Введение

Трилемма в международной экономике

Невозможная триада (также известная как невозможная трилемма, денежная трилемма или Несвятая Триада) – это концепция в международной экономике и международной политической экономике, утверждающая, что невозможно одновременно иметь все три из следующих условий:

фиксированный валютный курс;
свободное движение капитала (отсутствие контроля над капиталом);
независимая денежно-кредитная политика.

Это одновременно гипотеза, основанная на условии паритета процентных ставок без покрытия, и результат эмпирических исследований, показывающих, что правительства, пытавшиеся одновременно достичь всех трех целей, потерпели неудачу. Концепция была независимо разработана Джоном Маркусом Флемингом в 1962 году и Робертом Александром Манделлом в различных статьях в период с 1960 по 1963 год. Исторически, в развитых экономиках периоды до 1914 года и 1970–2014 годов характеризовались стабильными валютными курсами и свободным движением капитала, в то время как денежная автономия была ограничена. В периоды 1914–1924 и 1950–1969 годов существовали ограничения на движение капитала (например, контроль над капиталом), но при этом сохранялись стабильность валютного курса и денежная автономия.

Выбор политики

Согласно невозможной трилемме, центральный банк может одновременно преследовать только две из вышеупомянутых трех целей. Чтобы понять почему, рассмотрим следующий пример (который упрощает анализ, отбрасывая фактор риска, но это не принципиально для сути):

Предположим, что мировая процентная ставка составляет 5%. Если центральный банк страны попытается установить внутреннюю процентную ставку ниже 5%, например, на уровне 2%, это приведет к давлению на обесценивание национальной валюты, поскольку инвесторы предпочтут продавать низкодоходную внутреннюю валюту и покупать более доходную иностранную валюту. Если центральный банк также стремится к свободной мобильности капитала, то единственный способ предотвратить обесценивание национальной валюты – продажа своих валютных резервов. Поскольку валютные резервы центрального банка ограничены, как только они будут исчерпаны, национальная валюта обесценится. Следовательно, одновременное достижение всех трех вышеуказанных целей невозможно. Центральному банку необходимо отказаться от одной из них. Таким образом, у центрального банка есть три возможных варианта политики.

Теоретическое выведение

Формальной моделью, лежащей в основе гипотезы, является условие не покрытого паритета процентных ставок, которое утверждает, что при отсутствии премии за риск, арбитраж обеспечит соответствие между изменением курса валюты одной страны относительно другой и разницей в номинальных процентных ставках между этими странами. Следовательно, при фиксированном обменном курсе, за исключением девальвации или отказа от фиксированного курса, модель подразумевает уравнивание номинальных процентных ставок в обеих странах. Примером этого является последовавшая девальвация песо, который был привязан к доллару США по курсу 0,08 и в конечном итоге обесценился на 46%. Это, в свою очередь, означает, что страна, поддерживающая фиксированный курс, лишена возможности самостоятельно определять свою номинальную процентную ставку и, следовательно, проводить независимую денежно-кредитную политику. Единственный способ для страны одновременно поддерживать фиксированный обменный курс и проводить независимую денежно-кредитную политику – это предотвратить арбитраж на валютном рынке посредством введения контроля за движением капитала в международных операциях.

Трилемма на практике

Идея невозможной троицы прошла путь от теоретического курьеза к фундаменту макроэкономики открытой экономики в 1980-х годах, когда контроль над движением капитала рухнул во многих странах, и стали очевидны противоречия между фиксированными обменными курсами и независимостью денежно-кредитной политики. Хотя одна из интерпретаций невозможной троицы фокусируется на крайнем случае с абсолютно фиксированным обменным курсом и полностью открытым счетом капитала, при котором страна лишена какой-либо самостоятельной денежно-кредитной политики, реальность неоднократно демонстрировала примеры, когда ослабление контроля над капиталом приводило к большей жесткости обменного курса и меньшей автономии денежно-кредитной политики. В 1997 году Морис Обстфельд и Алан М. Тейлор внедрили термин "трилемма" в широкое экономическое употребление. В сотрудничестве с Джеем Шамбо они разработали первые методы эмпирической проверки этой центральной, но до того момента не подтвержденной гипотезы в международной макроэкономике. Экономисты Майкл Бурда и Шарль Виплош приводят пример того, что может произойти, если страна попытается достичь всех трех целей одновременно. Они начинают с предположения о стране с фиксированным обменным курсом, находящейся в равновесии относительно потоков капитала, поскольку ее денежно-кредитная политика согласована с международным рынком. Однако затем страна принимает политику количественного смягчения, чтобы стимулировать внутреннюю экономику. Это подразумевает увеличение денежной массы и снижение внутренних процентных ставок. Поскольку международная процентная ставка, скорректированная с учетом валютных разниц, не изменилась, участники рынка могут извлекать прибыль, занимая в национальной валюте и кредитуя за рубежом – своего рода арбитраж процентных ставок. При отсутствии контроля над капиталом, участники рынка будут делать это в массовом порядке. Эта торговля будет включать продажу заемной валюты на валютном рынке для приобретения иностранной валюты для инвестиций за рубежом, что, в свою очередь, приведет к снижению стоимости национальной валюты из-за избыточного предложения. Поскольку страна поддерживает фиксированный обменный курс, она должна защищать свою валюту, продавая свои резервы для обратного выкупа. Однако, если денежно-кредитная политика не будет скорректирована, международные рынки будут неизбежно оказывать давление до тех пор, пока валютные резервы правительства не будут исчерпаны, что приведет к девальвации валюты, нарушив одну из трех целей и обогатив участников рынка за счет правительства, которое пыталось обойти невозможное триединство. Исследование 2022 года, посвященное периоду классического золотого стандарта, показало, что реакция развитых экономик на международные шоки соответствовала невозможной трилемме.

Возможность дилеммы

В современном мире, учитывая рост торговли товарами и услугами и стремительные темпы финансовых инноваций, существует вероятность, что контроль за движением капитала зачастую можно обойти. Кроме того, контроль за движением капитала создает множество искажений. Поэтому лишь немногие крупные страны обладают эффективной системой контроля за капиталом, хотя к началу 2010 года наблюдалось возвращение интереса к ограниченному использованию таких мер среди экономистов, политиков и Международного валютного фонда. При отсутствии эффективного контроля за свободным движением капитала, концепция "невозможной трилеммы" утверждает, что страна должна выбирать между снижением волатильности валютного курса и поддержанием стабильной денежно-кредитной политики – реализовать оба этих принципа одновременно невозможно. Как отмечал Пол Кругман в 1999 году:

Исторические события

Известно, что сочетание трех политик – фиксированного обменного курса, свободного движения капитала и независимой денежно-кредитной политики – приводит к финансовым кризисам. В качестве примеров часто приводятся кризис мексиканского песо (1994–1995), азиатский финансовый кризис (1997–1998) и финансовый крах Аргентины (2001–2002). В частности, восточноазиатский кризис (1997–1998) широко известен как крупномасштабный финансовый кризис, вызванный сочетанием этих трех политик, нарушающих невозможную трилемму. Страны Восточной Азии фактически придерживались привязки к доллару (фиксированный обменный курс) и стимулировали свободное движение капитала.