Введение

Корпоративная облигация – это облигация, выпущенная компанией для привлечения финансирования в целях текущей деятельности, слияний и поглощений или расширения бизнеса. Это долгосрочный долговой инструмент, свидетельствующий о том, что компания привлекла определенную сумму денежных средств и обязуется вернуть ее в будущем на заранее оговоренных условиях. Краткосрочные корпоративные долговые инструменты со сроком погашения менее одного года называются коммерческими бумагами.

Определение

Корпоративная облигация – это облигация, выпущенная компанией для привлечения финансирования в целях текущей деятельности, слияний и поглощений или расширения бизнеса.

Торговля

Корпоративные облигации торгуются на децентрализованных, дилерских внебиржевых рынках. На внебиржевой торговле дилеры выступают в качестве посредников между покупателями и продавцами. Корпоративные облигации иногда листируются на биржах (такие облигации называются "листинговыми") и ECN. Однако подавляющая часть торгового объема приходится на внебиржевые сделки.

Высокий уровень против высокой урожайности

Корпоративные облигации делятся на две основные категории: облигации высокого класса (также называемые инвестиционного уровня) и облигации с высокой доходностью (также называемые неинвестиционного уровня, спекулятивными или «мусорными» облигациями) в зависимости от их кредитного рейтинга. Облигации с рейтингом AAA, AA, A и BBB относятся к облигациям высокого класса, а облигации с рейтингом BB и ниже – к облигациям с высокой доходностью. Это важное различие, поскольку облигациями высокого и высокого уровня доходности торгуют разные торговые подразделения и владеют ими разные инвесторы. Например, многим пенсионным фондам и страховым компаниям запрещено держать более незначительной доли облигаций с высокой доходностью (в соответствии с внутренними правилами или государственным регулированием). Разделение на облигации высокого и высокого уровня доходности характерно для большинства рынков корпоративных облигаций. Купон может быть нулевым. В этом случае облигация, называемая облигацией с нулевым купоном, продается со скидкой (то есть облигация с номинальной стоимостью 100 долларов, первоначально продаваемая за 80 долларов). Инвестор получает выгоду, заплатив 80 долларов и получив 100 долларов в дату погашения. Прибыль в 20 долларов (без учета временной стоимости денег) заменяет обычный купон. Однако это редкость для корпоративных облигаций. Некоторые корпоративные облигации имеют встроенный опцион на досрочное погашение, который позволяет эмитенту выкупить долг до даты погашения. Такие облигации называются callable. Менее распространенной особенностью является встроенный опцион на продажу, который позволяет инвесторам вернуть облигацию эмитенту до даты погашения. Такие облигации называются putable. Обе эти особенности часто встречаются на рынке облигаций с высокой доходностью. Облигации высокого класса редко имеют встроенные опционы. Облигация, которая не является ни callable, ни putable, называется bullet bond. Другие облигации, известные как конвертируемые облигации, позволяют инвесторам конвертировать облигацию в акции. Они также могут быть обеспеченными или необеспеченными, старшими или подчиненными и выпускаться из разных частей структуры капитала компании.

Оценка

Обычно корпоративные облигации высокого класса торгуются по рыночной процентной ставке, а корпоративные облигации низкого класса – по кредитному спреду. Кредитный спред – это разница в доходности между корпоративной облигацией и государственной облигацией с сопоставимым сроком погашения или дюрацией (например, для корпоративных облигаций, номинированных в долларах США, – казначейские облигации США). По сути, это дополнительная доходность, которую инвестор получает сверх безрискового инструмента в качестве компенсации за повышенный риск: чем выше качество облигации, тем меньше разница между требуемой доходностью и доходностью к погашению (YTM) эталонной облигации; см. § Анализ рисков ниже. Эта повышенная требуемая доходность затем используется для дисконтирования денежных потоков облигации по формуле приведенной стоимости облигаций, чтобы определить ее цену. Подробнее об этом и математические расчеты – в разделе «Оценка облигаций».

Деривативы

Наиболее распространенным производным инструментом по корпоративным облигациям являются кредитные дефолтные свопы (CDS) – контракты между двумя сторонами, обеспечивающие синтетическое воздействие рисков, сопоставимых с риском владения облигацией. Облигация, в отношении которой заключен CDS, называется базовым активом, а разница между кредитным спредом по облигации и спредом CDS называется базой CDS по облигациям.

Риск невыполнения обязательств

По сравнению с государственными облигациями, корпоративные облигации, как правило, имеют более высокий риск дефолта. Этот риск зависит от конкретной корпорации-эмитента, текущих рыночных условий, правительств, с которыми сравнивается эмитент, и кредитного рейтинга компании. Владельцы корпоративных облигаций компенсируются за этот риск более высокой доходностью по сравнению с государственными облигациями. Разница в доходности (так называемый кредитный спред) отражает более высокую вероятность дефолта, ожидаемые убытки в случае дефолта, а также может учитывать ликвидность и премии за риск; см. кредитный рейтинг облигаций, высокодоходный долг.

Другие риски

В дополнение к риску дефолта, как обсуждалось, существуют и другие риски, за которые держатели корпоративных облигаций ожидают получить компенсацию за счет увеличения кредитного спреда. Это объясняет, например, скорректированный на опцион спред по MBS Ginnie Mae относительно кривой доходности казначейских облигаций. Риск кредитного спреда: риск того, что кредитный спред облигации (дополнительная доходность, компенсирующая инвесторам риск дефолта), заложенный в фиксированном купоне, станет недостаточной компенсацией за риск дефолта, который впоследствии ухудшился. Поскольку купон фиксирован, кредитный спред может быть скорректирован к новым условиям только за счет снижения рыночной цены облигации и повышения доходности до уровня, обеспечивающего адекватный кредитный спред. (См. CS01.) Риск процентной ставки: риск изменения уровня доходности на рынке облигаций в целом, выраженного доходностью государственных облигаций, что может привести к изменению рыночной стоимости облигаций с фиксированным купоном и корректировке их доходности к погашению до новых соответствующих уровней. (См. DV01.) Риск ликвидности: отсутствие непрерывного вторичного рынка для облигации может затруднить инвестору продажу по справедливой цене или даже близкой к ней. Этот риск может быть особенно острым на развивающихся рынках, где преобладают "мусорные" облигации, такие как в Индии, Вьетнаме, Индонезии и т.д. Риск предложения: значительный объем выпуска новых облигаций, аналогичных имеющимся в портфеле, может привести к снижению их цен. Инфляционный риск: инфляция снижает реальную стоимость будущих фиксированных денежных потоков. Ожидания инфляции или ее рост могут немедленно снизить цены. Риск изменения налогообложения: непредвиденные изменения в налоговом законодательстве могут негативно повлиять на стоимость облигации для инвесторов и, как следствие, на ее текущую рыночную стоимость.

Индексы корпоративных облигаций

Индексы корпоративных облигаций включают индекс корпоративных облигаций Barclays, индекс корпоративных облигаций инвестиционного класса, выпущенных в США, S&P U.S. Issued Investment Grade Corporate Bond Index (SPUSCIG), индекс широкого инвестиционного кредитного рейтинга Citigroup US Broad Investment Grade Credit Index, индекс ликвидных корпоративных облигаций JPMorgan US Liquid Index (JULI) и индекс корпоративных облигаций Dow Jones.

Прозрачность рынка корпоративных облигаций

Выступая в 2005 году, главный экономист SEC Честер С. Спатт высказал следующее мнение о прозрачности рынков корпоративных облигаций:

Честно говоря, я удивлен тем, что настолько мало внимания уделялось прозрачности до совершения сделки при создании рынков облигаций США. Хотя некоторые могут утверждать, что это связано со степенью фрагментации рынка облигаций, я бы отметил рынки опционов и европейские рынки облигаций, которые также фрагментированы, но гораздо более прозрачны в отношении информации, доступной до совершения сделки. Комплекс математических и регуляторных мер направлен на повышение прозрачности до совершения сделки на рынках корпоративных облигаций США.

Облигации в иностранной валюте

В феврале 2015 года ожидалось, что Apple Inc. выпустит свои корпоративные облигации в швейцарских франках, поскольку доходность государственных облигаций Швейцарии стала отрицательной. Воспользовавшись очень низкими затратами на заимствования, производитель компьютеров планировал впервые продать облигации, номинированные в швейцарских франках. Калифорнийская компания действительно продала облигации с положительной доходностью, номинированные в швейцарских франках, 10 февраля 2015 года, привлекая 1,25 млрд швейцарских франков (что почти эквивалентно 1,35 млрд долларов США). Предполагалось, что компания намеревалась увеличить общую доходность для акционеров в 2015 году в большей степени, чем в 2014 году.