Кредитные рейтинговые агентства: история и современность

Введение

Компания, присваивающая кредитные рейтинги

Кредитное рейтинговое агентство (CRA, также называемое рейтинговым агентством) – это компания, присваивающая кредитные рейтинги, которые оценивают способность заемщика погасить долг путем своевременных платежей основной суммы и процентов, а также вероятность дефолта. Агентство может оценивать кредитоспособность эмитентов долговых обязательств, долговых инструментов и, в некоторых случаях, обслуживающих организаций по базовому долгу, но не отдельных потребителей. К другим формам рейтинговых агентств относятся агентства, оценивающие экологические, социальные и управленческие аспекты (ESG), и Китайская система социального кредита. К долговым инструментам, оцениваемым CRA, относятся государственные облигации, корпоративные облигации, депозитные сертификаты, муниципальные облигации, привилегированные акции и обеспеченные ценные бумаги, такие как ипотечные ценные бумаги и обеспеченные долговые обязательства. Эмитентами облигаций или ценных бумаг могут быть компании, специальные организации, государственные или местные органы власти, некоммерческие организации или суверенные государства. Чиновники ЕС возлагали вину за ускорение европейского долгового кризиса 2010–2012 годов на понижение рейтингов. Коммерческие кредитные агентства – предшественники современных рейтинговых агентств – были созданы после финансового кризиса 1837 года. Эти агентства оценивали способность торговцев платить по своим долгам и консолидировали эти рейтинги в опубликованных справочниках. Первое такое агентство было основано в 1841 году Льюисом Таппаном в Нью-Йорке. Позже оно было приобретено Робертом Данном, который опубликовал свой первый справочник рейтингов в 1859 году. Другое раннее агентство, основанное Джоном Брэдстритом в 1849 году, опубликовало справочник по рейтингам в 1857 году. Компании были созданы для предоставления инвесторам финансовой информации о растущей железнодорожной отрасли, в том числе издательская компания Генри Варнума Пура, которая выпускала публикации, содержащие финансовые данные о железнодорожной и канальной отраслях. После финансового кризиса 1907 года возрос спрос на такую независимую рыночную информацию, особенно на независимый анализ кредитоспособности облигаций. Его рейтинги стали первыми, которые были широко опубликованы в доступном формате, и его компания первой начала взимать плату за подписку с инвесторов. В последующие годы были заложены основы для "Большой тройки" кредитных рейтинговых агентств. Poor's Publishing Company начала публиковать рейтинги в 1916 году, Standard Statistics Company – в 1922 году. По мере расширения рынка за пределы традиционных инвестиционных банков новых инвесторов вновь потребовали повышения прозрачности, что привело к принятию новых обязательных законов о раскрытии информации для эмитентов и созданию Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC). Международный рейтинг "суверенных облигаций" сократился во время Великой депрессии до нескольких наиболее кредитоспособных стран после ряда дефолтов по облигациям, выпущенным правительствами, такими как Германия, а также в связи с растущей сложностью финансовых рынков. Рейтинговые агентства добавили уровни градации в свои рейтинговые системы. В 1973 году Fitch добавила символы "+" и "-" к существующей буквенной системе рейтингов. В следующем году Standard and Poor's поступила аналогичным образом, а Moody's начала использовать цифры для той же цели в 1982 году. Например, комиссия изменила свои минимальные требования к капиталу для брокеров-дилеров, разрешив меньшие резервы для облигаций с более высоким рейтингом; рейтинг должны были присваивать "национально признанные статистические рейтинговые организации" (NRSRO). Это относилось к "Большой тройке", но со временем SEC определила десять агентств (позже шесть из-за консолидации) как NRSRO. Рейтинговые агентства также росли в размерах и прибыльности, поскольку число эмитентов, получающих доступ к рынкам долга, экспоненциально увеличивалось как в Соединенных Штатах, так и за рубежом. К 2009 году мировой рынок облигаций (общий объем непогашенного долга) достиг приблизительно 82,2 триллиона долларов США в ценах 2009 года.

A credit rating agency (CRA, also called a ratings service) is a company that assigns credit ratings, which rate a debtor's ability to pay back debt by making timely principal and interest payments and the likelihood of default. An agency may rate the creditworthiness of issuers of debt obligations, of debt instruments, and in some cases, of the servicers of the underlying debt, but not of individual consumers. Other forms of a rating agency include environmental, social and corporate governance (ESG) rating agencies and the Chinese Social Credit System. The debt instruments rated by CRAs include government bonds, corporate bonds, CDs, municipal bonds, preferred stock, and collateralized securities, such as mortgage backed securities and collateralized debt obligations. The issuers of the obligations or securities may be companies, special purpose entities, state or local governments, non profit organizations, or sovereign nations. Rating downgrades during the European sovereign debt crisis of 2010–12 were blamed by EU officials for accelerating the crisis. Mercantile credit agencies—the precursors of today's rating agencies—were established in the wake of the financial crisis of 1837. These agencies rated the ability of merchants to pay their debts and consolidated these ratings in published guides. The first such agency was established in 1841 by Lewis Tappan in New York City. It was subsequently acquired by Robert Dun, who published its first ratings guide in 1859. Another early agency, John Bradstreet, formed in 1849 and published a ratings guide in 1857. Companies were founded to provide investors with financial information on the growing railroad industry, including Henry Varnum Poor's publishing company, which produced a publication compiling financial data about the railroad and canal industries. Following the 1907 financial crisis, demand rose for such independent market information, in particular for independent analyses of bond creditworthiness. His ratings became the first to be published widely in an accessible format, and his company was the first to charge subscription fees to investors. In the next few years, antecedents of the "Big Three" credit rating agencies were established. Poor's Publishing Company began issuing ratings in 1916, Standard Statistics Company in 1922, As the market grew beyond that of traditional investment banking institutions, new investors again called for increased transparency, leading to the passage of new, mandatory disclosure laws for issuers, and the creation of the Securities and Exchange Commission (SEC). International "sovereign bond" rating shrivelled during the Great Depression to a handful of the most creditworthy countries, after a number of defaults of bonds issued by governments such as Germany's. and the increased complexity of the financial markets. The rating agencies added levels of gradation to their rating systems. In 1973, Fitch added plus and minus symbols to its existing letter rating system. The following year, Standard and Poor's did the same, and Moody's began using numbers for the same purpose in 1982. For example, the commission changed its minimum capital requirements for broker dealers, allowing smaller reserves for higher rated bonds; the rating would be done by "nationally recognized statistical ratings organizations" (NRSROs). This referred to the "Big Three", but in time ten agencies (later six, due to consolidation) were identified by the SEC as NRSROs. Rating agencies also grew in size and profitability as the number of issuers accessing the debt markets grew exponentially, both in the United States and abroad. By 2009 the worldwide bond market (total debt outstanding) reached an estimated $82.2 trillion, in 2009 dollars.

Объяснения недостатков

Защитники кредитных рейтинговых агентств жалуются на недооценку их работы рынком. Роберт Клоу утверждает: "Когда компания или суверенное государство своевременно выплачивает свои долги, рынок едва обращает на это внимание, но как только страна или корпорация неожиданно допускает просрочку платежа или угрожает дефолтом, держатели облигаций, юристы и даже регуляторы тут же бросаются критиковать ошибки кредитных аналитиков". Другие утверждают, что облигации с низким кредитным рейтингом, присвоенным рейтинговыми агентствами, чаще оказываются в дефолте, чем облигации с высоким рейтингом, что свидетельствует о том, что рейтинги по-прежнему служат полезным индикатором кредитного риска. Было предложено множество объяснений неточности рейтингов и прогнозов рейтинговых агентств, особенно после кризиса, связанного с субстандартными ипотеками: например, в отчете Финансового стабильного форума за 2008 год были отмечены методологические недостатки – в частности, недостаточность исторических данных – как одна из причин недооценки риска в структурированных финансовых продуктах рейтинговыми агентствами перед кризисом субстандартных ипотечных кредитов. Процесс присвоения рейтингов основывается на субъективных оценках. Это означает, что правительства, например, в отношении которых проводится оценка, часто могут предоставлять информацию и оказывать влияние на кредитных аналитиков в ходе процесса рассмотрения. Стремление рейтинговых агентств угодить эмитентам ценных бумаг, которые являются их клиентами и извлекают выгоду из высоких рейтингов, создает конфликт с их обязанностью предоставлять инвесторам, покупающим ценные бумаги, точные рейтинги. Эмитенты ценных бумаг выигрывают от более высоких рейтингов, поскольку многие их клиенты – розничные банки, пенсионные фонды, фонды денежного рынка, страховые компании – законом или иными нормативными актами ограничены в покупке ценных бумаг ниже определенного рейтинга. Аналитики агентств могут получать более низкую заработную плату по сравнению с аналогичными должностями в инвестиционных банках и на Уолл-стрит, что приводит к оттоку кредитных аналитиков и их опыта в области рейтинговых процедур на более высокооплачиваемые должности в банки и фирмы, выпускающие оцениваемые ценные бумаги, и тем самым облегчает манипулирование рейтингами эмитентами. Функциональное использование рейтингов в качестве регуляторных механизмов может завышать их репутацию в плане точности.

Defenders of credit rating agencies complain of the market's lack of appreciation. Argues Robert Clow, "When a company or sovereign nation pays its debt on time, the market barely takes momentary notice but let a country or corporation unexpectedly miss a payment or threaten default, and bondholders, lawyers and even regulators are quick to rush the field to protest the credit analyst's lapse." Others say that bonds assigned a low credit rating by rating agencies have been shown to default more frequently than bonds that receive a high credit rating, suggesting that ratings still serve as a useful indicator of credit risk. A number of explanations of the rating agencies' inaccurate ratings and forecasts have been offered, especially in the wake of the subprime crisis: For instance, a 2008 report by the Financial Stability Forum singled out methodological shortcomings—especially inadequate historical data—as a contributing cause in the underestimating of the risk in structured finance products by the CRAs before the subprime mortgage crisis. The ratings process relies on subjective judgments. This means that governments, for example, that are being rated can often inform and influence credit rating analysts during the review process
The rating agencies' interest in pleasing the issuers of securities, who are their paying customers and benefit from high ratings, creates a conflict with their interest in providing accurate ratings of securities for investors buying the securities. Issuers of securities benefit from higher ratings in that many of their customers—retail banks, pension funds, money market funds, insurance companies—are prohibited by law or otherwise restrained from buying securities below a certain rating. Agency analysts may be underpaid relative to similar positions at investment banks and Wall Street firms, resulting in a migration of credit rating analysts and the analysts' inside knowledge of rating procedures to higher paying jobs at the banks and firms that issue the securities being rated, and thereby facilitating the manipulation of ratings by issuers. The functional use of ratings as regulatory mechanisms may inflate their reputation for accuracy.

Избыточная мощность

И наоборот, высказывались претензии, что агентства обладают излишней властью над эмитентами, и что понижение рейтинга может даже привести проблемные компании к банкротству. Снижение кредитного рейтинга кредитным рейтинговым агентством может создать порочный круг и стать самоисполняющимся пророчеством: не только растут процентные ставки по ценным бумагам, но и другие контракты с финансовыми учреждениями могут быть негативно затронуты, что ведет к увеличению стоимости финансирования и, как следствие, к снижению кредитоспособности. Крупные кредиты компаниям часто содержат условие, согласно которому кредит становится подлежащим к немедленному погашению в полном объеме, если кредитный рейтинг компании опускается ниже определенного уровня (обычно с инвестиционного уровня до "спекулятивного"). Цель этих "триггеров по рейтингу" – обеспечить возможность для банка-кредитора предъявить права на активы проблемной компании до объявления ею о банкротстве и назначения управляющего для распределения требований к компании. Однако эффект таких триггеров может быть разрушительным: в наихудшем сценарии, как только кредитный рейтинг компании понижается агентством, все ее кредиты становятся подлежащими к немедленному погашению в полном объеме; если компания не в состоянии выплатить все эти кредиты сразу, она вынуждена объявить о банкротстве (так называемая "смертельная спираль"). Эти триггеры по рейтингу сыграли важную роль в крахе Enron. С тех пор крупные агентства прилагают дополнительные усилия для их выявления и сдерживания использования, а Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) требует от публичных компаний в США раскрывать информацию об их наличии.

Конфликт интересов

Однако, когда выяснилось, что ипотечные кредиты были проданы заемщикам, не способным их выплачивать, огромное количество ценных бумаг было понижено в рейтинге, секьюритизация «застопорилась», и последовала Великая рецессия. Критики возлагают вину за недооценку рисков этих ценных бумаг на конфликт интересов, с которым сталкиваются кредитные рейтинговые агентства (КРА): точно оценивать ценные бумаги и одновременно обслуживать своих клиентов – эмитентов ценных бумаг, которым необходимы высокие рейтинги для продажи инвесторам, ориентирующимся на рейтинговые ограничения, таким как пенсионные фонды и страховые компании. Важность структурированного финансирования для прибыли КРА и давление со стороны эмитентов, начавших «искать» лучшие рейтинги, привели к обострению этого конфликта в период с 2000 по 2007 год. Небольшое число организаторов продуктов структурированного финансирования – в основном инвестиционные банки – обеспечивают значительный объем бизнеса для рейтинговых агентств и, следовательно, обладают гораздо большим потенциалом для оказания неправомерного влияния на КРА, чем отдельный эмитент корпоративного долга. Исследование 2013 года, проведенное Швейцарским финансовым институтом по рейтингам структурированных долговых обязательств от S&P, Moody’s и Fitch, показало, что агентства присваивают более высокие рейтинги структурированным продуктам эмитентов, предоставляющих им больший объем бизнеса по рейтингам. Этот эффект был особенно заметен в преддверии кризиса, связанного с субстандартными ипотечными кредитами. После глобального финансового кризиса были введены различные нормативные требования для повышения прозрачности рейтингов структурированных финансовых инструментов. Европейский Союз теперь требует от кредитных рейтинговых агентств использовать дополнительный символ в рейтингах структурированных финансовых инструментов, чтобы отличать их от других рейтинговых категорий. Суверенные заемщики являются крупнейшими заемщиками на многих финансовых рынках. Правительства развивающихся стран также могут выбирать заимствования у других правительств и международных организаций, таких как Всемирный банк и Международный валютный фонд. Методологии оценки суверенных кредитных рейтингов в целом аналогичны используемым для корпоративных кредитных рейтингов, хотя особое внимание уделяется готовности заемщика к погашению, поскольку национальные правительства могут иметь право на иммунитет от долга в соответствии с международным правом, что усложняет обязательства по погашению. Национальные правительства могут запрашивать кредитные рейтинги для привлечения интереса инвесторов и улучшения доступа к международным рынкам капитала. Однако кредитные рейтинговые агентства подверглись критике за то, что не смогли предсказать азиатский финансовый кризис 1997 года и за понижение рейтингов стран в период этой турбулентности. В документе подробно описывается, как кредитные рейтинги используются в регулировании США и какие политические вопросы это вызывает. Отчасти в результате этого доклада в июне 2003 года SEC опубликовала «концептуальный документ» под названием «Рейтинговые агентства и использование кредитных рейтингов в соответствии с федеральными законами о ценных бумагах», в котором запрашивались общественные комментарии по многим вопросам, поднятым в ее докладе. Общественные комментарии к этому концептуальному документу также опубликованы на веб-сайте SEC. В декабре 2004 года Международная организация комиссий по ценным бумагам (IOSCO) опубликовала Кодекс поведения для КРА, который, среди прочего, призван решать типы конфликтов интересов, с которыми сталкиваются КРА. Все крупные КРА согласились подписать этот Кодекс поведения, и он получил высокую оценку регуляторов, начиная от Европейской комиссии и заканчивая SEC США.

However when it was discovered that the mortgages had been sold to buyers who could not pay them, massive numbers of securities were downgraded, the securitization "seized up" and the Great Recession ensued. Critics blamed this underestimation of the risk of the securities on the conflict between two interests the CRAs have—rating securities accurately, and serving their customers, the security issuers who need high ratings to sell to investors subject to ratings based constraints, such as pension funds and life insurance companies. the importance of structured finance to CRA profits, and pressure from issuers who began to 'shop around' for the best ratings brought the conflict to a head between 2000 and 2007. A small number of arrangers of structured finance products—primarily investment banks—drive a large amount of business to the ratings agencies, and thus have a much greater potential to exert undue influence on a rating agency than a single corporate debt issuer. A 2013 Swiss Finance Institute study of structured debt ratings from S&P, Moody's, and Fitch found that agencies provide better ratings for the structured products of issuers that provide them with more overall bilateral rating business. This effect was found to be particularly pronounced in the run up to the subprime mortgage crisis. In the wake of the global financial crisis, various legal requirements were introduced to increase the transparency of structured finance ratings. The European Union now requires credit rating agencies to use an additional symbol with ratings for structured finance instruments in order to distinguish them from other rating categories. Sovereign borrowers are the largest debt borrowers in many financial markets. Governments from emerging and developing markets may also choose to borrow from other government and international organizations, such as the World Bank and the International Monetary Fund. The rating methodologies used to assess sovereign credit ratings are broadly similar to those used for corporate credit ratings, although the borrower's willingness to repay receives extra emphasis since national governments may be eligible for debt immunity under international law, thus complicating repayment obligations. National governments may solicit credit ratings to generate investor interest and improve access to the international capital markets. However, credit rating agencies were criticized for failing to predict the 1997 Asian financial crisis and for downgrading countries in the midst of that turmoil. detailing how credit ratings are used in U. S. regulation and the policy issues this use raises. Partly as a result of this report, in June 2003, the SEC published a "concept release" called "Rating Agencies and the Use of Credit Ratings under the Federal Securities Laws" that sought public comment on many of the issues raised in its report. Public comments on this concept release have also been published on the SEC's website. In December 2004, the International Organization of Securities Commissions (IOSCO) published a Code of Conduct for CRAs that, among other things, is designed to address the types of conflicts of interest that CRAs face. All of the major CRAs have agreed to sign on to this Code of Conduct and it has been praised by regulators ranging from the European Commission to the US SEC.

Использование государственными регуляторами

Регулирующие органы и законодательные органы в Соединенных Штатах и других юрисдикциях опираются на оценки кредитных рейтинговых агентств широкого круга эмитентов долга и тем самым наделяют их рейтинги регуляторной функцией. Эта регуляторная роль является производной, поскольку агентства не публикуют рейтинги специально для этой цели. Использование кредитных рейтингов регулирующими органами – не новое явление. Закон о реформе кредитных рейтинговых агентств 2006 года учредил добровольную систему регистрации для КРА, соответствующих определенным минимальным критериям, и предоставил SEC расширенные полномочия по надзору. Практика использования рейтингов кредитных рейтинговых агентств в регуляторных целях с тех пор получила глобальное распространение. Базель III, глобальная инициатива по стандартизации банковского капитала, использует кредитные рейтинги для расчета минимальных требований к капиталу и минимальных коэффициентов ликвидности. На этом фоне и после критики кредитных рейтинговых агентств, последовавшей за кризисом, связанным с субстандартными ипотеками, законодатели в Соединенных Штатах и других юрисдикциях приступили к снижению зависимости от рейтингов в законах и нормативных актах. Закон Додда-Франка 2010 года исключает законодательные ссылки на кредитные рейтинговые агентства и требует от федеральных регуляторов пересмотреть и изменить существующие нормативные акты, чтобы избежать использования кредитных рейтингов как единственного критерия оценки кредитоспособности.

Три крупных агентства

Кредитный рейтинг – это высококонцентрированная отрасль, в которой "большая тройка" кредитных рейтинговых агентств контролирует приблизительно 95% рынка рейтинговых услуг. По состоянию на декабрь 2012 года S&P являлось крупнейшим из трех, имея 1,2 миллиона действующих рейтингов и 1416 аналитиков и специалистов по надзору; Moody’s располагало 1 миллионом действующих рейтингов и 1252 аналитиками и специалистами по надзору.

Три крупнейших агентства – не единственный источник кредитной информации. Все крупные фирмы, работающие с ценными бумагами, имеют внутренних аналитиков по инструментам с фиксированным доходом, которые предоставляют своим клиентам информацию о рисках и волатильности ценных бумаг. Причина концентрированной структуры рынка является предметом споров. Распространенное мнение заключается в том, что историческая репутация "большой тройки" в финансовой индустрии создает высокие барьеры для входа новых игроков. После принятия в США Закона о реформе кредитных рейтинговых агентств в 2006 году семь дополнительных агентств получили признание SEC в качестве национально признанных статистических рейтинговых организаций (NRSRO). Хотя эти агентства остаются нишевыми, некоторые из них увеличили свою долю рынка после финансового кризиса 2007–2008 годов, а в октябре 2012 года несколько из них объявили о планах объединиться и создать новую организацию под названием Universal Credit Rating Group. Европейский Союз рассматривает возможность создания агентства, базирующегося в ЕС и поддерживаемого государством. В ноябре 2013 года кредитные рейтинговые организации из пяти стран (CPR из Португалии, CARE Rating из Индии, GCR из Южной Африки, MARC из Малайзии и SR Rating из Бразилии) объединили усилия для запуска ARC Ratings – нового глобального агентства, позиционируемого как альтернатива "большой тройке".

Бизнес-модели

Рейтинговые агентства получают доход от различных видов деятельности, связанных с производством и распространением кредитных рейтингов. Источниками дохода обычно выступают эмитенты ценных бумаг или инвесторы. Большинство агентств работают по одной или комбинации бизнес-моделей: модели подписки и модели «эмитент платит». В рамках модели подписки рейтинговое агентство не делает свои рейтинги общедоступными, поэтому инвесторы оплачивают подписку для доступа к ним. Этот доход является основным источником поступлений агентства, хотя агентства могут также предоставлять и другие услуги. В рамках модели «эмитент платит» агентства взимают с эмитентов плату за предоставление оценок кредитного рейтинга. Модель подписки была преобладающей бизнес-моделью до начала 1970-х годов, когда Moody’s, Fitch и, наконец, Standard & Poor’s перешли на модель «эмитент платит». Сегодня восемь из девяти национально признанных статистических рейтинговых организаций (NRSRO) используют модель «эмитент платит», в то время как Egan Jones сохраняет услугу подписки для инвесторов. Небольшие региональные рейтинговые агентства могут использовать любую из этих моделей. Например, старейшее рейтинговое агентство Китая, Chengxin Credit Management Co., использует модель «эмитент платит». Группа Universal Credit Ratings, созданная Dagong Global Credit Rating, Egan Jones из США и RusRatings из России, использует модель «инвестор платит», в то время как Dagong Europe Credit Rating, другое совместное предприятие Dagong Global Credit Rating, использует модель «эмитент платит». Критики утверждают, что модель «эмитент платит» создает потенциальный конфликт интересов, поскольку агентства получают оплату от организаций, чьи долговые обязательства они оценивают. Однако модель подписки также имеет свои недостатки, поскольку она ограничивает доступность рейтингов только платящими инвесторами. В 2010 году Lace Financials, агентство, позднее приобретенное Kroll Ratings, было оштрафовано SEC за нарушение правил обращения с ценными бумагами в интересах своего крупнейшего подписчика. В отчете Всемирного банка за 2009 год был предложен «гибридный» подход, при котором эмитенты, оплачивающие рейтинги, обязаны получать дополнительные оценки от третьих сторон, работающих по модели подписки. Среди других предлагаемых альтернатив – модель «государственного сектора», при которой национальные правительства финансируют расходы на рейтинги, и модель «биржа платит», при которой биржи акций и облигаций оплачивают рейтинги. Коллективные модели, такие как Wikirating, были предложены в качестве альтернативы как модели подписки, так и модели «эмитент платит», хотя это относительно недавняя разработка, начиная с 2010 года, и пока не получила широкого распространения.

Credit rating agencies generate revenue from a variety of activities related to the production and distribution of credit ratings. The sources of the revenue are generally the issuer of the securities or the investor. Most agencies operate under one or a combination of business models: the subscription model and the issuer pays model. Under the subscription model, the credit rating agency does not make its ratings freely available to the market, so investors pay a subscription fee for access to ratings. This revenue provides the main source of agency income, although agencies may also provide other types of services. Under the issuer pays model, agencies charge issuers a fee for providing credit rating assessments. The subscription approach was the prevailing business model until the early 1970s, when Moody's, Fitch, and finally Standard & Poor's adopted the issuer pays model. Today, eight of the nine nationally recognized statistical rating organizations (NRSRO) use the issuer pays model, only Egan Jones maintains an investor subscription service. Smaller, regional credit rating agencies may use either model. For example, China's oldest rating agency, Chengxin Credit Management Co., uses the issuer pays model. The Universal Credit Ratings Group, formed by Beijing based Dagong Global Credit Rating, Egan Jones of the U. S. and Russia's RusRatings, uses the investor pays model, while Dagong Europe Credit Rating, the other joint venture of Dagong Global Credit Rating, uses the issuer pays model. Critics argue that the issuer pays model creates a potential conflict of interest because the agencies are paid by the organizations whose debt they rate. However, the subscription model is also seen to have disadvantages, as it restricts the ratings' availability to paying investors. In 2010 Lace Financials, a subscriber pays agency later acquired by Kroll Ratings, was fined by the SEC for violating securities rules to the benefit of its largest subscriber. A 2009 World Bank report proposed a "hybrid" approach in which issuers who pay for ratings are required to seek additional scores from subscriber based third parties. Other proposed alternatives include a "public sector" model in which national governments fund the rating costs, and an "exchange pays" model, in which stock and bond exchanges pay for the ratings. Crowd sourced, collaborative models such as Wikirating have been suggested as an alternative to both the subscription and issuer pays models, although it is a recent development as of the 2010, and not yet widely used.