Дрексел Бернхэм: Взлёт и падение инвестиционного банка

Введение

Бывший американский инвестиционный банк.

Фирма показала свою самую высокую прибыль за финансовый год в 1986 году, получив 545,5 млн долларов, что стало самым прибыльным годом для фирмы на Уолл-стрит на тот момент. Сумма в 0,5455 доллара в 1986 году эквивалентна приблизительно <расчетная сумма> миллиардов долларов в последние годы. Милкен, возглавлявший подразделение высокодоходных ценных бумаг Drexel, получил 295 млн долларов – самую высокую зарплату, которую когда-либо получал сотрудник в современной истории. Тем не менее, Милкен считал эту зарплату недостаточной компенсацией за его вклад в банк и получил 550 млн долларов в следующем финансовом году. Агрессивная корпоративная культура фирмы привела к тому, что многие сотрудники Drexel допускали неэтичное, а порой и незаконное поведение. Милкен и его коллеги из отдела высокодоходных облигаций полагали, что законодательство о ценных бумагах препятствует свободной торговле. В конечном итоге, чрезмерные амбиции Drexel привели к злоупотреблениям на рынке «мусорных» облигаций и участию в инсайдерской торговле. В феврале 1990 года Drexel был вынужден объявить о банкротстве по главе 11, чтобы избежать ареста Комиссией по ценным бумагам и биржам. Это была первая фирма на Уолл-стрит, обанкротившаяся со времен Великой депрессии. Drexel «стимулировал многие из крупнейших корпоративных поглощений 1980-х годов».

Ранняя история

И. В. "Табби" Бернхэм, выпускник Уортонской школы Пенсильванского университета 1931 года, основал фирму в 1935 году под названием Burnham and Company, как небольшой розничный брокерский офис в Нью-Йорке. Бернхэм начал деятельность фирмы с капиталом в 100 000 долларов (эквивалент 0,1 доллара в 1935 году соответствует примерно <расчетной сумме> миллионов в последние годы), из которых 96 000 долларов были одолжены у его деда, Айзека Вулфа Бернхайма, основателя винзавода в Кентукки. Фирма стала одним из наиболее успешных брокерских агентств в стране, в конечном итоге увеличив свой капитал до 1 миллиарда долларов. В 1940 году несколько бывших партнеров и сотрудников Drexel основали инвестиционный банк и получили права на название "Drexel and Company". Старый Drexel, который решил сосредоточиться на коммерческом банкинге после того, как Закон Гласса-Стигалла регулировал разделение коммерческого и инвестиционного банкинга, был полностью поглощен империей Моргана. Новый Drexel рос медленно, полагаясь на исторические связи своего предшественника с крупными эмитентами ценных бумаг. К началу 1960-х годов у него возникла нехватка капитала. В 1965 году он объединился с Harriman, Ripley and Company, образовав Drexel Harriman Ripley. В середине 1970-х годов фирма продала 25% акций компании Firestone Tire and Rubber Company и сменила название на Drexel Firestone. Несмотря на то, что в 1970-х годах у Drexel было всего два крупных клиента, она все еще считалась крупной фирмой и, следовательно, получала значительную долю в синдикатах, формируемых для продажи акций и облигаций. Однако к 1973 году она превратилась в тень своего былого величия, когда резкое падение фондового рынка привело фирму в упадок. Руководство Drexel вскоре осознало, что одного лишь известного имени недостаточно для выживания и было весьма восприимчиво к предложению о слиянии от Бернхэма. Несмотря на то, что Бернхэм был безусловным доминирующим партнером и номинальным выжившим в результате слияния, более влиятельные инвестиционные банки настояли на том, чтобы имя Drexel стояло первым в качестве условия наследования места старого Drexel в ряду "крупнейших". Бернхэму не оставалось ничего иного, как согласиться, поскольку его расширенной фирме требовалось неофициальное одобрение более могущественных фирм для выживания на Уолл-стрит. Таким образом, в 1973 году была основана Drexel Burnham and Company со штаб-квартирой в Нью-Йорке с капиталом в 44 миллиона долларов. Объединенная фирма заявила, что 1935 год является датой ее основания. В 1976 году она объединилась с William D. Witter (также известным как Lambert Brussels Witter), небольшим "исследовательским бутиком", который являлся американским подразделением бельгийской Groupe Bruxelles Lambert. Фирма была переименована в Drexel Burnham Lambert и зарегистрирована в том же году после 41 года существования в форме коммандитного товарищества. Расширенная фирма оставалась в частной собственности; Lambert владел 26% акций и получил шесть мест в совете директоров. Большая часть оставшихся 74% принадлежала сотрудникам.

I. W. "Tubby" Burnham, a 1931 graduate of the Wharton School of the University of Pennsylvania, founded the firm in 1935 as Burnham and Company, a small New York City–based retail brokerage. Burnham started the firm with $100,000 of capital (equivalent to $0.1 in 1935 is equivalent to about <calculated amount> in recent years million in ), $96,000 of which was borrowed from his grandfather Isaac Wolfe Bernheim, the founder of a Kentucky distillery. It became one of the more successful brokerages in the country, eventually building its capital to $1 billion. In 1940, several former Drexel partners and associates formed an investment bank and assumed the rights to the "Drexel and Company" name. The old Drexel, which chose to concentrate on commercial banking after the Glass–Steagall Act regulated the separation of commercial and investment banking, was completely absorbed into the Morgan empire. The new Drexel grew slowly, relying on its predecessor's historic ties to the larger securities issuers. By the early 1960s, it found itself short on capital. It merged with Harriman, Ripley and Company in 1965 to form Drexel Harriman Ripley. In the mid 1970s, it sold a 25 percent stake to Firestone Tire and Rubber Company, renaming itself Drexel Firestone. Despite having only two major clients by the 1970s, Drexel was still considered a major firm, and thus got a large chunk of the syndicates formed to sell stocks and bonds. It was a shell of its former self, however, in 1973 when a severe drop in the stock market sent the firm reeling. Drexel management soon realized that a prominent name was not nearly enough to survive and was very receptive to a merger offer from Burnham. Even though Burnham was by far the dominant partner and nominal survivor in the merger, the more powerful investment banks insisted that the Drexel name come first as a condition of inheriting the old Drexel's place in the "major" bracket. Burnham had no choice but to agree, since his enlarged firm needed the informal blessing of the more powerful firms to survive on Wall Street. Thus, Drexel Burnham and Company, headquartered in New York, was born in 1973 with $44 million in capital. The merged firm claimed 1935 as its founding date. In 1976, it merged with William D. Witter (also known as Lambert Brussels Witter), a small "research boutique" that was the American arm of Belgian based Groupe Bruxelles Lambert. The firm was renamed Drexel Burnham Lambert and incorporated that year after 41 years as a limited partnership. The enlarged firm was privately held; Lambert held a 26 percent stake and received six seats on the board of directors. Most of the remaining 74 percent was held by employees.

Бизнес

Наследие Дрекселя как советника как начинающих компаний, так и проблемных, остается отраслевым стандартом и сегодня. Майкл Милкен, один из немногих топ-менеджеров, сохранившихся со времен старого Дрекселя, получил основную заслугу за почти единоличное создание рынка «мусорных» облигаций. Однако, другим ключевым архитектором этой стратегии был Фред Джозеф. Вскоре после приобретения старого Дрекселя, Бернхэм узнал, что Джозеф, главный операционный директор Shearson Hamill, хотел вернуться к непосредственной работе в инвестиционном банкинге и нанял его на должность соруководителя корпоративного финансирования. Джозеф, сын бостонского таксиста, пообещал Бернхэму, что через 10 лет он сделает Drexel Burnham столь же влиятельной, как Goldman Sachs. В 1984 году Джозеф сменил Линтона на посту президента, а в 1985 году также стал генеральным директором. Тем не менее, Дрексель был более агрессивен в своей деловой практике, чем большинство. Когда в начале 1980-х компания вошла в сферу слияний и поглощений, она не избегала поддержки враждебных поглощений, которые долгое время считались табу для устоявшихся фирм. Ее специализацией было «письмо высокой уверенности», в котором она гарантировала возможность получения необходимого финансирования для враждебного захвата. Хотя юридической силы оно не имело, к тому времени Дрексель (то есть Милкен) заработал репутацию создателя рынка для любых облигаций, которые он размещал. Это делало «письмо высокой уверенности» от Дрекселя эквивалентом наличных денег для многих корпоративных «рейдеров» 1980-х годов. Среди сделок, которые компания финансировала в этот период, были неудачные попытки Т. Буна Пикенса по захвату Gulf Oil и Unocal, предложение Карла Айкана о покупке Phillips 66, выкуп Тедом Тернером MGM/UA и успешная сделка Kohlberg Kravis Roberts по приобретению RJR Nabisco. С организационной точки зрения, фирма считалась воплощением меритократии. Подразделения получали бонусы, основанные на их индивидуальных показателях, а не на результатах фирмы в целом. Это часто приводило к разногласиям между отделами, которые порой действовали как независимые компании, а не как части единого целого. Кроме того, несколько сотрудников создали товарищества с ограниченной ответственностью, что позволило им инвестировать совместно с Милкеном. Эти товарищества часто приносили больший доход, чем сама фирма по конкретной сделке. Например, многие из них в итоге получали больше варрантов, чем сама фирма в отдельных сделках. Правительство отказалось от некоторых требований, которые изначально вызвали недовольство Дрекселя, но продолжало настаивать на том, чтобы Милкен покинул компанию в случае предъявления обвинений, что и произошло вскоре после его обвинительного заключения в марте 1989 года.

Drexel's legacy as an advisor to both startup companies and fallen angels remains an industry model today. Michael Milken, one of the few senior executives who was a holdover from the old Drexel, got most of the credit by almost single handedly creating a junk bond market. However, another key architect in this strategy was Fred Joseph. Shortly after buying the old Drexel, Burnham found out that Joseph, chief operating officer of Shearson Hamill, wanted to get back into the nuts and bolts of investment banking and hired him as co head of corporate finance. Joseph, the son of a Boston taxicab driver, promised Burnham that in 10 years, he would make Drexel Burnham as powerful as Goldman Sachs. it was Joseph who succeeded Linton as president in 1984, adding the post of CEO in 1985. Drexel, however, was more aggressive in its business practices than most. When it entered the mergers and acquisitions field in the early 1980s, it did not shy away from backing hostile takeovers—long a taboo among the established firms. Its specialty was the "highly confident letter", in which it promised it could get the necessary financing for a hostile takeover. Although it had no legal status, by this time Drexel (i. e., Milken) had a reputation for making markets for any bonds it underwrote. This made a Drexel "highly confident letter" as good as cash to many of the corporate raiders of the 1980s. Among the deals it financed during this time were T. Boone Pickens' failed runs at Gulf Oil and Unocal, Carl Icahn's bid for Phillips 66, Ted Turner's buyout of MGM/UA, and Kohlberg Kravis Roberts successful bid for RJR Nabisco. Organizationally, the firm was considered the definition of a meritocracy. Divisions received bonuses based on their individual performance rather than the performance of the firm as a whole. This often led to acrimony between individual departments, who sometimes acted like independent companies rather than small parts of a larger one. Also, several employees formed limited partnerships that allowed them to invest alongside Milken. These partnerships often made more money than the firm itself did on a particular deal. For instance, many of the partnerships ended up with more warrants than the firm itself held in particular deals. The government had dropped several of the demands that had initially angered Drexel but continued to insist that Milken leave the firm if indicted—which he did shortly after his own indictment in March 1989.

1989 - 1990 гг.

Из-за нескольких сорвавшихся сделок, а также неожиданного обвала рынка мусорных облигаций, 1989 год был сложным для Drexel даже после урегулирования уголовного дела и разбирательств с SEC. Сообщения об убытке в 86 миллионов долларов к концу четвертого квартала привели к понижению кредитного рейтинга коммерческих бумаг фирмы в конце ноября. Это практически лишило Drexel возможности рефинансировать свои непогашенные коммерческие бумаги, и их пришлось погасить. Ходили слухи, что банки могут в любой момент отозвать кредитные линии Drexel. В отличие от большинства американских финансовых учреждений, у Drexel не было материнской компании, способной предоставить финансовую поддержку в случае кризиса. Groupe Bruxelles Lambert даже не рассматривал возможность инвестиций в капитал, пока Джозеф не улучшит финансовые показатели. Компания зафиксировала убыток в 40 миллионов долларов в 1989 году – первый операционный убыток за свою 54-летнюю историю. Ричард А. Бреннер, брат президента с контрольным пакетом акций, в своих мемуарах «Моя жизнь, увиденная нашими глазами» отметил, что другие фирмы на Уолл-стрит не поддержали Drexel и не пришли ему на помощь, когда компания оказалась в затруднительном положении, поскольку они «видели возможность перехватить этот бизнес».

Критика

К концу 1980-х годов общественное доверие к выкупным сделкам с использованием заемных средств ослабло, и критика высокорисковых облигаций, рассматривавшихся как движущая сила волны поглощений, усилилась. Инновационные финансовые инструменты часто вызывают скептицизм, но мало какие вызвали столько споров, как высокодоходный долг. Некоторые утверждают, что сам этот долговой инструмент, иногда называемый "турбо-долгом", был краеугольным камнем "Десятилетия жадности" 1980-х годов. Однако высокорисковые облигации фактически использовались менее чем в 25% случаев приобретений и враждебных поглощений в тот период. Тем не менее, к 1990 году уровень дефолтов по высокодоходному долгу вырос с 4% до 10%, что еще больше подорвало доверие к этому финансовому инструменту. Без активной поддержки Милкена ликвидность рынка высокорисковых облигаций иссякла. Drexel была вынуждена выкупать облигации неплатежеспособных и находящихся в состоянии банкротства компаний, что истощило их капитал и в конечном итоге привело к банкротству самой компании.

Выжившие

Несколько других фирм возникли или стали более значимыми после краха Drexel, помимо Burnham Financial. Существовала также группа 1838 года, названная в честь года основания Drexel, созданная другой группой управляющих инвестиционными фондами. Фонды показали низкие результаты, и группа прекратила свою деятельность. Drexel Burnham Lambert Real Estate Associates II функционирует как компания по управлению недвижимостью. Apollo Global Management, фирма прямых инвестиций, была основана выпускниками Drexel Леоном Блэком, Джошем Харрисом и Марком Роуэном после банкротства компании. Ричард Хэндлер немедленно после банкротства Drexel присоединился к Jefferies Group вместе с рядом партнеров и начал развивать фирму, которая сегодня является крупнейшим независимым, универсальным, глобальным инвестиционным банком (небанковская холдинговая компания). Фред Джозеф приобрел долю в фирме, основанной Джоном Адамсом Морганом, чтобы создать Morgan Joseph – инвестиционный банк среднего размера, обслуживающий многих из тех же клиентов, что и Drexel. В 2011 году фирма объединилась с Tri Artisan Partners, купеческим банком, образовав Morgan Joseph TriArtisan. Хотя фирма носила имя Джозефа, и он был совладельцем, он занимал должность соруководителя корпоративных финансов только до своей смерти в 2009 году. В 1993 году SEC пожизненно запретила ему занимать должности президента, председателя или генерального директора компании по ценным бумагам за ненадлежащий контроль над Милкеном. Председателем и генеральным директором Morgan Joseph TriArtisan является Джон Сорт, сменивший Джозефа на посту президента и генерального директора Drexel в период с 1990 по 1992 год. В 2011 году Portfolio.com и CNBC назвали Джозефа седьмым худшим генеральным директором в истории американского бизнеса, отметив, что "его некомпетентное управление оставило компанию без плана действий в кризисных ситуациях".