Пузырь на рынке недвижимости и его последствия

Введение

Экономический пузырь

[[Файл:Шиллер IE2 Рисунок 2 1. png|350px|right|thumb|Рис. 1: График Роберта Шиллера, отображающий цены на жилье в США, численность населения, стоимость строительства и доходность облигаций, из книги «Иррациональное изобилие», 2-е издание. Наблюдался резкий рост и последующий обвал цен на жилье, затронувший более половины штатов США. Во многих регионах это был пузырь на рынке недвижимости, который послужил толчком к кризису субстандартных ипотечных кредитов. Цены на жилье достигли пика в начале 2006 года, начали снижаться в 2006 и 2007 годах и достигли новых минимумов в 2011 году. 30 декабря 2008 года индекс цен на жилье Case–Shiller зафиксировал самое большое падение цен за всю свою историю. Кредитный кризис, вызванный лопнувшим пузырем на рынке жилья, является важной причиной Великой рецессии в Соединенных Штатах. Рост числа взысканий заложенного имущества в 2006–2007 годах среди домовладельцев США привел к кризису в августе 2008 года на рынках субстандартных, Alt A, обеспеченных долговыми обязательствами (CDO), ипотечных кредитов, хедж-фондов и иностранных банков. В октябре 2007 года министр финансов США Генри Полсон назвал лопнувший пузырь на рынке жилья «наиболее значительным риском для нашей экономики». Пузырь мог повлиять не только на оценку стоимости жилья, но и на рынки ипотечных кредитов, строительные компании, рынок недвижимости, розничные сети по продаже товаров для дома, хедж-фонды Уолл-стрит, принадлежащие крупным институциональным инвесторам, и иностранные банки, увеличивая риск общенациональной рецессии. Только в 2008 году правительство Соединенных Штатов выделило более 900 миллиардов долларов (~ в долларах США в 2008 году) на специальные кредиты и меры по спасению, связанные с пузырем на рынке жилья США. Эти средства были распределены между государственным и частным секторами. В связи с большой долей рынка Федеральной национальной ипотечной ассоциации (Fannie Mae) и Федеральной ипотечной корпорации по кредитованию жилья (Freddie Mac) (обе являются предприятиями, поддерживаемыми государством), а также Федеральной администрации жилищного строительства, они получили значительную долю государственной поддержки, хотя их ипотечные кредиты были более консервативно обеспечены и фактически показали лучшие результаты, чем кредиты частного сектора.

[[File:Shiller IE2 Fig 2 1. png|350px|right|thumb|Fig. 1: Robert Shiller's plot of U. S. home prices, population, building costs, and bond yields, from Irrational Exuberance, 2nd ed. was a sharp run up and subsequent collapse of house asset prices affecting over half of the U. S. states. In many regions a real estate bubble, it was the impetus for the subprime mortgage crisis. Housing prices peaked in early 2006, started to decline in 2006 and 2007, and reached new lows in 2011. On December 30, 2008, the Case–Shiller home price index reported the largest price drop in its history. The credit crisis resulting from the bursting of the housing bubble is an important cause of the Great Recession in the United States. Increased foreclosure rates in 2006–2007 among U. S. homeowners led to a crisis in August 2008 for the subprime, Alt A, collateralized debt obligation (CDO), mortgage, credit, hedge fund, and foreign bank markets. In October 2007, Henry Paulson, the U. S. Secretary of the Treasury, called the bursting housing bubble "the most significant risk to our economy". A bubble had the potential to affect not only on home valuations, but also mortgage markets, home builders, real estate, home supply retail outlets, Wall Street hedge funds held by large institutional investors, and foreign banks, increasing the risk of a nationwide recession. In 2008 alone, the United States government allocated over $900 billion (~$ in ) to special loans and rescues related to the U. S. housing bubble. This was shared between the public sector and the private sector. Because of the large market share of Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) and the Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac) (both of which are government sponsored enterprises) as well as the Federal Housing Administration, they received a substantial share of government support, even though their mortgages were more conservatively underwritten and actually performed better than those of the private sector.

Предыстория

Цены на землю внесли гораздо больший вклад в рост цен, чем стоимость зданий и сооружений. Это можно увидеть в индексе стоимости строительства на рис. 1. Оценку стоимости земли под домом можно получить, вычтя стоимость замещения здания, скорректированную на амортизацию, из цены дома. Используя эту методологию, Дэвис и Паломбо рассчитали стоимость земли для 46 агломераций США, данные доступны на сайте Института земельной политики имени Линкольна. Пузыри на рынке жилья могут возникать как на локальных, так и на глобальных рынках недвижимости. На поздних стадиях они обычно характеризуются быстрым ростом оценок недвижимости до неустойчивых уровней по отношению к доходам, соотношению цены и арендной платы, а также другим экономическим показателям доступности жилья. За этим может последовать снижение цен на жилье, в результате чего многие владельцы оказываются в ситуации с отрицательным капиталом – ипотечным долгом, превышающим стоимость недвижимости. Основные причины возникновения пузыря на рынке жилья сложны и многогранны. К ним относятся налоговая политика (освобождение жилья от налога на прирост капитала), исторически низкие процентные ставки, мягкие стандарты кредитования, бездействие регулирующих органов и спекулятивный ажиотаж. Этот пузырь примерно совпадает с пузырями на рынке недвижимости в Великобритании, Гонконге, Испании, Польше, Венгрии и Южной Корее. Хотя пузыри можно выявить в процессе их развития, их можно точно измерить только ретроспективно, после коррекции рынка, которая началась в 2005–2006 годах для рынка жилья США. Некоторые экономисты пришли к выводу, что коррекция на рынке жилья США началась в 2006 году. В майском выпуске журнала Fortune за 2006 год в статье о пузыре на рынке жилья США говорилось: «Великий жилищный пузырь наконец-то начал сдуваться. Во многих ранее стремительно развивавшихся регионах страны сообщения о снижении предлагаемых цен заменили рассказы об очередях на недостроенные кондоминиумы и торгах за обычные трехкомнатные дома». В отчете, среди прочего, утверждалось, что людям «не стоит беспокоиться о том, что цены на жилье растут быстрее, чем доходы семей», что «практически отсутствует риск общенационального пузыря цен на жилье, основанного на фундаментальном спросе на жилье и предсказуемых экономических факторах», и что «можно ожидать общего замедления темпов роста цен, но во многих регионах сохранится дефицит предложения, и цены на жилье, вероятно, продолжат расти выше исторических норм». После сообщений о резком снижении продаж и обесценении цен в августе 2006 года Лереа признал, что ожидает, что «цены на жилье упадут на 5% в общенациональном масштабе, больше на одних рынках и меньше на других. А в нескольких городах Флориды и Калифорнии, где цены на жилье взлетели до небес, может произойти «жесткая посадка». В марте 2007 года в США произошел резкий спад продаж и цен на жилье – самый значительный со времен кризиса сберегательных и кредитных учреждений в 1989 году. По данным NAR, продажи упали на 13% до 482 000 с пика в 554 000 в марте 2006 года, а средняя национальная цена упала почти на 6% до 217 000 долларов с пика в 230 200 долларов в июле 2006 года. В 2006 году банковский комитет Сената США провел слушания по жилищному пузырю и связанной с ним практике кредитования, озаглавленные «Жилищный пузырь и его последствия для экономики» и «Рассчитанный риск: оценка нетрадиционных ипотечных продуктов». После краха индустрии субстандартных ипотечных кредитов в марте 2007 года сенатор Крис Додд, председатель банковского комитета, провел слушания и попросил руководителей пяти крупнейших компаний, занимающихся субстандартными ипотечными кредитами, дать показания и объяснить свою кредитную политику. Додд заявил, что «хищническое кредитование» поставило под угрозу право собственности на жилье для миллионов людей. Кроме того, сенаторы-демократы, такие как сенатор Чарльз Шумер из Нью-Йорка, уже предлагали федеральную программу помощи заемщикам субстандартных кредитов, чтобы спасти домовладельцев от потери жилья. Однако в 2007 году Гринспен заявил, что «все пузырьки пены в сумме образуют единый пузырь». В тот же период семь столичных районов (Тампа, Майами, Сан-Диего, Лос-Анджелес, Лас-Вегас, Феникс и Вашингтон) продемонстрировали рост цен более чем на 80%. Однако пузыри на рынке жилья не проявились одновременно во всех этих регионах. Сан-Диего и Лос-Анджелес поддерживали стабильно высокие темпы роста цен с конца 1990-х годов, в то время как пузыри в Лас-Вегасе и Фениксе начали развиваться только в 2003 и 2004 годах соответственно. Наиболее серьезные потрясения на рынке недвижимости ощущались на Восточном побережье, в наиболее густонаселенной части страны. Довольно парадоксально, но по мере сдувания жилищного пузыря некоторые агломерации (например, Денвер и Атланта) столкнулись с высоким уровнем взыскания заложенного имущества, хотя они изначально не демонстрировали значительного роста цен на жилье и, следовательно, не способствовали формированию общенационального пузыря. Это также было характерно для некоторых городов «ржавого пояса», таких как Детройт и Кливленд, где слабая местная экономика привела к незначительному росту цен на жилье в начале десятилетия, но в 2007 году все же наблюдалось снижение цен и увеличение количества взысканий заложенного имущества. По состоянию на январь 2009 года Калифорния, Мичиган, Огайо и Флорида были штатами с самым высоким уровнем взыскания заложенного имущества. К июлю 2008 года цены с начала года снизились в 24 из 25 агломераций США, при этом наибольшее снижение цен наблюдалось в Калифорнии и на юго-западе. Согласно отчетам, только в Милуоки наблюдался рост цен на жилье после июля 2007 года.

Land prices contributed much more to the price increases than did structures. This can be seen in the building cost index in Fig. 1. An estimate of land value for a house can be derived by subtracting the replacement value of the structure, adjusted for depreciation, from the home price. Using this methodology, Davis and Palumbo calculated land values for 46 U. S. metro areas, which can be found at the website for the Lincoln Institute for Land Policy. Housing bubbles may occur in local or global real estate markets. In their late stages, they are typically characterized by rapid increases in the valuations of real property until unsustainable levels are reached relative to incomes, price to rent ratios, and other economic indicators of affordability. This may be followed by decreases in home prices that result in many owners finding themselves in a position of negative equity—a mortgage debt higher than the value of the property. The underlying causes of the housing bubble are complex. Factors include tax policy (exemption of housing from capital gains), historically low interest rates, lax lending standards, failure of regulators to intervene, and speculative fever. This bubble roughly coincides with the real estate bubbles of the United Kingdom, Hong Kong, Spain, Poland, Hungary and South Korea. While bubbles may be identifiable in progress, bubbles can be definitively measured only in hindsight after a market correction, which began in 2005–2006 for the U. S. housing market. some economists have concluded that the correction in the U. S. housing market began in 2006. A May 2006 Fortune magazine report on the US housing bubble states: "The great housing bubble has finally started to deflate In many once sizzling markets around the country, accounts of dropping list prices have replaced tales of waiting lists for unbuilt condos and bidding wars over humdrum three bedroom colonials." Among other statements, the reports stated that people "should [not] be concerned that home prices are rising faster than family income", that "there is virtually no risk of a national housing price bubble based on the fundamental demand for housing and predictable economic factors", and that "a general slowing in the rate of price growth can be expected, but in many areas inventory shortages will persist and home prices are likely to continue to rise above historic norms". Following reports of rapid sales declines and price depreciation in August 2006, Lereah admitted that he expected "home prices to come down 5% nationally, more in some markets, less in others. And a few cities in Florida and California, where home prices soared to nose bleed heights, could have 'hard landings'." National home sales and prices both fell dramatically in March 2007 — the steepest plunge since the 1989 Savings and Loan crisis. According to NAR data, sales were down 13% to 482,000 from the peak of 554,000 in March 2006, and the national median price fell nearly 6% to $217,000 from a peak of $230,200 in July 2006. The US Senate Banking Committee held hearings on the housing bubble and related loan practices in 2006, titled "The Housing Bubble and its Implications for the Economy" and "Calculated Risk: Assessing Non Traditional Mortgage Products". Following the collapse of the subprime mortgage industry in March 2007, Senator Chris Dodd, Chairman of the Banking Committee held hearings and asked executives from the top five subprime mortgage companies to testify and explain their lending practices. Dodd said that "predatory lending" had endangered home ownership for millions of people. In addition, Democratic senators such as Senator Charles Schumer of New York were already proposing a federal government bailout of subprime borrowers in order to save homeowners from losing their residences. In 2007, however, Greenspan stated that "all the froth bubbles add up to an aggregate bubble". During the same period, seven metropolitan areas (Tampa, Miami, San Diego, Los Angeles, Las Vegas, Phoenix, and Washington, D. C.) appreciated by more than 80%. However, housing bubbles did not manifest themselves in each of these areas at the same time. San Diego and Los Angeles had maintained consistently high appreciation rates since late 1990s, whereas the Las Vegas and Phoenix bubbles did not develop until 2003 and 2004 respectively. It was in the East Coast, the more populated part of the country where the economic real estate turmoil was the worst. Somewhat paradoxically, as the housing bubble deflates some metropolitan areas (such as Denver and Atlanta) have been experiencing high foreclosure rates, even though they did not see much house appreciation in the first place and therefore did not appear to be contributing to the national bubble. This was also true of some cities in the Rust Belt such as Detroit and Cleveland, where weak local economies had produced little house price appreciation early in the decade but still saw declining values and increased foreclosures in 2007. As of January 2009 California, Michigan, Ohio and Florida were the states with the highest foreclosure rates. By July 2008, year to date prices had declined in 24 of 25 U. S. metropolitan areas, with California and the southwest experiencing the greatest price falls. According to the reports, only Milwaukee had seen an increase in house prices after July 2007.

Крах индустрии субстандартных ипотечных кредитов

На фоне кризиса субстандартной ипотеки в США у банка Northern Rock в Великобритании началась массовая паника среди клиентов, выстраивавшихся в очереди для снятия сбережений.

thumb|upright=1.35|Bank run on the U. K.'s Northern Rock Bank by customers queuing to withdraw savings in a panic related to the U. S. subprime crisis

In March 2007, the United States' subprime mortgage industry collapsed due to higher than expected home foreclosure rates (no verifying source), with more than 25 subprime lenders declaring bankruptcy, announcing significant losses, or putting themselves up for sale. The stock of the country's largest subprime lender, New Century Financial, plunged 84% amid Justice Department investigations, before ultimately filing for Chapter 11 bankruptcy on April 2, 2007, with liabilities exceeding $100 million (~$ in ). The manager of the world's largest bond fund, PIMCO, warned in June 2007 that the subprime mortgage crisis was not an isolated event and would eventually take a toll on the economy and ultimately have an impact in the form of impaired home prices. Bill Gross, a "most reputable financial guru",</blockquote>

Business Week has featured predictions by financial analysts that the subprime mortgage market meltdown would result in earnings reductions for large Wall Street investment banks trading in mortgage backed securities, especially Bear Stearns, Lehman Brothers, Goldman Sachs, Merrill Lynch, and Morgan Stanley. H&R Block reported that it had made a quarterly loss of $677 million on discontinued operations, which included the subprime lender Option One, as well as writedowns, loss provisions for mortgage loans and the lower prices achievable for mortgages in the secondary market. The unit's net asset value had fallen 21% to $1.1 billion as of April 30, 2007. The head of the mortgage industry consulting firm Wakefield Co. warned, "This is going to be a meltdown of unparalleled proportions. Billions will be lost." Bear Stearns pledged up to U. S. $3.2 billion (~$ in ) in loans on June 22, 2007, to bail out one of its hedge funds that was collapsing because of bad bets on subprime mortgages. Peter Schiff, president of Euro Pacific Capital, argued that if the bonds in the Bear Stearns funds were auctioned on the open market, much weaker values would be plainly revealed. Schiff added, "This would force other hedge funds to similarly mark down the value of their holdings. Is it any wonder that Wall street is pulling out the stops to avoid such a catastrophe? Their true weakness will finally reveal the abyss into which the housing market is about to plummet." The New York Times report connects the hedge fund crisis with lax lending standards: "The crisis this week from the near collapse of two hedge funds managed by Bear Stearns stems directly from the slumping housing market and the fallout from loose lending practices that showered money on people with weak, or subprime, credit, leaving many of them struggling to stay in their homes." Faced with potentially massive (though unquantifiable) exposure, the European Central Bank (ECB) immediately stepped in to ease market worries by opening lines of €96.8 billion (U. S. $130 billion) of low interest credit. One day after the financial panic about a credit crunch had swept through Europe, the U. S. Federal Reserve Bank conducted an "open market operation" to inject U. S. $38 billion in temporary reserves into the system to help overcome the ill effects of a spreading credit crunch, on top of a similar move the previous day. In order to further ease the credit crunch in the U. S. credit market, at 8:15 a. m. on August 17, 2007, the chairman of the Federal Reserve Bank Ben Bernanke decided to lower the discount window rate, which is the lending rate between banks and the Federal Reserve Bank, by 50 basis points to 5.75% from 6.25%. The Federal Reserve Bank stated that the recent turmoil in the U. S. financial markets had raised the risk of an economic downturn. In the wake of the mortgage industry meltdown, Senator Chris Dodd, chairman of the Banking Committee, held hearings in March 2007 in which he asked executives from the top five subprime mortgage companies to testify and explain their lending practices. Dodd said that "predatory lending practices" were endangering home ownership for millions of people. Former Federal Reserve Chairman Alan Greenspan had praised the rise of the subprime mortgage industry and the tools which it uses to assess credit worthiness in an April 2005 speech. Because of these remarks, as well as his encouragement of the use of adjustable rate mortgages, Greenspan has been criticized for his role in the rise of the housing bubble and the subsequent problems in the mortgage industry that triggered the economic crisis of 2008. On October 15, 2008, Anthony Faiola, Ellen Nakashima and Jill Drew wrote a lengthy article in The Washington Post titled, "What Went Wrong". In their investigation, the authors claim that Greenspan vehemently opposed any regulation of financial instruments known as derivatives. They further claim that Greenspan actively sought to undermine the office of the Commodity Futures Trading Commission, specifically under the leadership of Brooksley E. Born, when the Commission sought to initiate the regulation of derivatives. Ultimately, it was the collapse of a specific kind of derivative, the mortgage backed security, that triggered the economic crisis of 2008. Concerning the subprime mortgage mess, Greenspan later admitted that "I really didn't get it until very late in 2005 and 2006." This precipitated a bank run at Northern Rock branches across the UK by concerned customers who took out "an estimated £2bn withdrawn in just three days".

В марте 2007 года индустрия субстандартных ипотечных кредитов в Соединенных Штатах рухнула из-за более высоких, чем ожидалось, показателей по дефолтам по ипотечным кредитам (источник не указан), при этом более 25 субстандартных кредиторов объявили о банкротстве, зафиксировали значительные убытки или выставили свои компании на продажу. Акции крупнейшего в стране субстандартного кредитора, New Century Financial, упали на 84% на фоне расследований Министерства юстиции, после чего 2 апреля 2007 года компания подала заявление о банкротстве по главе 11, имея обязательства, превышающие 100 миллионов долларов. В июне 2007 года управляющий крупнейшим в мире облигационным фондом PIMCO предупредил, что кризис субстандартных ипотечных кредитов – это не единичный случай и в конечном итоге негативно скажется на экономике, приведя к снижению цен на жилье. Билл Гросс, признанный "самый авторитетный финансовый гуру", в журнале Business Week представил прогнозы финансовых аналитиков о том, что обвал рынка субстандартных ипотечных кредитов приведет к сокращению прибыли крупных инвестиционных банков Уолл-стрит, занимающихся торговлей ипотечными ценными бумагами, в частности Bear Stearns, Lehman Brothers, Goldman Sachs, Merrill Lynch и Morgan Stanley. H&R Block сообщила о квартальном убытке в размере 677 миллионов долларов США, связанном с прекращенной деятельностью, включавшей субстандартного кредитора Option One, а также списаниями, резервами на потери по ипотечным кредитам и снижением цен на ипотечные кредиты на вторичном рынке. Чистая стоимость активов подразделения по состоянию на 30 апреля 2007 года снизилась на 21% до 1,1 миллиарда долларов. Глава ипотечной консалтинговой фирмы Wakefield Co. предупредил: "Это будет крах беспрецедентных масштабов. Будут потеряны миллиарды долларов". 22 июня 2007 года Bear Stearns выделила до 3,2 миллиарда долларов США для спасения одного из своих хедж-фондов, который оказался на грани краха из-за неудачных ставок на субстандартные ипотеки. Питер Шифф, президент Euro Pacific Capital, утверждал, что если облигации в фондах Bear Stearns будут выставлены на аукцион на открытом рынке, то их реальная стоимость окажется значительно ниже. Шифф добавил: "Это вынудит другие хедж-фонды аналогичным образом переоценить стоимость своих активов. Неудивительно, что Уолл-стрит предпринимает все усилия, чтобы избежать такой катастрофы? Их истинная слабость в конечном итоге раскроет пропасть, в которую вот-вот рухнет рынок жилья". В статье, опубликованной в The New York Times, отмечается, что кризис хедж-фондов связан с ослаблением стандартов кредитования: "Кризис, вызванный на этой неделе почти крахом двух хедж-фондов, управляемых Bear Stearns, напрямую связан с падением рынка жилья и последствиями необдуманной кредитной политики, которая предоставляла деньги людям с плохой, или субстандартной, кредитной историей, в результате чего многие из них оказались не в состоянии выплачивать ипотеку". Столкнувшись с потенциально огромными (хотя и не поддающимися количественной оценке) рисками, Европейский центральный банк (ЕЦБ) немедленно вмешался, чтобы успокоить рынки, предоставив кредитную линию на сумму 96,8 миллиарда евро (130 миллиардов долларов США) под низкий процент. На следующий день после того, как финансовая паника, вызванная кредитным кризисом, охватила Европу, Федеральная резервная система США провела "операцию на открытом рынке", влив в систему временные резервы в размере 38 миллиардов долларов США, чтобы смягчить негативные последствия распространяющегося кредитного кризиса, дополнив аналогичную операцию, проведенную накануне. Для дальнейшего смягчения кредитного кризиса на кредитном рынке США председатель Федеральной резервной системы Бен Бернанке 17 августа 2007 года в 8:15 утра снизил ставку дисконтного окна (ставку кредитования между банками и Федеральной резервной системой) на 50 базисных пунктов – с 6,25% до 5,75%. Федеральная резервная система заявила, что недавние потрясения на финансовых рынках США повысили риск экономического спада. В связи с кризисом в ипотечной отрасли сенатор Крис Додд, председатель банковского комитета, в марте 2007 года провел слушания, на которых попросил руководителей пяти крупнейших компаний по ипотечному кредитованию дать показания и объяснить свою кредитную политику. Додд заявил, что "хищнические кредитные практики" ставят под угрозу возможность владения жильем для миллионов людей. Бывший председатель Федеральной резервной системы Алан Гринспен в своей речи в апреле 2005 года высоко оценил развитие индустрии субстандартных ипотечных кредитов и инструменты, которые она использует для оценки кредитоспособности. Из-за этих высказываний, а также его поощрения использования ипотечных кредитов с плавающей процентной ставкой, Гринспен подвергся критике за свою роль в возникновении пузыря на рынке жилья и последующих проблемах в ипотечной отрасли, которые спровоцировали экономический кризис 2008 года. 15 октября 2008 года Энтони Файола, Эллен Накашима и Джилл Дрю опубликовали в The Washington Post развернутую статью под названием "Что пошло не так". В своем расследовании авторы утверждают, что Гринспен категорически выступал против любого регулирования финансовых инструментов, известных как деривативы. Они также утверждают, что Гринспен активно стремился подорвать работу Комиссии по торговле товарными фьючерсами, особенно под руководством Бруксли Борн, когда Комиссия попыталась инициировать регулирование деривативов. В конечном итоге именно крах определенного вида деривативов – ипотечных ценных бумаг – спровоцировал экономический кризис 2008 года. Говоря о проблемах с субстандартными ипотеками, Гринспен позже признал: "Я действительно не понял этого до конца 2005 и 2006 годов". Это привело к массовому оттоку средств из филиалов Northern Rock по всей Великобритании обеспокоенными клиентами, которые сняли "около 2 миллиардов фунтов стерлингов всего за три дня".