Тюльпаномания: Первый спекулятивный пузырь в истории

Введение

Тюльпаномания (tulpenmanie) — это период в эпоху голландского Золотого века, когда контрактные цены на некоторые луковицы недавно появившихся и модных тюльпанов достигли необычайно высоких уровней. Основное ускорение началось в 1634 году, а затем последовал резкий крах в феврале 1637 года. Тюльпаномания общепризнанно считается первым задокументированным спекулятивным пузырем или пузырем активов в истории. Во многом, тюльпаномания была скорее неизвестным на тот момент социально-экономическим явлением, чем серьезным экономическим кризисом. Она не оказала существенного влияния на процветание Нидерландской Республики, которая в 17 веке являлась одной из ведущих мировых экономических и финансовых держав с самым высоким доходом на душу населения в мире примерно с 1600 по 1720 год. В настоящее время термин «тюльпаномания» часто используется метафорически для обозначения любого крупного экономического пузыря, когда цены на активы отклоняются от их реальной стоимости. В Нидерландской Республике в 17 веке появились форвардные рынки, и одним из наиболее заметных был рынок тюльпанов. В пик тюльпаномании, в феврале 1637 года, некоторые отдельные луковицы тюльпанов продавались по цене, превышающей в 10 раз годовой доход квалифицированного ремесленника. Исследования затруднены из-за ограниченности экономических данных за 1630-е годы, большая часть которых поступает из предвзятых и спекулятивных источников. Некоторые современные экономисты предлагают рациональные объяснения подъема и падения цен, а не объяснение, основанное на спекулятивной мании. Например, другие цветы, такие как гиацинт, также имели высокие первоначальные цены во время своего появления, которые впоследствии снижались по мере размножения растений. Высокие цены могли быть также обусловлены ожиданиями парламентского указа, согласно которому контракты могли быть расторгнуты за небольшую плату, что снижало риск для покупателей. Событие 1637 года получило широкую известность в 1841 году с публикацией книги «Необыкновенные популярные заблуждения и безумие толпы», написанной шотландским журналистом Чарльзом Маккеем, который утверждал, что в одном случае за луковицу Семпера Августа предлагали земли. Маккей утверждал, что многие инвесторы разорились из-за падения цен, а голландская торговля понесла серьезный удар. Хотя книга Маккея является классикой, достоверность его описания оспаривается. Многие современные ученые полагают, что мания не была столь разрушительной, как он ее представил.

17th century economic bubble in the Netherlands

Tulip mania (tulpenmanie) was a period during the Dutch Golden Age when contract prices for some bulbs of the recently introduced and fashionable tulip reached extraordinarily high levels. The major acceleration started in 1634 and then dramatically collapsed in February 1637. It is generally considered to have been the first recorded speculative bubble or asset bubble in history. In many ways, the tulip mania was more of a then unknown socio economic phenomenon than a significant economic crisis. It had no critical influence on the prosperity of the Dutch Republic, which was one of the world's leading economic and financial powers in the 17th century, with the highest per capita income in the world from about 1600 to about 1720. The term tulip mania is now often used metaphorically to refer to any large economic bubble when asset prices deviate from intrinsic values. Forward markets appeared in the Dutch Republic during the 17th century. Among the most notable was one centred on the tulip market. At the peak of tulip mania, in February 1637, some single tulip bulbs sold for more than 10 times the annual income of a skilled artisan. Research is difficult because of the limited economic data from the 1630s, much of which come from biased and speculative sources. Some modern economists have proposed rational explanations, rather than a speculative mania, for the rise and fall in prices. For example, other flowers, such as the hyacinth, also had high initial prices at the time of their introduction, which then fell as the plants were propagated. The high prices may also have been driven by expectations of a parliamentary decree that contracts could be voided for a small cost, thus lowering the risk to buyers. The 1637 event gained popular attention in 1841 with the publication of the book Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds, written by Scottish journalist Charles Mackay, who wrote that at one point of land were offered for a Semper Augustus bulb. Mackay claimed that many investors were ruined by the fall in prices, and Dutch commerce suffered a severe shock. Although Mackay's book is a classic, his account is contested. Many modern scholars believe that the mania was not as destructive as he described.

Голландский бизнес с тюльпанами

Введение тюльпана в Европу часто ошибочно приписывают Ожье де Бусбеку, послу Карла V, императора Священной Римской империи, при султане Сулеймане Великолепном, который в 1554 году отправил первые луковицы и семена тюльпанов в Вену из Османской империи. В XVI веке в Европу вместе с тюльпанами попали и другие новые растения, такие как картофель, перец, помидоры и другие овощи. Вскоре луковицы были распространены из Вены в Аугсбург, Антверпен и Амстердам. Их активное выращивание и популярность в Объединенных провинциях (ныне Нидерланды) начались примерно в 1593 году, когда южно-нидерландский ботаник Каролус Клюзиус занял должность в Лейденском университете и основал ботанический сад (hortus academicus). Он посадил свою коллекцию луковиц тюльпанов и обнаружил, что они способны выдерживать суровые условия Нидерландов. Вскоре после этого тюльпан приобрел широкую популярность. Тюльпан отличался от других известных в Европе цветов благодаря интенсивной насыщенности цвета лепестков. Появление тюльпана сорта «нонпарель» как символа статуса совпало с расцветом торгового могущества недавно независимой Голландии. Освободившись от испанского владычества, страна смогла направить свои экономические ресурсы на торговлю и вступила в свой Золотой век. Амстердамские купцы были в центре прибыльной торговли с Ост-Индией, где одно плавание могло приносить прибыль в 400%. В результате тюльпаны быстро стали востребованным предметом роскоши, и появилось множество сортов. Они были классифицированы на группы: одноцветные тюльпаны красного, желтого или белого цвета назывались Кулерены (Couleren); многоцветные Розен (Rosen) – с белыми полосами на красном или розовом фоне; Виолеттен (Violetten) – с белыми полосами на фиолетовом или лиловом фоне; и самые редкие – Бизарды (Bizarden) – с желтыми или белыми полосами на красном, коричневом или фиолетовом фоне. Многоцветные эффекты, создаваемые сложными узорами и полосами, напоминающими пламя, на лепестках были яркими и впечатляющими, что делало луковицы, из которых вырастали эти экзотические растения, особенно ценными. Сейчас известно, что эти эффекты вызваны заражением луковиц специфическим мозаичным вирусом тюльпана, известным как «вирус поломанности тюльпана», названным так потому, что он «ломает» однотонную окраску лепестка, разделяя ее на два или более цвета. Менее заметно, вирус также постепенно снижает способность тюльпана к образованию дочерних луковиц. В течение остального года торговцы тюльпанами (флористы) подписывали предварительные контракты в присутствии нотариуса, чтобы приобрести луковицы в конце сезона.

The introduction of the tulip to Europe is often questionably attributed to Ogier de Busbecq, the ambassador of Charles V, Holy Roman Emperor, to Sultan Suleiman the Magnificent, who sent the first tulip bulbs and seeds to Vienna in 1554 from the Ottoman Empire. Tulip bulbs, along with other new plant life like potatoes, peppers, tomatoes, and other vegetables, came to Europe in the 16th century. These bulbs were soon distributed from Vienna to Augsburg, Antwerp, and Amsterdam. Their popularity and cultivation in the United Provinces (now the Netherlands) started in earnest around 1593 after the Southern Netherlandish botanist Carolus Clusius had taken up a post at the University of Leiden and established the hortus academicus. He planted his collection of tulip bulbs and found that they were able to tolerate the harsher conditions of the Low Countries. Shortly thereafter, the tulip grew in popularity. The tulip was different from other flowers known to Europe at that time, because of its intense saturated petal colour. The appearance of the nonpareil tulip as a status symbol coincides with the rise of newly independent Holland's trade fortunes. No longer the Spanish Netherlands, its economic resources could now be channelled into commerce and Holland embarked on its Golden Age. Amsterdam merchants were at the centre of the lucrative East Indies trade, where one voyage could yield profits of 400%. As a result, tulips rapidly became a coveted luxury item, and a profusion of varieties followed. They were classified in groups: the single hued tulips of red, yellow, or white were known as Couleren; the multicolored Rosen (white streaks on a red or pink background); Violetten (white streaks on a purple or lilac background); and the rarest of all, the Bizarden ('Bizarres'), (yellow or white streaks on a red, brown, or purple background). The multicolour effects of intricate lines and flame like streaks on the petals were vivid and spectacular, making the bulbs that produced these even more exotic looking plants highly sought after. It is now known that this effect is due to the bulbs being infected with a type of tulip specific mosaic virus, known as the "tulip breaking virus", so called because it "breaks" the one petal colour into two or more. Less conspicuously, the virus also progressively impairs the tulip's production of daughter bulbs. During the rest of the year, florists, or tulip traders, signed forward contracts before a notary to buy tulips at the end of the season.

Спекулятивный период

По мере того как цветы становились все более популярными, профессиональные производители платили все более высокие цены за луковицы с вирусом, и цены неуклонно росли. К 1634 году, отчасти в результате спроса со стороны французов, на рынок начали приходить спекулянты. Контрактная цена редких луковиц продолжала расти в течение 1636 года. К ноябрю начали расти и цены на обычные, "неповрежденные" луковицы, так что вскоре любая луковица тюльпана могла стоить сотни гульденов. Форвардные контракты использовались для покупки луковиц в конце сезона. Торговцы встречались в "коллегиях" в тавернах, и покупатели должны были платить 2,5% "винных денег", максимум три гульдена за сделку. Ни одна из сторон не платила начальную маржу или маржу по текущей рыночной цене, и все контракты заключались с отдельными контрагентами, а не с биржей. Голландцы называли торговлю тюльпанами windhandel (буквально "торговля ветром"), потому что фактической передачи луковиц не происходило. Вся эта деятельность осуществлялась на периферии голландской экономики, а не на самой бирже. Мания тюльпанов достигла своего пика зимой 1636–37 годов, когда некоторые контракты переходили из рук в руки пять раз. Никаких поставок для исполнения этих контрактов не было, поскольку в феврале 1637 года контрактные цены на луковицы тюльпанов резко обрушились, и торговля тюльпанами прекратилась. Современная сатира предполагает, что кризис начал разворачиваться 3 февраля в Харлеме, где аукционист не смог найти покупателей, несмотря на неоднократное снижение запрашиваемой цены. Фактические обстоятельства краха неизвестны. Обрушение, по всей видимости, произошло к концу первой недели февраля 1637 года, что вызвало ряд споров по поводу действующих контрактов. 7 февраля в Утрехте производители тюльпанов собрались, чтобы избрать представителей для национального собрания в Амстердаме. Их положение стало неопределенным, поскольку покупатели больше не проявляли интереса к выполнению контрактов, и не было никаких юридических оснований для их принудительного исполнения. К концу февраля представители собрались в Амстердаме для обсуждения. Они приняли решение о компромиссе, согласно которому все контракты, заключенные до декабря 1636 года, будут иметь юридическую силу, а более поздние контракты можно будет аннулировать, уплатив комиссию в размере 10% от цены. Дело было передано в суд Голландии, который отказался выносить решение и вернул вопрос на рассмотрение городским советам. Законодательное собрание Голландии решило аннулировать все контракты, чтобы летом можно было заключить новые сделки. В Харлеме этот вопрос затянулся, поскольку правительство оставило сторонам возможность решать свои споры путем арбитража или другими способами. В мае город постановил, что покупатели могут расторгнуть любые действующие контракты, уплатив комиссию в размере 3,5% от цены. Голландская судебная система была занята рядом споров о тюльпанах в течение всего 1639 года. В конечном итоге большинство контрактов просто не были выполнены.

As the flowers grew in popularity, professional growers paid higher and higher prices for bulbs with the virus, and prices rose steadily. By 1634, in part as a result of demand from the French, speculators began to enter the market. The contract price of rare bulbs continued to rise throughout 1636. By November, the price of common, "unbroken" bulbs also began to increase, so that soon any tulip bulb could fetch hundreds of guilders. Forward contracts were used to buy bulbs at the end of the season. Traders met in "college" at taverns and buyers were required to pay a 2.5% "wine money" fee, up to a maximum of three guilders per trade. Neither party paid an initial margin, nor a mark to market margin, and all contracts were with the individual counter parties rather than with the Exchange. The Dutch described tulip contract trading as windhandel (literally 'wind trade'), because no bulbs were actually changing hands. The entire business was accomplished on the margins of Dutch economic life, not in the Exchange itself. Tulip mania reached its peak during the winter of 1636–37, when some contracts were changing hands five times. No deliveries were ever made to fulfill these contracts, because in February 1637, tulip bulb contract prices collapsed abruptly and the trade of tulips ground to a halt. A contemporary satire suggests that the crisis started to unravel at 3 February in Haarlem, where an auctioneer failed to find willing buyers, despite lowering the asking price several times. The actual circumstances of the crash are unknown. The collapse seems to have occurred by the end of the first week of February 1637, which caused a number of disputes over the extant contracts. At the 7 February tulip growers scrambled in Utrecht to elect representatives for a national assembly in Amsterdam. Their situation had become uncertain as the buyers no longer had any interest in honoring the contracts, and there was no legal basis for enforcing them. By the end of February the representatives gathered in Amsterdam for deliberations. They decided on a compromise where all contracts entered before December 1636 would be binding, but later contracts could be cancelled by paying a fee amounting to 10% of the price. The matter was brought before the Court of Holland, which declined to rule one way or the other and referred the question back to the city councils. The legislature of Holland decided to cancel all contracts to allow fresh deals to be struck during the summer. In Haarlem the issue dragged on, since the government left it to the parties to solve their issues by arbitration or other means. In May the city ruled that buyers could cancel any extant contracts at a fee of 3.5% of the price. The Dutch court system remained busy with a number of tulip disputes throughout 1639. In the end most contracts were simply never honored.

Доступные данные о ценах

Отсутствие последовательно зафиксированных данных о ценах 1630-х годов затрудняет оценку масштабов тюльпаномании. Большая часть доступных данных происходит из анонимной сатиры «Диалоги между Ваэрмондтом и Гаэргоэдтом», написанной сразу после краха. Издание The Economist собрало данные о продажах 161 луковицы 39 сортов в период с 1633 по 1637 год, из которых 53 были упомянуты в «Диалогах». 98 продаж было зарегистрировано на последнюю дату пузыря, 5 февраля 1637 года, по крайне разным ценам. Продажи осуществлялись посредством различных рыночных механизмов: фьючерсные сделки в коллегиях, прямые продажи от производителей, фьючерсные сделки, заверенные нотариусами, и продажи имущества. По словам Гарбера, «в значительной степени доступные данные о ценах представляют собой смешение несравнимых величин».

Рациональные объяснения

Хорошо известно, что цены на контракты на луковицы тюльпанов выросли, а затем упали в период с 1636 по 1637 год; однако такие резкие колебания не обязательно свидетельствуют о развитии и последующем лопании экономического или спекулятивного пузыря. Чтобы рынок тюльпанов того времени мог быть квалифицирован как экономический пузырь, цена на луковицы должна была быть согласована сторонами и превышать их реальную стоимость. Современные экономисты выдвинули несколько возможных объяснений того, почему рост и падение цен могли не представлять собой пузырь, несмотря на то, что стоимость тюльпана сорта «Вице-король» превышала стоимость среднего дома в пять раз. Рост цен 1630-х годов совпал с периодом затишья в Тридцатилетней войне. В 1634–1635 годах немецкие и шведские армии потеряли позиции на юге Германии, после чего кардинал-инфант Фердинанд Австрийский двинулся на север. После Пражского мира Франция и Нидерланды решили поддержать шведских и немецких протестантов деньгами и оружием против империи Габсбургов и оккупировать Испанские Нидерланды в 1636 году. Следовательно, рыночные цены, по крайней мере, первоначально, рационально реагировали на увеличение спроса. Падение цен было более быстрым и резким, чем рост. Данные о продажах практически исчезли после обвала цен в феврале 1637 года, но немногочисленные данные о ценах на луковицы после «тюльпаномании» показывают, что луковицы продолжали терять в цене на протяжении последующих десятилетий.

Естественная волатильность цен на цветы

Гарбер сравнил доступные данные о ценах на тюльпаны с ценами на гиацинты в начале XIX века, когда гиацинт вытеснил тюльпан как модный цветок, и обнаружил схожую закономерность. Когда гиацинты были впервые представлены, цветоводы соревновали друг с другом в выращивании красивых цветов гиацинта, поскольку спрос был высоким. По мере того как люди привыкали к гиацинтам, цены начали снижаться. Самые дорогие луковицы упали до 1–2% от их пиковой стоимости в течение 30 лет. Гарбер отмечает, что «небольшое количество луковиц лилий-прототипов недавно было продано за 1 миллион гульденов (480 000 долларов США по обменному курсу 1987 года)», демонстрируя, что даже в современном мире цветы могут стоить чрезвычайно дорого. Поскольку рост цен произошел после посадки луковиц на год, у производителей не было возможности увеличить производство в ответ на изменение цен.

Критика

Другие экономисты полагают, что эти элементы не могут полностью объяснить резкий взлет и падение цен на тюльпаны. Теория Гарбера также подверглась критике за то, что она не объясняет аналогичный резкий взлет и падение цен на обычные фьючерсные контракты на луковицы тюльпанов.

Правовые изменения

Эрл Томпсон в статье 2007 года утверждал, что объяснение Гарбера не может объяснить чрезвычайно быстрое падение цен на контракты на луковицы тюльпанов. Годовой темп снижения цен составил 99,999%, вместо среднего показателя 40% для других цветов, что изменило функционирование контрактов на тюльпаны.

24 февраля 1637 года саморегулируемая гильдия голландских флористов, в решении, которое позже было ратифицировано парламентом Нидерландов, объявила, что все фьючерсные контракты, заключенные после 30 ноября 1636 года и до возобновления работы денежного рынка в начале весны, должны рассматриваться как опционные контракты. Они сделали это, просто освободив покупателей фьючерсов от обязательства покупать будущие тюльпаны, заставив их лишь компенсировать продавцам небольшой фиксированный процент от контрактной цены. До этого парламентского декрета покупатель контракта на тюльпаны – известного в современных финансах как форвардный контракт – был юридически обязан купить луковицы. Указ изменил характер этих контрактов, так что, если текущая рыночная цена упала, покупатель мог выбрать уплату штрафа и отказ от получения луковицы, вместо оплаты полной договорной цены. Это изменение в законодательстве означало, что, в современной терминологии, форвардные контракты были преобразованы в опционные контракты – контракты, которые были чрезвычайно выгодны для покупателей. Томпсон утверждает, что "пузырь" в цене форвардных контрактов на тюльпановые луковицы, существовавший до февральского декрета 1637 года, был в основном обусловлен осведомленностью покупателей о грядущих изменениях. Хотя окончательная цена исполнения в 3,5% фактически не была установлена до 24 февраля, Томпсон пишет, что "по мере поступления информации на рынок в конце ноября, цены контрактов взлетели, чтобы отразить ожидание того, что цена контракта теперь является ценой опциона на покупку, или ценой исполнения, а не ценой, которую необходимо заплатить".

Социальная мания и наследие

Популярность рассказа Маккея сохраняется и по сей день, регулярно выходят новые издания "Необыкновенных популярных заблуждений" с предисловиями таких авторов, как финансист Бернард Барух (1932), финансовый писатель Эндрю Тобиас (1980), психолог Дэвид Дж. Шнайдер (1993) и журналист Майкл Льюис (2008). Голдгар утверждает, что, хотя тюльпаномания, возможно, и не была экономическим или спекулятивным пузырем, она тем не менее стала травмирующим событием для голландцев по другим причинам: «Хотя финансовый кризис затронул немногих, шок от тюльпаномании был значительным. Под сомнение была поставлена целая система ценностей». Пузырь 1634 года показывает, как люди могут увлечься финансовой лихорадкой, даже когда предмет не имеет реальной ценности. Это пример феномена, известного как коллективные иллюзии. Голландская элита считала обладание редкими луковицами тюльпанов необходимостью, что приводило к росту цен, несмотря на невысокую стоимость самих тюльпанов. В XVII веке большинству людей было немыслимо, что такой обычный предмет, как цветок, может стоить больше, чем годовой заработок. Сама идея о том, что цены на цветы, растущие только летом, могут так сильно колебаться зимой, ввергла в хаос понимание «ценности». Многие источники, повествующие о бедах, вызванных тюльпаноманией, такие как антиспекулятивные памфлеты, о которых позже сообщали Бекман и Маккей, приводятся в качестве доказательства масштабов экономического ущерба. Эти памфлеты были написаны не жертвами пузыря, а в основном мотивированы религиозными соображениями. Это потрясение рассматривалось как извращение морального порядка — доказательство того, что «стремление к земным, а не к небесным цветам может иметь серьезные последствия». Почти столетие спустя, во время краха Компании Миссисипи и Южно-морской компании около 1720 года, тюльпаномания стала объектом сатиры в произведениях, высмеивающих эти мании. Когда Бекман впервые описал тюльпаноманию в 1780-х годах, он сравнил её с проигрышными лотереями того времени. По мнению Голдгара, даже многие современные популярные работы о финансовых рынках, такие как «Случайная прогулка по Уолл-стрит» Бертона Малкиля (1973) и «Краткая история финансовой эйфории» Джона Кеннета Галбрейта (1990; написанная вскоре после краха 1987 года), использовали тюльпаноманию как моральный урок. Тюльпаномания стала популярной аналогией во время пузыря доткомов в 1995–2001 годах и кризиса ипотечных кредитов 2007–2010 годов. В 2013 году Ноут Веллинк, бывший президент голландского центрального банка, назвал биткойн «хуже, чем тюльпаномания», добавив: «По крайней мере, тогда вы получали тюльпан, а сейчас не получаете ничего». Несмотря на непреходящую популярность этой истории, Дэниел Гросс заметил, что экономисты, предлагающие объяснения тюльпаномании с точки зрения эффективного рынка, должны будут «исключить Tulipmania из своего набора аналогий пузырей, если они правы».

The popularity of Mackay's tale has continued to this day, with new editions of Extraordinary Popular Delusions appearing regularly, with introductions by writers such as financier Bernard Baruch (1932), financial writer Andrew Tobias (1980), psychologist David J. Schneider (1993), and journalist Michael Lewis (2008). Goldgar argues that although tulip mania may not have constituted an economic or speculative bubble, it was nonetheless traumatic to the Dutch for other reasons: "Even though the financial crisis affected very few, the shock of tulipmania was considerable. A whole network of values was thrown into doubt." The bubble in 1634 shows how people can get caught up in a financial craze even when something doesn't have real value. This is an example of the phenomenon called collective illusions. Here, the Dutch elite thought that having their own special tulip bulbs was a must, and this made the prices go up, even though tulips themselves weren't worth much. In the 17th century, it was unimaginable to most people that something as common as a flower could be worth so much more money than most people earned in a year. The idea that the prices of flowers that grow only in the summer could fluctuate so wildly in the winter, threw into chaos the very understanding of "value". Many of the sources telling of the woes of tulip mania, such as the anti speculative pamphlets that were later reported by Beckmann and Mackay, have been cited as evidence of the extent of the economic damage. These pamphlets were not written by victims of a bubble, but were primarily religiously motivated. The upheaval was viewed as a perversion of the moral order—proof that "concentration on the earthly, rather than the heavenly flower could have dire consequences". Nearly a century later, during the crash of the Mississippi Company and the South Sea Company in about 1720, tulip mania appeared in satires of these manias. When Beckmann first described tulip mania in the 1780s, he compared it to the failing lotteries of the time. In Goldgar's view, even many modern popular works about financial markets, such as Burton Malkiel's A Random Walk Down Wall Street (1973) and John Kenneth Galbraith's A Short History of Financial Euphoria (1990; written soon after the crash of 1987), used the tulip mania as a lesson in morality. Tulip mania became a popular reference during the dot com bubble of 1995–2001, and the subprime mortgage crisis of 2007–2010. In 2013, Nout Wellink, former president of the Dutch Central Bank, described Bitcoin as "worse than the tulip mania", adding, "At least then you got a tulip, now you get nothing." Despite the mania's enduring popularity, Daniel Gross has said of economists offering efficient market explanations for the mania, "If they're correct[ ] then business writers will have to delete Tulipmania from their handy pack of bubble analogies."