы шараларды реттеудің бір бөлігі ретінде ECN-дерді NASDAQ жүйесіне интеграциялайтын жаңа тапсырыс өңдеу ережелерін қабылдады. Осы келісімге қол жеткізілгеннен кейін SEC ATS ережесін қабылдады, ол ECN-дерге қор биржасы ретінде тіркелуге немесе ECN-дер үшін арнайы стандарттар жиынтығы бойынша реттелуге мүмкіндік берді. Сол кезде белсенді жұмыс істеген негізгі ECN-дер Instinet және Island (Instinet-тің бір бөлігі бөлініп, Island-пен бірігіп Inet құрылып, NASDAQ сатып алды), Archipelago Exchange (NYSE сатып алды) және Brut (қазір NASDAQ сатып алды) болды. ECN-дер SEC Regulation NMS қабылданғаннан кейін қайта жанданды, ол нарықтағы тапсырыстарды «саудадан өткізуден» (trade through) қорғауды талап етті, олар қайда орналастырылғанына қарамастан. Бұрын көптеген ECN-дер «жабық кітап» принципімен жұмыс істеді, яғни қатысушылар тек осы желідегі басқа қатысушылармен ғана өзара әрекеттесе алатын. Алайда, ECN-дер көбінесе «ашық кітап» форматын қабылдады, бұл басқа ECN-дер немесе нарық жасаушылармен тапсырыстарды біріктіру арқылы ықтимал өтімділіктің фрагментациясын (fragmented liquidity) шешуге мүмкіндік берді, осылайша тапсырыстардың жалпы көлемін арттырды.

The term ECN was used by the SEC to define, "any electronic system that widely disseminates to third parties orders entered therein by an exchange market maker or OTC market maker, and permits such orders to be executed against in whole or in part". The first ECN, the Instinet, was released in 1969 and provided an early application of the advances in computing. The spread of ECNs was encouraged through changes in regulatory law set forth by the SEC, and in 1975 the SEC adopted the Securities Acts Amendments of 1975, encouraging the "linking of all markets for qualified securities through communication and data processing facilities". ECNs have complicated stock exchanges through their interaction with NASDAQ. One of the key developments in the history of ECNs was the NASDAQ over the counter quotation system. NASDAQ was created following a 1969 American Stock Exchange study which estimated that errors in the processing of handwritten securities orders cost brokerage firms approximately $100 million per year. The NASDAQ system automated such order processing and provided brokers with the latest competitive price quotes via a computer terminal. In March 1994, a study by two economists, William Christie and Paul Schultz, noted that NASDAQ bid–ask spreads were larger than was statistically likely, indicating "We are unable to envision any scenario in which 40 to 60 dealers who are competing for order flow would simultaneously and consistently avoid using odd eighth quotes without an implicit agreement to post quotes only on the even price fractions. However, our data do not provide direct evidence of tacit collusion among NASDAQ market makers". These results led to an antitrust lawsuit being filed against NASDAQ. As part of NASDAQ's settlement of the antitrust charges, NASDAQ adopted new order handling rules that integrated ECNs into the NASDAQ system. Shortly after this settlement, the SEC adopted Regulation ATS, which permitted ECNs the option of registering as stock exchanges or else being regulated under a separate set of standards for ECNs. At that time major ECNs that became active were Instinet and Island (part of Instinet was spun off, merged with Island into Inet, and acquired by NASDAQ), Archipelago Exchange (which was acquired by the NYSE) and Brut (now acquired by NASDAQ). ECNs enjoyed a resurgence after the adoption of SEC Regulation NMS, which required "trade through" protection of orders in the market, regardless of where those orders are placed. In the past, many ECNs were "closed book"—i. e., allowing participants to interact only with other participants in that network. However, increasingly ECNs have adopted an "open book" format, addressing the potential fragmented liquidity by integrating orders with those of other ECNs or market makers, thus increasing the overall pool of orders.

Функция

ECN-дер қор биржалары ретінде тәртіпсіз сауда үшін қолданылады. ECN-мен сауда жасау үшін абонент болу немесе тікелей сауда-саттыққа қолжеткізе алатын брокердің шоты болу қажет. ECN абоненттері тапсырыстарды арнайы компьютерлік терминал немесе желілік протоколдар арқылы ECN-ге енгізе алады. ECN содан кейін орындалу үшін қарама-қарсы тапсырыстарды (яғни, бірдей бағамен және акция санымен сатып алу тапсырысына қарама-қарсы сату тапсырысы) сәйкестендіреді. ECN сәйкес келмеген тапсырыстарды жүйеде басқа абоненттерге көру үшін жариялайды. ECN арқылы сатып алушылар мен сатушылар анонимді түрде сауда жасай алады, ал сауда орындалу туралы есептерде ECN тарап ретінде көрсетіледі. ECN клиенттерге дәстүрлі сауда уақытынан тыс сауда жасауға мүмкіндік береді. Кейбір ECN брокерлері абоненттерге келіссөздер, резервтік көлем және тіркеу сияқты қосымша мүмкіндіктер ұсына алады, сондай-ақ нақты уақыт режимінде сауда қызығушылығының тереңдігі туралы деректерге қол жеткізе алады (кітаптың "жоғарғы жағына" қарағанда ECN кітапшасының толық нұсқасы). ECN-дер шағын тапсырыстарды өңдеу үшін де тиімді саналады. ATS ретінде ECN-дер брокер-дилерлердің ішкі тапсырыс сәйкестендіру желілерін – яғни, ашық биржадан алынған бағаларды пайдаланып жеке тапсырыстарды сәйкестендіретін жүйелерді қамтымайды. Баламалы сауда жүйелері ретінде ECN-дер институционалдық сауда жүйелерімен бәсекелестікті күшейтті. Баламалы сауда жүйелерінің орындалу құны төмендеуі анықталды, бірақ жаңа ECN-дер пайда болған сайын, бұл құнның төмендеуі азайды. Сонымен қатар, ECN-дердің өсуі институционалдық саудаға кедергі келтіреді. NASDAQ-қа ECN-дердің әсерін талдау "тарапы жақындаған, тереңдеген және нарықтардағы шоғырланғандық азайған" делінген. ECN-дер абоненттерге тарихи тапсырыстар мен бағалар туралы деректерді ұсынады. Осының нәтижесінде ECN-дер "жоғары көлем мен қайтарудың жоғары болған кезеңдерінде" "көбірек хабардар тапсырыстарды" тарту қабілеті арқылы бәсекелеседі. Профессор Терренс Хендершотт бүгінде "ECN NASDAQ бағалы қағаздарының көлемінің 40% -ын құрайды" және бағалы қағаздар саудасы нарығын айтарлықтай өзгертіп жатыр деп мәлімдейді. ECN-дердегі мәмілелер брокер-дилерлердің қатысуынсыз аяқталуы мүмкін. ECN-дер тапсырыс сәйкестігінде делдалдық функцияларды жою арқылы қор нарығына әсер етті. Масштабты тапсырыстарды автоматтандыру нәтижесінде делдалдардың рөлі өзгерді. ECN-дер алгоритмдік сауда сияқты шешім қабылдау алгоритмдерін орындамаса да, олар қаржылық айырбастаудағы адам-делдалдардың рөліне әсер етті.

ECNs are used as stock exchanges for off the floor trading. To trade with an ECN, one must be a subscriber or have an account with a broker that provides direct access trading. ECN subscribers can enter orders into the ECN via a custom computer terminal or network protocols. The ECN will then match contra side orders (i. e. a sell order is "contra side" to a buy order with the same price and share count) for execution. The ECN will post unmatched orders on the system for other subscribers to view. With ECN, buyers and sellers are able to trade anonymously, with the trade execution reports listing the ECN as the party. ECNs allow its customers to trade outside traditional trading hours. Some ECN brokers may offer additional features to subscribers such as negotiation, reserve size, and pegging, and may have access to the entire ECN book (as opposed to the "top of the book") that real time market data regarding depth of trading interest. ECNs are also considered to be effective for handling small orders. As an ATS, ECNs exclude broker dealers' internal crossing networks – i. e., systems that match orders in private using prices from a public exchange. ECNs, as alternative trading systems, have increased competition with institutional trading systems. Alternative trading systems have been found to have lower execution costs, however as new ECNs emerge, some of this cost reduction has dissipated. Simultaneously, the growth of ECNs has been found to disrupt institutional trading. An analysis of impact of ECNs on NASDAQ found "tighter spreads, greater depths, and less concentrated markets". ECNs provide historical orders and price data to subscribers. As a result, ECNs compete through their ability to attract "more informed orders" during "periods of high volume and return volatility". Professor Terrence Hendershott argues that today "ECN's capture 40% of the volume in NASDAQ securities", and are considerably changing the securities trading market. ECNs' transactions can be completed without broker dealers. ECNs have influenced the stock market by eliminating dealer functions in order matching. With the automation of orders on mass scale, the role of intermediary traders has been reconfigured. While the ECNs do not execute decision making algorithms to the extent of algorithmic trading, nevertheless they have impacted the role of human traders in financial exchange.

Төлемдер құрылымы

ECN-нің алым құрылымын екі негізгі түрге бөлуге болады: классикалық құрылым және несиелік (немесе жеңілдік) құрылым. Екі алым құрылымы да өз артықшылықтарын ұсынады. Классикалық құрылым көлемді алып тастаушыларды тартады, ал несиелік құрылым көлем берушілерді тартады. Алайда, нарық құру үшін көлемді алып тастаушылар да, берушілер де қажет болғандықтан, ECN-дер алым құрылымдарын сақтап жүруде мұқият болуы керек. Несиелік құрылымда ECN-дер көлем берушілерге несие төлеу арқылы пайда табады, ал көлемді алып тастаушылардан дебет алады. Көлем берушілерге берілетін несие бір акция үшін $0.002-ден $0.00295-қа дейін, ал көлемді алып тастаушылардан алынатын дебет бір акция үшін $0.0025-тен $0.003-қа дейін жетеді. Алым мөлшері ай сайынғы берілген және алынған көлемге немесе ECN-ге байланысты тұрақты мөлшерге сәйкес анықталады. Бұл құрылым NASDAQ нарығында кең таралған. NASDAQ баға тізімі. Саудагерлер әдетте алымды миллиценттермен немесе милдермен көрсетеді (мысалы, $0.00295 – 295 мил). Классикалық құрылымда ECN желісін пайдаланатын барлық нарық қатысушыларынан – яғни көлем берушілерден де, алып тастаушылардан да – шағын алым алады. Олар ірі көлем берушілерге арзан баға ұсынып, желілеріне көлем тартуға да мүмкіндік алады. Классикалық құрылыммен жұмыс істейтін ECN-дер үшін алымдар $0-ден $0.0015-қа дейін, тіпті әр ECN-ге байланысты одан да жоғары болуы мүмкін. Бұл алым құрылымы NYSE-де жиі кездеседі, бірақ соңғы кезде кейбір ECN-дер өздерінің NYSE операцияларын несиелік құрылымға көшірді.

Валюталық сауда

Интернет арқылы валюта саудасы үшін алғашқы ECN 1999 жылы Нью-Йоркте құрылған Matchbook FX болды. Ол кезде Matchbook FX-тің саудагерлері/пайдаланушылары, соның ішінде банктер, ECN желісі арқылы барлық бағаларды жасап, ұсынды. Бұл сол кездегі ерекшелік еді, себебі бұл FX нарығының қатысушыларына, бұрынғыда әрқашан «баға алушылар» болғандарға, енді баға жасаушылар болуға мүмкіндік берді. Бүгінде көптеген FX ECN әлемдегі жетекші банктерден нақты уақыт режимінде келіп түсетін бағалар арқылы электрондық сауда желісіне қол жеткізуді қамтамасыз етеді. Олардың сәйкестендіру жүйелері лимиттерді тексеріп, тапсырыстарды сәйкестендіреді, әдетте әр тапсырысқа 100 миллисекундтан кем уақыт жұмсайды. Сәйкестендіру бағалар арқылы жүзеге асырылады, осы бағалар барлық тапсырыстармен салыстырылады. Спредтер дискрециялық, бірақ жалпы алғанда, көп банктердің бәсекелестігі USD мажоры және евро кросс валюталары бойынша 1-2 пункттік спредтерді құрайды. Ордер кітабы – бұл жеке нарық жасаушыларға тапсырыстар жіберетін маршрутизация жүйесі емес. Ол – барлық бағалардың ең жақсы сұраныс/ұсыныс бағасына сәйкес жұмыс істейтін тікелей биржа түріндегі кітап. ECN арқылы сауда жасау валюта трейдерлеріне бағаның ашықтығын, жылдам өңдеуді, өтімділіктің артуын және нарықтағы қолжетімділіктің жоғарылауын қамтамасыз етеді. Банктер де ECN арқылы сауда жасауда қолмен жұмыс істеудің азаюына байланысты шығындарын азайтады.