Пределы арбитража: Почему неэффективности рынка сохраняются.

Введение

Ограничения арбитража – это теория в финансовой экономике, согласно которой из-за ограничений, накладываемых на средства, которые обычно используют рациональные трейдеры для устранения неэффективности ценообразования, цены могут оставаться в состоянии, отличном от равновесного, в течение продолжительного времени. Гипотеза эффективного рынка предполагает, что при возникновении ошиночной оценки публично торгуемой акции для рациональных трейдеров создается возможность получения прибыли с низким уровнем риска. Эта возможность прибыли с низким уровнем риска реализуется посредством арбитража, который, по сути, заключается в покупке и продаже одного и того же актива по разным ценам с целью получения разницы. Если цена акции отклоняется от равновесной (например, становится заниженной) из-за иррациональной торговли (торговли на основе шума), рациональные инвесторы (в данном случае) займут длинную позицию, одновременно открывая короткую позицию по сопоставимой ценной бумаге или другой акции с аналогичными характеристиками. Рациональные трейдеры обычно работают в профессиональных управляющих компаниях и инвестируют средства других лиц. Если они прибегают к арбитражу в ответ на ошиночную оценку акции, и эта ошиночная оценка сохраняется в течение длительного периода, клиенты управляющей компании могут (и действительно) прийти к выводу о ее некомпетентности. Это приводит к изъятию средств клиентами. Чтобы выполнить требования клиентов по изъятию средств, управляющий должен ликвидировать позицию с убытком. Угроза подобных действий со стороны клиентов заставляет профессиональных управляющих быть менее склонными к использованию этих возможностей. Это, в свою очередь, усугубляет проблему неэффективности ценообразования. Наиболее известным примером является американская компания Long Term Capital Management (LTCM), которая в 1998 году стала жертвой ограничений арбитража. Компания делала ставку на сближение цен на определенные облигации, которое гарантированно должно было произойти в долгосрочной перспективе. Однако в краткосрочной перспективе, из-за финансового кризиса в Восточной Азии и дефолта по долгам правительства России, паникующие инвесторы торговали против позиции LTCM, в результате чего цены, которые ожидалось, что сойдутся, разошлись еще больше. Это привело к маржин-коллам для LTCM. Поскольку у компании не было достаточных средств для покрытия этих требований, она была вынуждена закрыть свои позиции и понести значительные убытки, в то время как, если бы она сохранила свои позиции, могла бы получить существенную прибыль.

Limits to arbitrage is a theory in financial economics that, due to restrictions that are placed on funds that would ordinarily be used by rational traders to arbitrage away pricing inefficiencies, prices may remain in a non equilibrium state for protracted periods of time. The efficient market hypothesis assumes that whenever mispricing of a publicly traded stock occurs, an opportunity for low risk profit is created for rational traders. The low risk profit opportunity exists through the tool of arbitrage, which, briefly, is buying and selling differently priced items of the same value, and pocketing the difference. If a stock falls away from its equilibrium price (let us say it becomes undervalued) due to irrational trading (noise traders), rational investors will (in this case) take a long position while going short a proxy security, or another stock with similar characteristics. Rational traders usually work for professional money management firms, and invest other peoples' money. If they engage in arbitrage in reaction to a stock mispricing, and the mispricing persists for an extended period, clients of the money management firm can (and do) formulate the opinion that the firm is incompetent. This results in withdrawal of the clients' funds. In order to deliver funds, the manager must unwind the position at a loss. The threat of this action on behalf of clients causes professional managers to be less vigilant to take advantage of these opportunities. This has the tendency to exacerbate the problem of pricing inefficiency. In perhaps the best known example, the American firm Long Term Capital Management (LTCM) fell victim to limits to arbitrage, in 1998. The company had staked its investments on the convergence of the prices of certain bonds. These bond prices were guaranteed to converge in the long run. However, in the short run, due to the East Asian financial crisis and the Russian government's debt default, panicked investors traded against LTCM's position, and so the prices that had been expected to converge were, instead, driven further apart. This caused LTCM to face margin calls. Because the firm did not have enough money to cover these calls, they were compelled to close out their positions and to take great losses; whereas, if they had held their positions, they then could have made significant profits.