Valuation using discounted cash flows

Введение

+ExampleMedICT - это медицинский стартап, который только что завершил свой бизнес-план. Его цель - предоставить медицинским специалистам программное обеспечение для ведения бухгалтерского учета. Его единственный инвестор должен ждать пять лет, прежде чем выйти. Поэтому MedICT использует прогнозный период в 5 лет. Форвардные дисконтные ставки для каждого года были выбраны на основе возрастающего срока погашения компании. Для определения предполагаемого годового денежного потока, который, как предполагается, будет происходить в конце каждого года (что нереально, особенно для денежного потока 1 года; см. комментарии в разделе). Цифры в тысячах долларов: денежные потоки Год 1 Год 2 Год 3 Год 4 Год 5 Доходы +30 +100 +160 +330 +460 Персонал −30 −80 −110 −160 −200 Аренда автомобилей −6 −12 −12 −18 −18 Маркетинг −10 −10 −10 −25 −30 IT −20 −20 −25 −30 В общей сложности 36 22 +8 +102 +182 Рисковая группа Ищет деньги Раннее запуск Поздное запуск Зрелые вперед Скидочная ставка 60% 40% 30% 20% Скидочный фактор 0.625 0.446 0.343 0.275 0.229 Скидочный денежный поток ((22) ((10) 32842 Это дает общее значение 41 для денежных потоков первых пяти лет. MedICT выбрала модель бессрочного роста для расчета стоимости денежных потоков за пределами прогнозируемого периода. По их оценкам, они будут расти примерно на 6% в течение оставшихся лет (это крайне разумно, учитывая, что они выросли на 78% в 5-м году), и они предполагают, что прогнозная ставка дисконтирования составляет 15% после 5-го года. Таким образом, конечная величина равна: (182*1,06 / (0,150,06)) × 0,229 = 491. (Учитывая, что это значительно больше, чем стоимость первых 5 лет, предполагается, что первоначальный прогнозный период в 5 лет недостаточно длительный, и потребуется больше времени для достижения компанией зрелости; хотя см. обсуждение в статье.) MedICT не имеет долгов, поэтому все, что требуется, это сложить вместе текущую стоимость явно прогнозируемых денежных потоков (41) и продолжающуюся стоимость (491), получив стоимость собственного капитала в размере $532,000. Оценка с использованием дисконтированных денежных потоков (оценка DCF) - это метод оценки текущей стоимости компании на основе прогнозируемых будущих денежных потоков, скорректированных на временную стоимость денег. Денежные потоки составляют те, которые имеются в течение "явно" прогнозируемого периода, вместе с продолжающейся или конечной стоимостью, которая представляет собой денежный поток после прогнозируемого периода. В нескольких контекстах оценка DCF называется "принципом дохода". Дисконтированная оценка денежных потоков использовалась в промышленности еще в 1700-х или 1800-х годах; она была объяснена Джоном Берром Уильямсом в его "Теории инвестиционной стоимости" в 1938 году; она широко обсуждалась в финансовой экономике в 1960-х годах; и стала широко использоваться в судах США в 1980-х и 1990-х годах. В этой статье подробно описывается механизм оценки, используя пример; в ней также обсуждаются изменения, типичные для стартапов, частного капитала и венчурного капитала, корпоративных финансовых "проектов" и слияний и поглощений, а также для отраслевых оценок в финансовых услугах и горнодобывающей промышленности. См. Дисконтированный денежный поток для дальнейшего обсуждения и контекста.

+ExampleMedICT is a medical ICT startup that has just finished its business plan. Its goal is to provide medical professionals with bookkeeping software. Its only investor is required to wait for five years before making an exit. Therefore, MedICT is using a forecast period of 5 years. The forward discount rates for each year have been chosen based on the increasing maturity of the company. Only operational cash flows (i. e. free cash flow to firm) have been used to determine the estimated yearly cash flow, which is assumed to occur at the end of each year (which is unrealistic especially for the year 1 cash flow; see comments aside). Figures are in $thousands: Cash flows Year 1 Year 2 Year 3 Year 4 Year 5 Revenues +30 +100 +160 +330 +460 Personnel −30 −80 −110 −160 −200 Car Lease −6 −12 −12 −18 −18 Marketing −10 −10 −10 −25 −30 IT −20 −20 −20 −25 −30 Total 36 22 +8 +102 +182 Risk Group Seeking Money Early Startup Late Start Up Mature Forward Discount Rate 60% 40% 30% 25% 20% Discount Factor 0.625 0.446 0.343 0.275 0.229Discounted Cash Flow(22)(10)32842This gives a total value of 41 for the first five years' cash flows. MedICT has chosen the perpetuity growth model to calculate the value of cash flows beyond the forecast period. They estimate that they will grow at about 6% for the rest of these years (this is extremely prudent given that they grew by 78% in year 5), and they assume a forward discount rate of 15% for beyond year 5. The terminal value is hence:
(182*1.06 / (0.15–0.06)) × 0.229 = 491. (Given that this is far bigger than the value for the first 5 years, it is suggested that the initial forecast period of 5 years is not long enough, and more time will be required for the company to reach maturity; although see discussion in article.) MedICT does not have any debt so all that is required is to add together the present value of the explicitly forecast cash flows (41) and the continuing value (491), giving an equity value of $532,000. Valuation using discounted cash flows (DCF valuation) is a method of estimating the current value of a company based on projected future cash flows adjusted for the time value of money. The cash flows are made up of those within the “explicit” forecast period, together with a continuing or terminal value that represents the cash flow stream after the forecast period. In several contexts, DCF valuation is referred to as the "income approach". Discounted cash flow valuation was used in industry as early as the 1700s or 1800s; it was explicated by John Burr Williams in his The Theory of Investment Value in 1938; it was widely discussed in financial economics in the 1960s; and became widely used in U. S. courts in the 1980s and 1990s. This article details the mechanics of the valuation, via a worked example;
it also discusses modifications typical for startups, private equity and venture capital, corporate finance "projects", and mergers and acquisitions,
and for sector specific valuations in financial services and mining. See Discounted cash flow for further discussion, and for context.

Использование

На диаграмме показана схема оценки компании. Все этапы подробно описаны ниже.

Определить прогнозный период

Первый шаг - определить прогнозный период, то есть период времени, в течение которого будут конкретно моделироваться индивидуальные годовые денежные потоки, входящие в формулу DCF. Денежные потоки после прогнозируемого периода представлены одним числом; см. § Определение продолжающейся стоимости ниже. Прогнозный период должен быть выбран таким образом, чтобы соответствовать стратегии компании, ее рынку или отрасли; значительные затраты часто возникают в начале первого года и с определенностью, и они должны быть смоделированы отдельно от других денежных потоков, и вообще не дисконтированы. (Смотрите примере в комментариях.) Прогнозируемые текущие расходы и капитальные потребности могут быть прокси на аналогичной компании или отраслевых средних; аналогично упомянутому подходу "общий размер"; часто они основаны на предположениях руководства о СОД, заработной плате и других расходах. свободный денежный поток - это сумма наличных денег, которая должна быть выплачена всем инвесторам компании после оценки необходимых инвестиций в соответствии с бизнес-планом. Синергия или стратегические возможности часто рассматриваются либо путем взвешивания вероятности/ограничения их стоимости, либо путем разделения их на собственную оценку DCF, где более высокая ставка дисконта отражает их неопределенность. Налоговые вопросы будут очень внимательно рассмотрены. Часто каждая бизнес-линия будет оцениваться отдельно в сумме анализа частей. При оценке финансовых услуг фирмы, FCFE или дивиденды, как правило, моделируются, в отличие от FCFF. Это связано с тем, что часто капитальные затраты, оборотный капитал и долг не четко определены для этих корпораций ("долг больше похож на сырье, чем на источник капитала" (принятые кредитные договоры будут аналогичным образом влиять на корпоративные финансы и модели слияний и поглощений). Альтернативные подходы в рамках оценки DCF будут более непосредственно рассматривать экономическую прибыль, и определения "денежного потока" будут соответственно различаться; наиболее известным является EVA. При правильном и соответствующем корректировании стоимости капитала оценка должна дать тот же результат в стандартных случаях. Эти подходы могут быть более подходящими для фирм с отрицательным свободным денежным потоком на несколько лет вперед, но которые, как ожидается, будут генерировать положительный денежный поток впоследствии. Кроме того, они могут быть менее чувствительны к конечной стоимости.

The initial step is to decide the forecast period, i. e. the time period for which the individual yearly cash flows input to the DCF formula will be explicitly modeled. Cash flows after the forecast period are represented by a single number; see § Determine the continuing value below. The forecast period must be chosen to be appropriate to the company's strategy, its market, or industry; substantial costs are often incurred at the start of the first year – and with certainty – and these should then be modelled separately from other cash flows, and not discounted at all. (See comment in example.) Forecasted ongoing costs, and capital requirements, can be proxied on a similar company, or industry averages; analogous to the "common sized" approach mentioned; often these are based on management's assumptions re COGS, payroll, and other expenses. the free cash flow is the amount of cash available to be paid out to all investors in the company after the necessary investments under the business plan being valued. Synergies or strategic opportunities will often be dealt with either by probability weighting / haircutting these, or by separating these into their own DCF valuation where a higher discount rate reflects their uncertainty. Tax will receive very close attention. Often each business line will be valued separately in a sum of the parts analysis. When valuing financial services firms, FCFE or dividends are typically modeled, as opposed to FCFF. This is because, often, capital expenditures, working capital and debt are not clearly defined for these corporates ("debt is more akin to raw material than to a source of capital" (Loan covenants in place will similarly impact corporate finance and M&A models.) Alternate approaches within DCF valuation will more directly consider economic profit, and the definitions of "cashflow" will differ correspondingly; the best known is EVA. With the cost of capital correctly and correspondingly adjusted, the valuation should yield the same result, for standard cases. These approaches may be considered more appropriate for firms with negative free cash flow several years out, but which are expected to generate positive cash flow thereafter. Further, these may be less sensitive to terminal value

Определите значение непрерывности

Продолжающаяся или "окончательная" стоимость - это оценочная стоимость всех денежных потоков после прогнозируемого периода. Обычно подход заключается в расчете этого значения с использованием "модели вечного роста", по сути, возвращая стоимость будущих денежных потоков через геометрический ряд. Ключевым здесь является обработка долгосрочного темпа роста и, соответственно, прогнозируемого количества лет, предполагаемых для компании, чтобы достичь этой зрелой стадии; см. и Альтернативный подход, выход из нескольких, (подразумевается) предполагает, что бизнес будет продан в конце прогнозируемого периода в некоторых кратных его окончательного явно прогнозируемого денежного потока: см. Оценка с использованием кратных. Часто такой подход используется при оценке венчурного капитала, когда явно планируется сделка выхода. В зависимости от того, какой из этих подходов используется, конечная стоимость дисконтируется коэффициентом, соответствующим окончательной конкретной дате. Обратите внимание, что этот шаг несет в себе больше риска, чем предыдущий: будучи более отдаленным во времени и эффективно обобщая будущее компании, существует (значительно) больше неопределенности по сравнению с явным прогнозным периодом; и все же, потенциально (часто) его подразумеваемый выходной множитель может затем действовать как проверка или "триангуляция" на полученное число бесконечности. (т.е. в отличие от котируемых горнодобывающих корпораций) прогнозный период такой же, как "жизнь шахты" т.е. модель DCF будет явно прогнозировать все денежные потоки, связанные с добычей запаса (включая расходы, связанные с закрытием шахты) и, следовательно, продолжающаяся стоимость не является частью оценки.