Кредиттік туындылар: қарыз тәуекелін басқару құралы

Кіріспе

Экзотикалық қаржылық опция

Қаржы саласында кредиттік туынды құрал – корпоративтік немесе мемлекеттік қарыз алушының төлем қабілетсіздігі жағдайындағы тәуекелді немесе «кредиттік тәуекелді бөліп, содан кейін оны беру» үшін жасалған әртүрлі құралдар мен техникалардың кез келгеніне жатады. Бұл тәуекел кредитор немесе борышкер емес, басқа ұйымға беріледі. Егер де дефолт жағдайы туындамаса, кредиттік қорғану екіжақты қарсы тараптар арасында сатып алынып-сатылатын, кредиттік деривативтерде қорғануды сатушының ақшаны алдын ала немесе мәміле мерзімі ішінде кез келген уақытта салуға міндетті болмайтын құралдар болып табылады. Мұндай келісімдер әдетте Халықаралық своптар мен туындылар қауымдастығының (ISDA) негізгі келісім-шартына сәйкес саудаланады. Осы типтегі кредиттік туындылардың көпшілігі кредиттік өтелместік своптары болып табылады. Егер кредиттік деривативті қаржы институты немесе арнайы мақсаттағы кәсіпорын (SPV) енгізсе және кредиттік дериватив бойынша төлемдер секьюритизация техникаларын қолдана отырып қаржыландырылса, яғни осы міндеттемелерді қамтамасыз ету үшін қаржы институты немесе SPV борыштық міндеттемені шығарса, онда бұл қаржыландырылған кредиттік дериватив деп аталады. Бұл синтетикалық секьюритизация процесі соңғы он жылда кеңінен танымал болды, ал осы құрылымдардың қарапайым түрлері синтетикалық кепілдік берілген борыштық міндеттемелер (CDO), кредиттік байланысты ноталар немесе бір транш CDO ретінде белгілі. Қаржыландырылған кредиттік туындылар бойынша мәмілелерді көбінесе рейтингтік агенттіктер бағалайды, бұл инвесторларға тәуекелге бейімделу деңгейіне қарай кредиттік тәуекелдің әртүрлі бөліктерін алуға мүмкіндік береді.

Тарих және қатысушылар

Тауарлық-кредиттік сақтандырудың тарихи алғышарттары, кем дегенде 1860 жылдарға дейін жетеді, сонымен қатар кредиттік туындыларға да тікелей емес ықпал етті. Бүгінгі терминдермен анықталған кредиттік туындылар нарығы 1993 жылы J.P. Morgan компаниясының Питер Хэнкок бастауымен құрылды. 1996 жылға қарай шамамен 40 миллиард долларлық операциялар тіркелді, оның жартысы дамып келе жатқан елдердің қарызынан тұрды. Бұл кредиттік дефолттық своптар сияқты қаржыландырылмаған және кепілдікпен қамтамасыз етілген борыштық міндеттемелер сияқты қаржыландырылған өнімдерді қамтиды (төмендегі талқылауға қараңыз). 2007 жылдың 15 мамырында Нью-Йорк Федералдық резервтік банкінің президенті Тимоти Гайтнер кредиттік туындылар мен өтімділік тәуекелі туралы сөйлеген сөзінде: «Қаржылық инновациялар тәуекелді өлшеу және басқару мүмкіндіктерін жақсартты» деді. Кредиттік нарық қатысушылары, реттеушілер және соттар несиелік туындылардың бағасын несие беру бағасын, тәуекелді басқару, капитал талаптары және заңдық жауапкершілік туралы шешімдерді қабылдау үшін жиі пайдаланады. ISDA 2007 жылдың сәуір айындағы есебіндегі мәліметтерге сәйкес, айналымдағы кредиттік туындылардың жалпы номиналды сомасы 35,1 триллион долларды құрады, ал жалпы нарықтық құны 948 миллиард долларды (ISDA веб-сайты) білдірді. 2008 жылдың 15 қыркүйегінде «The Times» газетінде жарияланған мәлімет бойынша, «Жаһандық кредиттік туындылар нарығының құны 62 триллион долларға бағаланады». Кредиттік туындылар нарығы жаһандық болғанымен, Лондонның нарық үлесі шамамен 40% құрайды, ал Еуропаның қалған бөлігінің үлесі шамамен 10% шамасында.

Кредитке байланысты вексельдер

Кредиттік байланысты вексель – ақша ағыны белгілі бір оқиғаға байланысты болатын вексель, ол дефолт, кредиттік спредтің өзгеруі немесе рейтингтің өзгеруі болуы мүмкін. Тиісті кредиттік оқиғалардың анықтамасын тараптар келісуі керек. CLN кредиттік дефолт свопы мен қалыпты вексельді (купон, мерзімі, өтеуі бар) біріктіреді. CLN вексель сияқты ерекшеліктеріне байланысты, ол CDS-ке қарағанда баланстағы актив болып табылады. Әдетте, инвестициялық қор менеджері мұндай вексельді төмендеулерге немесе несиелердің өтелмеуіне қарсы қорғану үшін сатып алады. Соңғы жылдары кредиттік байланысты вексельдердің (CLN) көптеген түрлері құрылып, қолданысқа енгізілді. Біз бұл құралдарды толық қарастырмай, жалпы шолу жасап береміз. Ең қарапайым CLN – жақсы рейтингті қарыз алушы шығарған облигация, оған нашар кредиттік тәуекелге байланысты кредиттік дефолт свопы қоса беріледі. Мысалы, банк белгілі бір дамушы елге қатысты тәуекелін азайту үшін сол елдің дефолты немесе айырбастау тәуекелімен байланысты облигация шығаруы мүмкін. Банк үшін бұл тәуекелді азайту мақсатына жетеді, себебі кредиттік оқиға орын алған жағдайда вексельдің барлық немесе бір бөлігін өтеу қажет болмайды. Бірақ инвесторлар үшін тәуекел профилі ел шығарған облигациялардан өзгеше. Егер банк қиындыққа тап болса, елдің көрсеткіштері жақсы болса да, олардың инвестицияларына зиян келтіруі мүмкін. Кредиттік рейтингті мемлекеттік облигациялардың үлесін пайдалану арқылы жақсартуға болады, бұл CLN инвесторына жоғары купон алуға мүмкіндік береді. Кредиттік дефолт свопы арқылы банк, егер несиелік тәуекел орын алса, белгілі бір өтемақы алады. Кредиттік өлшемдері бар бірнеше түрлі қағазсыздандырылған өнімдер бар. Кредиттік байланысты вексельдер (CLN): Кредиттік байланысты вексель – құндылығы эталондық активтің немесе активтердің көрсеткіштеріне байланысты кез келген облигацияны білдіретін жалпы атау. Бұл байланыс кредиттік туынды арқылы болуы мүмкін, бірақ міндетті емес. Қамтамасыз етілген борыш міндеттемесі (CDO): CDO – активтердің аралас жиынтығына қарсы шығарылған облигацияның жалпы атауы. Сондай-ақ, негізгі активтері CDO бөліктері болып табылатын CDO Squared (CDO^2) да бар. Қамтамасыз етілген облигациялық міндеттемелер (CBO): Облигациялық активтер немесе басқа бағалы қағаздар жиынтығына қарсы шығарылған облигациялар. Бұл жалпы мағынада CDO деп аталады. Қамтамасыз етілген қарыз міндеттемелері (CLO): Банктік қарыздың жиынтығына қарсы шығарылған облигация. Бұл жалпы мағынада CDO деп аталады. CDO CLN-ді қолдау үшін пайдаланылатын активтер жиынтығын немесе CLN-нің өзін білдіруі мүмкін.

A credit linked note is a note whose cash flow depends upon an event, which may be a default, change in credit spread, or rating change. The definition of the relevant credit events must be negotiated by the parties to the note. A CLN in effect combines a credit default swap with a regular note (with coupon, maturity, redemption). Given its note like features, a CLN is an on balance sheet asset, in contrast to a CDS. Typically, an investment fund manager will purchase such a note to hedge against possible down grades, or loan defaults. Numerous different types of credit linked notes (CLNs) have been structured and placed in the past few years. Here we are going to provide an overview rather than a detailed account of these instruments. The most basic CLN consists of a bond, issued by a well rated borrower, packaged with a credit default swap on a less creditworthy risk. For example, a bank may sell some of its exposure to a particular emerging country by issuing a bond linked to that country's default or convertibility risk. From the bank's point of view, this achieves the purpose of reducing its exposure to that risk, as it will not need to reimburse all or part of the note if a credit event occurs. However, from the point of view of investors, the risk profile is different from that of the bonds issued by the country. If the bank runs into difficulty, their investments will suffer even if the country is still performing well. The credit rating is improved by using a proportion of government bonds, which means the CLN investor receives an enhanced coupon. Through the use of a credit default swap, the bank receives some recompense if the reference credit defaults. There are several different types of securitized product, which have a credit dimension. Credit linked notes (CLN): Credit linked note is a generic name related to any bond whose value is linked to the performance of a reference asset, or assets. This link may be through the use of a credit derivative, but does not have to be. Collateralized debt obligation (CDO): Generic term for a bond issued against a mixed pool of assets—there also exists CDO Squared (CDO^2) where the underlying assets are CDO tranches. Collateralized bond obligations (CBO): Bond issued against a pool of bond assets or other securities. It is referred to in a generic sense as a CDO
Collateralized loan obligations (CLO): Bond issued against a pool of bank loan. It is referred to in a generic sense as a CDO

CDO refers either to the pool of assets used to support the CLNs or the CLNs themselves.

Қосалқы кепілдікпен қамтамасыз етілген борыштық міндеттемелер

Барлық кепілдік берілген борыштық міндеттемелер (CDO) кредиттік туындылар болып табылмайды. Мысалы, несиелерден құралған CDO – бұл тек несиелерді қағауландыру, содан кейін олардың кредиттік рейтингісіне сәйкес бөлу. Бұл қағауландыру кепілдік берілген несие міндеттемесі (CLO) деп аталады, ал инвестор борышкердің кредиторға төлейтін ақша ағынын алады. Негізінде, CDO – ақша жасайтын активтер жиынтығымен ұсталып тұрады. CDO тек кредиттік дефолт своптарымен (CDS) бірге қолданылғанда ғана туындыға айналады, сонда ол синтетикалық CDO болады. CDO-лар мен туындылардың басты айырмашылығы – туындылар, әдетте, екіжақты келісім болып табылады, онда төлем негізгі активке байланысты белгілі бір оқиға болғанда жүзеге асырылады. Тағы да күрделі CDO-лар жасалған, онда әрбір негізгі несие тәуекелінің өзі CDO траншысы болып табылады. Бұл CDO-лар көбінесе "CDO-лардың квадраты" деп аталады.

Баға белгілеу

Кредиттік деривативтерді бағалау оңай процесс емес. Бұған себептер:
Негізгі несиелік міндеттемелердің нарықтық бағасын қадағалаудың қиындығы. Қарыз алушының кредиттік тұрақтылығын бағалау көбінесе күрделі болады, себебі оны оңай сандық түрде өлшеу мүмкін емес. Дефолттың болу жиілігі төмен болғандықтан, инвесторларға жақсы төлейтін компанияның дефолтқа қатысты эмпирикалық деректерін табу қиын. Рейтингтік агенттіктер жариялаған түрлі рейтингтерге жүгінуге болады, бірақ олар көбінесе өзара қайшы келеді.

Қауіптері

Кредиттік туындылар тәуекелдері қаржы нарығын реттеушілерді алаңдатады. АҚШ Федералды резервтік қоры 2005 жылдың күзінде осы тәуекелдер туралы бірнеше мәлімдеме жасады және несиелік туындылар саудасына қатысты растаулардың жиналуын атап өтті. Бұл кешігу нарық үшін қауіп тудырады (теориялық тұрғыдан және, әдетте, іс жүзінде де), сондай-ақ қаржы жүйесіндегі басқа да тәуекелдерді күшейтеді. Осы және басқа туындыларды реттеудегі бір қиындық – олар туралы ең көп білетін адамдардың көбінесе олардың дамуын және реттеудің болмауын қолдауға мүдделі болуы. Мүдделілік тікелей де, тікелей емес те болуы мүмкін, мысалы, ғалымдар кеңес беруге ғана емес, сонымен қатар зерттеулер жүргізу үшін мүмкіндіктерді сақтап отыруға да мүдделі.