Фонды денежного рынка: особенности и регулирование

Введение

Открытый паевой инвестиционный фонд – вид паевого инвестиционного фонда.

Фонд денежного рынка (также называемый взаимным фондом денежного рынка) – это открытый паевой инвестиционный фонд, который инвестирует в краткосрочные долговые ценные бумаги, такие как казначейские векселя США и коммерческие бумаги. Фонды денежного рынка управляются с целью поддержания высокостабильной стоимости чистых активов посредством ликвидных инвестиций, выплачивая при этом доход инвесторам в виде дивидендов. Хотя они не застрахованы от потерь, фактические потери на практике случаются довольно редко. Регулируемые в Соединенных Штатах в соответствии с Законом об инвестиционных компаниях 1940 года и в Европе в соответствии с Регламентом 2017/1131, фонды денежного рынка являются важными поставщиками ликвидности для финансовых посредников.

Пояснение

Фонды денежного рынка стремятся ограничить подверженность потерям, вызванным кредитными, рыночными и ликвидными рисками. Фонды денежного рынка в Соединенных Штатах регулируются Комиссией по ценным бумагам и биржам (SEC) в соответствии с Законом об инвестиционных компаниях 1940 года. Правило 2a-7 этого закона ограничивает качество, срок погашения и диверсификацию инвестиций фондов денежного рынка. В соответствии с этим законом, денежный фонд преимущественно приобретает долговые обязательства с наивысшим кредитным рейтингом и сроком погашения менее 13 месяцев. Портфель должен поддерживать средневзвешенный срок погашения (WAM) не более 60 дней и не инвестировать более 5% в ценные бумаги одного эмитента, за исключением государственных ценных бумаг и репо-сделок. К ценным бумагам, в которые могут инвестировать фонды денежного рынка, относятся коммерческие бумаги, репо-сделки, краткосрочные облигации и другие фонды денежного рынка. Ценные бумаги денежного рынка должны быть высоколиквидными и обладать наивысшим качеством.

История

В 1971 году Брюс Р. Бент и Генри Б. Р. Браун основали первый фонд денежного рынка. Он получил название Reserve Fund и был предложен инвесторам, заинтересованным в сохранении капитала и получении небольшой доходности. Вскоре было создано несколько других фондов, и рынок значительно вырос в последующие годы. Фонды денежного рынка способствовали популяризации паевых инвестиционных фондов в целом, которые до того времени не получили широкого распространения. Фонды денежного рынка в США решили проблему, связанную с ограничениями Регламента Q, который запрещал выплату процентов по текущим счетам и ограничивал процентные ставки по другим видам банковских счетов на уровне 5,25%. Таким образом, фонды денежного рынка были созданы как альтернатива банковским счетам. В 1990-х годах процентные ставки в японских банках на протяжении длительного времени оставались близкими к нулю. В стремлении получить более высокую доходность по сравнению с низкими банковскими депозитами, инвесторы стали использовать фонды денежного рынка для краткосрочных вложений. Однако в 2001 году несколько фондов денежного рынка не смогли сохранить стабильную стоимость из-за банкротства Enron, в который инвестировали некоторые японские фонды, что привело к оттоку инвесторов в пользу банковских счетов, застрахованных государством. С тех пор общая стоимость рынков денежных средств оставалась на низком уровне. Для фондов денежного рынка, зарегистрированных в SEC, поддержание фиксированной чистой стоимости активов (NAV) в размере 1,00 доллара обычно достигается в соответствии с пунктом Правила 2a-7 Закона о 1940 году, который позволяет фонду оценивать свои инвестиции по амортизированной стоимости, а не по рыночной, при условии соблюдения определенных требований. Одним из таких требований является расчет NAV с использованием рыночной стоимости инвестиций фонда в качестве дополнительной проверки. Опубличенная амортизированная стоимость фонда не может превышать эту рыночную стоимость более чем на 0,5 цента за акцию, что обычно проверяется еженедельно. Если отклонение превышает 0,005 доллара за акцию, фонд может считаться «потерявшим лицо» (broken the buck), и регулирующие органы могут принудить его к ликвидации. Случаи «потери лица» происходили редко. До финансового кризиса 2008 года только три фонда денежного рынка «потеряли лицо» за 37-летнюю историю существования таких фондов. Важно отметить, что, хотя фонды денежного рынка обычно управляются достаточно консервативно, за этот период было бы гораздо больше неудач, если бы компании, предлагающие эти фонды, не вмешивались при необходимости, чтобы поддержать свои фонды (путем вливания капитала для возмещения убытков по ценным бумагам) и предотвратить «потерю лица». Это было сделано потому, что ожидаемые убытки для бизнеса от падения стоимости фонда – потеря клиентов и репутации – были больше, чем сумма, необходимая для его спасения. Первым паевым фондом, «потерявшим лицо», стал First Multifund for Daily Income (FMDI) в 1978 году, который был ликвидирован и переоценен NAV до 94 центов за акцию. Существует мнение, что FMDI технически не был фондом денежного рынка, поскольку на момент ликвидации средняя дюрация ценных бумаг в его портфеле превышала два года. Однако потенциальным инвесторам было сообщено, что FMDI будет инвестировать «исключительно в краткосрочные (30-90 дней) обязательства денежного рынка». Кроме того, правило, ограничивающее сроки погашения, в которые фонды денежного рынка могут инвестировать, Правило 2a-7 Закона об инвестиционных компаниях 1940 года, было принято только в 1983 году. До принятия этого правила паевой инвестиционный фонд должен был лишь представлять себя как фонд денежного рынка, что и делал FMDI. Стремясь к более высокой доходности, FMDI приобретал все более долгосрочные ценные бумаги, и рост процентных ставок негативно повлиял на стоимость его портфеля. Чтобы удовлетворить растущий спрос на погашение, фонду пришлось продать депозитный сертификат с убытком в 3%, что привело к переоценке NAV и первому случаю «потери лица» фондом денежного рынка. Community Bankers US Government Fund «потерял лицо» в 1994 году, выплатив инвесторам 96 центов за акцию. Это был лишь второй случай неудачи за 23-летнюю историю фондов денежного рынка, и в течение следующих 14 лет больше не было неудач. Фонд инвестировал значительную часть своих активов в ценные бумаги с плавающей процентной ставкой. По мере роста процентных ставок эти ценные бумаги с плавающей ставкой теряли в цене. Этот фонд был институциональным фондом денежного рынка, а не розничным, поэтому физические лица не пострадали напрямую. Больше неудач не произошло до сентября 2008 года, месяца, отмеченного бурными событиями для фондов денежного рынка. Однако, как отмечалось выше, другие неудачи были предотвращены только за счет вливания капитала от спонсоров фондов.

In 1971, Bruce R. Bent and Henry B. R. Brown established the first money market fund. It was named the Reserve Fund and was offered to investors who were interested in preserving their cash and earning a small rate of return. Several more funds were shortly set up and the market grew significantly over the next few years. Money market funds are credited with popularizing mutual funds in general, which until that time, were not widely utilized. Money market funds in the United States created a solution to the limitations of Regulation Q, which at the time prohibited demand deposit accounts from paying interest and capped the rate of interest on other types of bank accounts at 5.25%. Thus, money market funds were created as a substitute for bank accounts. In the 1990s, bank interest rates in Japan were near zero for an extended period of time. To search for higher yields from these low rates in bank deposits, investors used money market funds for short term deposits instead. However, several money market funds fell off short of their stable value in 2001 due to the bankruptcy of Enron, in which several Japanese funds had invested, and investors fled into government insured bank accounts. Since then the total value of money markets have remained low. For SEC registered money funds, maintaining the $1.00 flat NAV is usually accomplished under a provision under Rule 2a 7 of the 40 Act that allows a fund to value its investments at amortized cost rather than market value, provided that certain conditions are maintained. One such condition involves a side test calculation of the NAV that uses the market value of the fund's investments. The fund's published, amortized value may not exceed this market value by more than 1/2 cent per share, a comparison that is generally made weekly. If the variance does exceed $0.005 per share, the fund could be considered to have broken the buck, and regulators may force it into liquidation. Buck breaking has rarely happened. Up to the 2008 financial crisis, only three money funds had broken the buck in the 37 year history of money funds. It is important to note that, while money market funds are typically managed in a fairly safe manner, there would have been many more failures over this period if the companies offering the money market funds had not stepped in when necessary to support their fund (by way of infusing capital to reimburse security losses) and avoid having the funds break the buck. This was done because the expected cost to the business from allowing the fund value to drop—in lost customers and reputation—was greater than the amount needed to bail it out. The first money market mutual fund to break the buck was First Multifund for Daily Income (FMDI) in 1978, liquidating and restating NAV at 94 cents per share. An argument has been made that FMDI was not technically a money market fund as at the time of liquidation the average maturity of securities in its portfolio exceeded two years. However, prospective investors were informed that FMDI would invest "solely in Short Term (30 90 days) MONEY MARKET obligations". Furthermore, the rule restricting the maturities which money market funds are permitted to invest in, Rule 2a 7 of the Investment Company Act of 1940, was not promulgated until 1983. Prior to the adoption of this rule, a mutual fund had to do little other than present itself as a money market fund, which FMDI did. Seeking higher yield, FMDI had purchased increasingly longer maturity securities, and rising interest rates negatively impacted the value of its portfolio. In order to meet increasing redemptions, the fund was forced to sell a certificate of deposit at a 3% loss, triggering a restatement of its NAV and the first instance of a money market fund "breaking the buck". The Community Bankers US Government Fund broke the buck in 1994, paying investors 96 cents per share. This was only the second failure in the then 23 year history of money funds and there were no further failures for 14 years. The fund had invested a large percentage of its assets into adjustable rate securities. As interest rates increased, these floating rate securities lost value. This fund was an institutional money fund, not a retail money fund, thus individuals were not directly affected. No further failures occurred until September 2008, a month that saw tumultuous events for money funds. However, as noted above, other failures were only averted by infusions of capital from the fund sponsors.

Сентябрь 2008 года

Фонды денежного рынка становились все более важными для оптового денежного рынка в преддверии кризиса. Их приобретение обеспеченных активами ценных бумаг и масштабное финансирование краткосрочного долга иностранных банков, номинированного в долларах США, поставили эти фонды в центральное положение на рынке.

События

В понедельник, 15 сентября 2008 года, Lehman Brothers Holdings Inc. подала заявление о банкротстве. Во вторник, 16 сентября 2008 года, The Reserve Primary Fund «провалился», когда стоимость его паев упала до 97 центов после списания долга, выпущенного Lehman Brothers. Продолжающаяся обеспокоенность инвесторов в связи с банкротством Lehman Brothers и другими надвигающимися финансовыми проблемами привела к значительным выкупам паев из денежных фондов в целом, поскольку инвесторы изымали свои средства, а фонды были вынуждены ликвидировать активы или вводить ограничения на выкупы. К среде, 17 сентября 2008 года, институциональные фонды крупных инвесторов столкнулись со значительными оттоками. Розничные фонды зафиксировали чистый приток в размере 4 миллиардов долларов, в то время как общий чистый отток капитала из всех фондов составил от 169 миллиардов долларов до 3,4 триллиона долларов (5%). В ответ на это, в пятницу, 19 сентября 2008 года, Министерство финансов США объявило о добровольной программе по «страхованию активов любого публично предлагаемого денежного взаимного фонда, соответствующего требованиям – как розничного, так и институционального – при условии уплаты взноса за участие в программе». Страхование гарантировало, что если стоимость пая фонда упадет ниже 1 доллара, она будет восстановлена до 1 доллара NAV. Программа была аналогична FDIC, поскольку она страховала вклады, подобные активам фондов, и была направлена на предотвращение массового изъятия средств. Гарантия обеспечивалась активами Фонда стабилизации валютных курсов Министерства финансов в размере до 50 миллиардов долларов. Эта программа распространялась только на активы, инвестированные в фонды до 19 сентября 2008 года, и те, кто продал ценные бумаги, например, во время последующего обвала рынка и разместил свои средства в денежных фондах, подвергались риску. Программа немедленно стабилизировала ситуацию и приостановила отток средств, но вызвала критику со стороны банковских организаций, включая Независимую ассоциацию региональных банкиров Америки и Американскую банковскую ассоциацию, которые опасались, что средства будут перетекать из банковских депозитов в вновь застрахованные денежные фонды, поскольку последние предлагали более высокую доходность в сочетании со страховкой.

Статистика

Институт инвестиционных компаний еженедельно публикует статистику по денежным фондам как часть своей статистики взаимных фондов и отраслевой статистики, включая общие активы и чистый приток/отток средств как для институциональных, так и для розничных фондов. Также публикуются ежегодные отчеты в ICI Fact Book. На конец 2011 года действовало 632 фонда денежного рынка с общими активами почти в 2,7 триллиона долларов США. Крупнейшим институциональным денежным фондом является JPMorgan Prime Money Market Fund, с активами более 100 миллиардов долларов США. Среди крупнейших компаний, предлагающих институциональные денежные фонды, – BlackRock, Western Asset, Federated Investors, Bank of America, Dreyfus, AIM и Evergreen (Wachovia). Крупнейшим фондом денежного рынка является Vanguard Federal Money Market Fund (Nasdaq: VMFXX) с активами, превышающими 120 миллиардов долларов США. Крупнейшими поставщиками денежных фондов для розничных инвесторов относятся: Fidelity, Vanguard и Schwab.

Счета денежного рынка

Банки в Соединенных Штатах предлагают сберегательные и депозитные счета денежного рынка, но их не следует путать с фондами денежного рынка. Эти банковские счета предлагают более высокую доходность, чем традиционные сберегательные книжки, но часто требуют более высокого минимального остатка и ограничивают количество операций. Счет денежного рынка может означать паевой инвестиционный фонд денежного рынка, банковский депозитный счет денежного рынка (MMDA) или свободный кредитный остаток на брокерском счете.

Ультракороткие облигационные фонды

Ультракороткие облигационные фонды – это паевые инвестиционные фонды, аналогичные фондам денежного рынка, которые, как следует из названия, инвестируют в облигации с очень короткими сроками погашения. Однако, в отличие от фондов денежного рынка, на качество активов, в которые они инвестируют, не накладывается никаких ограничений. Вместо этого ультракороткие облигационные фонды обычно вкладывают средства в более рискованные ценные бумаги с целью увеличения доходности. Поскольку стоимость этих высокорисковых ценных бумаг может значительно колебаться или даже произойти дефолт, ультракороткие облигационные фонды, в отличие от фондов денежного рынка, не стремятся поддерживать стабильную стоимость чистых активов (СЧА) в размере 1,00 доллара и могут понести убытки или временно опуститься ниже этой отметки. Наконец, из-за инвестиций в менее качественные ценные бумаги, ультракороткие облигационные фонды более уязвимы к неблагоприятной рыночной конъюнктуре, например, той, что возникла во время финансового кризиса 2007–2010 годов.

Реформа регулирования ЕС

Параллельно с реформой в США, ЕС завершил разработку аналогичного регламента для продуктов денежного рынка. 30 июня 2017 года в Официальном журнале Европейского Союза был опубликован Регламент (ЕС) 2017/1131 о фондах денежного рынка, вводящий новые правила для ФДР, размещенных, управляемых или предлагаемых на территории Европейского Союза. Он вступил в силу в марте 2019 года. Регламентом вводятся четыре новые категории структуры фондов для ФДР:

ФДР с постоянной чистой стоимостью активов (CNAV) являются краткосрочными ФДР. Фонды должны инвестировать 99,5% в государственные активы. Паи в фонде приобретаются или погашаются по постоянной цене, округленной до ближайшего процентного пункта. ФДР с низкой волатильностью чистой стоимости активов (LVNAV) являются краткосрочными ФДР. Паи в фонде приобретаются или погашаются по постоянной цене, пока стоимость базовых активов не отклоняется более чем на 0,2% (20 бит/с) от номинальной (т.е. 1,00). Краткосрочные ФДР с переменной чистой стоимостью активов (VNAV) в основном инвестируют в инструменты денежного рынка, депозиты и другие ФДР. Фонды подлежат менее строгим правилам ликвидности, чем ФДР государственного долга CNAV и LVNAV. Паи в фонде приобретаются или погашаются по переменной цене, рассчитанной с точностью до эквивалента не менее четырех значащих цифр (например, 10 000,00). Стандартные ФДР с переменной чистой стоимостью активов (VNAV) – Стандартные ФДР должны быть фондами VNAV. Фонды в основном инвестируют в инструменты денежного рынка, депозиты и другие краткосрочные активы. Фонды подлежат менее строгим правилам ликвидности, чем ФДР государственного долга CNAV и LVNAV, и могут инвестировать в активы с гораздо более длительным сроком погашения. Паи в фонде приобретаются или погашаются по переменной цене, рассчитанной с точностью до эквивалента не менее четырех значащих цифр (например, 10 000,00). Хотя первоначальные продукты были схожими, сейчас существуют значительные различия между ФДР США и ЕС. В то время как инвесторы ФДР ЕС в основном перешли на типы фондов-преемников, инвесторы ФДР США совершили масштабный и продолжающийся переход от ФДР Prime к ФДР государственного долга. Регламент ЕС о ФДР не содержит никаких ссылок на требования к внешнему кредитному рейтингу ни для фонда, ни для портфеля. На протяжении всего переходного периода ФДР ЕС в подавляющем большинстве сохранили свои существующие рейтинги, а кредитные рейтинговые агентства подтвердили свою приверженность критериям оценки, специфичным для ФДР, которые они используют. Важное различие в масштабе заключается в том, что ФДР США, при сопоставимых условиях, могут сравниваться только с краткосрочными ФДР ЕС.