Рынок облигаций: структура и особенности функционирования.

Введение

Рынок облигаций (также рынок долга или кредитный рынок) — это финансовый рынок, на котором участники могут размещать новые долговые обязательства, известные как первичный рынок, или покупать и продавать долговые ценные бумаги, известные как вторичный рынок. Обычно это облигации, но могут включаться и векселя, краткосрочные обязательства и т. д. для государственных и частных нужд. Рынок облигаций в значительной степени доминирует Соединенные Штаты, на которые приходится около 39% рынка. По состоянию на 2021 год размер рынка облигаций (общий объем непогашенного долга) оценивается в 119 триллионов долларов США по всему миру и 46 триллионов долларов США на рынке США, согласно данным Ассоциации индустрии ценных бумаг и финансовых рынков (SIFMA). Облигации и банковские кредиты формируют так называемый кредитный рынок. Общий объем глобального кредитного рынка примерно в три раза превышает объем глобального рынка акций. Банковские кредиты не являются ценными бумагами в соответствии с Законом о ценных бумагах и биржах, но облигации, как правило, являются таковыми и, следовательно, подлежат более строгому регулированию. Облигации обычно не обеспечены залогом (хотя это возможно) и продаются относительно небольшими номиналами, обычно от 1000 до 10 000 долларов США. В отличие от банковских кредитов, облигации могут находиться во владении частных инвесторов. Облигациями торгуют чаще, чем кредитами, хотя и не так часто, как акциями. Почти весь среднедневной объем торгов на рынке облигаций США осуществляется между брокерами-дилерами и крупными институциональными инвесторами на децентрализованном внебиржевом рынке (OTC). Однако небольшое количество облигаций, в основном корпоративных, котируется на биржах. Данные о ценах и объемах торгов облигациями публикуются в системе Trade Reporting And Compliance Engine (TRACE) Управления по регулированию финансовой деятельности (FINRA). Важной частью рынка облигаций является рынок государственных облигаций, благодаря его размеру и ликвидности. Государственные облигации часто используются для сравнения с другими облигациями с целью оценки кредитного риска. В связи с обратной зависимостью между оценкой облигаций и процентными ставками (или доходностью) рынок облигаций часто используется для индикации изменений процентных ставок или формы кривой доходности, которая является мерой «стоимости финансирования». Доходность государственных облигаций в странах с низким уровнем риска, таких как США и Германия, считается индикатором безрисковой ставки дефолта. Другие облигации, деноминированные в тех же валютах (доллары США или евро), обычно имеют более высокую доходность, во многом потому, что вероятность дефолта других заемщиков выше, чем у центральных правительств США или Германии, а ожидаемые потери инвесторов в случае дефолта также выше. Основной способ дефолта — это неполная или несвоевременная выплата.

Financial market where participants can issue new debt or buy and sell debt securities

The bond market (also debt market or credit market) is a financial market in which participants can issue new debt, known as the primary market, or buy and sell debt securities, known as the secondary market. This is usually in the form of bonds, but it may include notes, bills, and so on for public and private expenditures. The bond market has largely been dominated by the United States, which accounts for about 39% of the market. As of 2021, the size of the bond market (total debt outstanding) is estimated to be at $119 trillion worldwide and $46 trillion for the US market, according to the Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA). Bonds and bank loans form what is known as the credit market. The global credit market in aggregate is about three times the size of the global equity market. Bank loans are not securities under the Securities and Exchange Act, but bonds typically are and are therefore more highly regulated. Bonds are typically not secured by collateral (although they can be), and are sold in relatively small denominations of around $1,000 to $10,000. Unlike bank loans, bonds may be held by retail investors. Bonds are more frequently traded than loans, although not as often as equity. Nearly all of the average daily trading in the U. S. bond market takes place between broker dealers and large institutions in a decentralized over the counter (OTC) market. However, a small number of bonds, primarily corporate ones, are listed on exchanges. Bond trading prices and volumes are reported on Financial Industry Regulatory Authority's (FINRA) Trade Reporting And Compliance Engine, or TRACE. An important part of the bond market is the government bond market, because of its size and liquidity. Government bonds are often used to compare other bonds to measure credit risk. Because of the inverse relationship between bond valuation and interest rates (or yields), the bond market is often used to indicate changes in interest rates or the shape of the yield curve, the measure of "cost of funding". The yield on government bonds in low risk countries such as the United States and Germany is thought to indicate a risk free rate of default. Other bonds denominated in the same currencies (U. S. Dollars or Euros) will typically have higher yields, in large part because other borrowers are more likely than the U. S. or German Central Governments to default, and the losses to investors in the case of default are expected to be higher. The primary way to default is to not pay in full or not pay on time.

Размер

Суммы непогашенных облигаций на мировом рынке выросли на 2% за двенадцать месяцев до марта 2012 года, достигнув почти 100 триллионов долларов. Домашние облигации составили 70% от общего объема, а международные – оставшиеся 30%. Крупнейшим рынком были Соединенные Штаты с долей 33% от общего объема, за ними следовала Япония (14%). В 2011 году отношение объема рынка облигаций к мировому ВВП увеличилось до более чем 140% с 119% в 2008 году и 80% десять лет назад. Этот значительный рост означает, что в марте 2012 года рынок облигаций был значительно больше, чем мировой рынок акций, рыночная капитализация которого составляла около 53 триллионов долларов. Рост рынка с начала экономического замедления был в основном обусловлен увеличением выпуска облигаций правительствами. Что касается количества облигаций, в США насчитывается более 500 000 уникальных корпоративных облигаций. Общая стоимость международных облигаций выросла на 2% в 2011 году, достигнув 30 триллионов долларов. Выпуск облигаций в течение года в размере 1,2 триллиона долларов сократился примерно на пятую часть по сравнению с предыдущим годом. Первая половина 2012 года началась с активного выпуска, превысившего 800 миллиардов долларов. Соединенные Штаты были ведущим центром по объему непогашенных облигаций, на их долю приходилось 24% от общего объема, за ними следовала Великобритания с 13%.

Размер рынка облигаций США

По данным Ассоциации индустрии ценных бумаг и финансовых рынков (SIFMA), по состоянию на I квартал 2017 года размер рынка облигаций США составлял (в миллиардах долларов):

Категория Сумма Процент
Казначейство $13 953,6 35,16%
Корпоративный долг $8 630,6 21,75%
Облигации, связанные с ипотекой $8 968,8 22,60%
Муниципальные облигации $3 823,3 9,63%
Денежный рынок $937,2 2,36%
Агентские ценные бумаги $1 981,8 4,99%
Облигации, обеспеченные активами $1 393,3 3,51%
Итого $39 688,6 100%

Общий объем государственного долга США, признанный SIFMA, значительно меньше общего объема казначейских векселей, облигаций и бумаг, выпущенных Министерством финансов США, который на тот момент составлял около 19,8 триллиона долларов. Вероятно, эта цифра не включала межведомственный долг, такой как долг, принадлежащий Федеральной резервной системе и Трастовому фонду социального обеспечения.

Волатильность

Для участников рынка, которые владеют облигацией, получают купон и держат ее до погашения, волатильность рынка не имеет значения: основная сумма и проценты выплачиваются по заранее установленному графику. Однако участники, которые покупают и продают облигации до погашения, подвергаются множеству рисков, главным образом – изменениям процентных ставок. Когда процентные ставки растут, стоимость уже существующих облигаций снижается, так как новые выпуски предлагают более высокую доходность. И наоборот, когда процентные ставки падают, стоимость уже существующих облигаций растет, поскольку новые выпуски предлагают более низкую доходность. Это – фундаментальный принцип волатильности рынка облигаций: изменения цен на облигации обратно пропорциональны изменениям процентных ставок. Колебания процентных ставок являются частью денежно-кредитной политики страны, а волатильность рынка облигаций – это реакция на ожидаемые изменения денежно-кредитной политики и экономической ситуации. Различия между прогнозами экономистов относительно экономических показателей и фактическими опубликованными данными способствуют волатильности рынка. Тесный консенсус обычно отражается в ценах на облигации, и после публикации данных, соответствующих ожиданиям, на рынке наблюдается незначительное изменение цен. Если опубликованные экономические данные отличаются от общепринятого мнения, рынок обычно испытывает резкие колебания цен, поскольку участники рынка интерпретируют эти данные. Неопределенность (измеряемая широким разбросом мнений) обычно приводит к большей волатильности как до, так и после публикации данных. Экономические данные различаются по значимости и влиянию в зависимости от фазы экономического цикла.

Инвестиции в облигации

Облигации обычно торгуются пакетами по 1000 долларов и оцениваются в процентах от номинальной стоимости (100%). Многие облигации имеют минимальный размер лота, установленный эмитентом или дилером. Обычно предлагаются лоты, кратные 10 000 долларов. Однако для брокеров и дилеров любая сделка объемом менее 100 000 долларов считается "нестандартным лотом". Облигации обычно выплачивают проценты через определенные промежутки времени. Облигации с фиксированной купонной ставкой распределяют заявленную купонную ставку на части в соответствии с графиком выплат, например, полугодовые выплаты. Облигации с плавающей купонной ставкой имеют установленные графики расчета, по которым плавающая ставка рассчитывается незадолго до следующей выплаты. Облигации без купона не выплачивают проценты. Они выпускаются с существенной скидкой, чтобы учесть подразумеваемые проценты. Поскольку большинство облигаций обеспечивают предсказуемый доход, они обычно приобретаются в рамках более консервативной инвестиционной стратегии. Тем не менее, инвесторы могут активно торговать облигациями, особенно корпоративными и муниципальными, на рынке и получать прибыль или нести убытки в зависимости от экономических факторов, процентных ставок и кредитоспособности эмитента. Доход от облигаций облагается налогом как обычный доход, в отличие от дивидендов, которые облагаются по льготным ставкам. Однако многие государственные и муниципальные облигации освобождены от одного или нескольких видов налогообложения. Инвестиционные компании предоставляют частным инвесторам возможность участвовать в рынке облигаций через облигационные фонды, паевые инвестиционные фонды и фонды облигаций. В 2006 году общий чистый приток средств в облигационные фонды увеличился на 97% – с 30,8 млрд долларов в 2005 году до 60,8 млрд долларов в 2006 году. Фонды, торгуемые на бирже (ETF), являются еще одной альтернативой торговле или инвестированию непосредственно в выпуск облигаций. Эти ценные бумаги позволяют частным инвесторам преодолеть высокие требования к минимальному размеру начальных и последующих сделок.

Индексы облигаций

Существует несколько индексов облигаций, предназначенных для управления портфелями и оценки эффективности, как, например, S&P 500 или индексы Рассела для акций. Наиболее распространенными американскими бенчмарками являются индекс Barclays Capital Aggregate Bond, Citigroup BIG и Merrill Lynch Domestic Master. Большинство индексов входят в состав более широких семей индексов, которые можно использовать для оценки глобальных портфелей облигаций, или могут быть дополнительно разделены по срокам погашения или секторам для управления специализированными портфелями.

История

В древней Шумере храмы функционировали и как места отправления культа, и как банки, под надзором жрецов и правителя. Кредиты выдавались по обычной фиксированной процентной ставке в 20%; эта практика продолжилась в Вавилоне, Месопотамии и была зафиксирована в Кодексе Хаммурапи. Первая известная долговая расписка в истории датируется примерно 2400 годом до нашей эры и была найдена в Ниппуре, Месопотамии (современный Ирак). Она гарантировала выплату зерна основным должником. Гарантийное обязательство обеспечивало возмещение, если основной должник не сможет произвести выплату. Зерно служило валютой того времени. В древности кредиты изначально выдавались в виде скота или зерна, с которых можно было выплачивать проценты за счет прироста стада или урожая, возвращая часть кредитору. Серебро стало популярным, поскольку оно было менее подвержено порче и позволяло легче транспортировать большие суммы, но, в отличие от скота или зерна, не могло само по себе приносить доход. Налогообложение, основанное на человеческом труде, стало решением этой проблемы. К эпохе Плантагенетов английская корона поддерживала давние связи с итальянскими финансистами и купцами, такими как Риккарди из Лукки в Тоскане. Эти торговые связи основывались на кредитах, аналогичных современным банковским займам; другие кредиты были связаны с необходимостью финансирования крестовых походов, и города-государства Италии оказались уникальным образом на пересечении международной торговли, финансов и религии. Однако кредиты того времени еще не были секьюритизированы в форме облигаций. Это новшество пришло с севера – из Венеции. В XII веке в Венеции правительство города-государства начало выпускать военные облигации, известные как престити, бессрочные облигации, выплачивающие фиксированную ставку в 5%. Первоначально к ним относились с подозрением, но возможность их покупки и продажи стала считаться ценной. Ценные бумаги этого позднего средневекового периода оценивались с использованием методов, очень похожих на те, которые используются в современном количественном финансировании. Так начался рынок облигаций. После Столетней войны монархи Англии и Франции допустили дефолт по крупным долгам перед венецианскими банкирами, что привело к краху системы ломбардского банкинга в 1345 году. Этот экономический удар затронул все сферы жизни, включая одежду, продукты питания и гигиену, и во время последовавшей за этим Черной смерти европейская экономика и рынок облигаций были еще больше ослаблены. Венеция запретила своим банкирам торговать государственным долгом, но идея долга как торгуемого инструмента и, следовательно, рынок облигаций сохранились. Облигации, берущие свое начало в древности, намного старше рынка акций, который появился с первой в истории акционерной компанией – Голландской Ост-Индской компанией в 1602 году (хотя некоторые ученые утверждают, что нечто похожее на акционерную компанию существовало в Древнем Риме). Первая в истории суверенная облигация была выпущена в 1693 году новообразованным Банком Англии. Эта облигация использовалась для финансирования конфликта с Францией. Другие европейские правительства последовали этому примеру. США впервые выпустили суверенные казначейские облигации для финансирования американской войны за независимость. Суверенный долг ("Облигации свободы") снова использовался для финансирования усилий Первой мировой войны и был выпущен в 1917 году вскоре после того, как США объявили войну Германии. Каждый срок погашения облигаций (один год, два года, пять лет и так далее) рассматривался как отдельный рынок до середины 1970-х годов, когда трейдеры Salomon Brothers начали строить кривую по их доходности. Это новшество – кривая доходности – изменило способ ценообразования и торговли облигациями и проложило путь для развития количественного финансирования. Начиная с конца 1970-х годов, компаниям с неинвестиционным рейтингом было разрешено выпускать корпоративный долг. Следующим новшеством стало появление деривативов в 1980-х годах и далее, что привело к созданию обеспеченных долговых обязательств, ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, и появлению индустрии структурированных продуктов.

In ancient Sumer, temples functioned both as places of worship and as banks, under the oversight of the priests and the ruler. Loans were made at a customary fixed 20% interest rate; this custom was continued in Babylon, Mesopotamia and written into the Code of Hammurabi. The first known bond in history dates from circa 2400BC in Nippur, Mesopotamia (modern day Iraq). It guaranteed the payment of grain by the principal. The surety bond guaranteed reimbursement if the principal failed to make payment. Corn was the currency of that time period. In these ancient times, loans were initially made in cattle or grain from which interest could be paid from growing the herd or crop and returning a portion to the lender. Silver became popular as it was less perishable and allowed large values to be transported more easily, but unlike cattle or grain could not naturally produce interest. Taxation derived from human labor evolved as a solution to this problem. By the Plantagenet era, the English Crown had long standing links with Italian financiers and merchants such as Ricciardi of Lucca in Tuscany. These trade links were based on loans, similar to modern day Bank loans; other loans were linked to the need to finance the Crusades and the city states of Italy found themselves uniquely at the intersection of international trade, finance and religion. The loans of the time were however not yet securitized in the form of bonds. That innovation came from further north: Venice. In 12th Century Venice, the city state's government began issuing war bonds known as prestiti, perpetuities paying a fixed rate of 5% These were initially regarded with suspicion but the ability to buy and sell them became regarded as valuable. Securities of this late Medieval period were priced with techniques very similar to those used in modern day Quantitative finance. The bond market had begun. Following the Hundred Years' War, monarchs of England and France defaulted on very large debts to Venetian bankers causing a collapse of the system of Lombard banking in 1345. This economic set back hit every part of economic life including clothing, food and hygiene and during the ensuing Black Death the European economy and bond market were depleted even further. Venice banned its bankers from trading government debt but the idea of debt as a tradable instrument and thus the bond market endured. With their origins in antiquity, bonds are much older than the equity market which appeared with the first ever joint stock corporation the Dutch East India Company in 1602 (although some scholars argue that something similar to the joint stock corporation existed in Ancient Rome). The first ever Sovereign bond was issued in 1693 by the newly formed Bank of England. This bond was used to fund conflict with France. Other European governments followed suit. The U. S. A. first issued sovereign Treasury bonds to finance the American Revolutionary War. Sovereign debt ("Liberty Bonds") was again used to finance its World War I efforts and issued in 1917 shortly after the U. S. declared war on Germany. Each maturity of bond (one year, two year, five year and so on) was thought of as a separate market until the mid 1970s when traders at Salomon Brothers began drawing a curve through their yields. This innovation the yield curve transformed the way bonds were both priced and traded and paved the way for quantitative finance to flourish. Starting in the late 1970s, non investment grade public companies were allowed to issue corporate debt. The next innovation was the advent of Derivatives in the 1980s and onwards, which saw the creation of Collateralized debt obligations, Residential mortgage backed securities and the advent of the Structured products industry.