Введение

Соглашение о предоставлении кредитов ценных бумаг за плату и залог

В финансовой сфере кредитование ценными бумагами (или предоставление ценных бумаг во временное пользование) означает передачу ценных бумаг одной стороной другой. Условия кредита регулируются "Соглашением о кредитовании ценными бумагами", которое требует от заемщика предоставления кредитору залога в виде денежных средств или неденежных активов, стоимость которых равна или превышает стоимость предоставленных ценных бумаг, плюс согласованная маржа. Неденежные активы – это часть залога, не представляющая собой только денежные средства, включая акции, государственные облигации, конвертируемые облигации, корпоративные облигации и другие финансовые инструменты. Соглашение является юридически обязывающим договором, подлежащим исполнению в соответствии с применимым законодательством, которое часто указывается в самом соглашении. В качестве вознаграждения за кредит стороны согласовывают комиссию, выраженную в виде годового процента от стоимости предоставленных ценных бумаг. Если согласованная форма залога – денежные средства, комиссия может быть выражена как "короткая реба", что означает, что кредитор получает все проценты, начисленные на денежный залог, и выплачивает (ребатирует) заемщику согласованную процентную ставку. К основным кредиторам ценных бумаг относятся паевые инвестиционные фонды, страховые компании, пенсионные фонды, биржевые инвестиционные фонды (ETF) и другие крупные инвестиционные портфели. Кредитование ценными бумагами является важным инструментом для предотвращения "несделок" (failed trades), а также позволяет хедж-фондам и другим инвестиционным средствам осуществлять короткие продажи акций.

История

Короткие продажи и связанные с ними заимствования ценных бумаг уходят корнями в самые первые дни торговли акциями. NYSE ранее имела кредитный пост, но прекратила его работу в 1933 году из-за общественного давления, вызванного короткими продажами. Формальные операции по кредитованию акций начались в лондонском Сити в начале 1960-х годов и стали широко распространены в отрасли в начале 1980-х годов. Эта практика эволюционировала от вспомогательной операции до обычной инвестиционной стратегии, повышающей доходность крупных финансовых институтов.

Размер рынка

До начала 2009 года операции по ценным бумагам осуществлялись исключительно на внебиржевом рынке, что затрудняло точную оценку масштабов этой отрасли. По данным отраслевой группы ISLA, в 2007 году общий объем ценных бумаг, находящихся в обороте кредитования, превысил 1 триллион фунтов стерлингов. В июле 2015 года эта величина составила 1,72 триллиона долларов США (при общем объеме доступных для кредитования ценных бумаг в 13,22 триллиона долларов США) – сопоставимо с уровнями, предшествовавшими финансовому кризису 2008 года.

Пример

В примере сделки крупный институциональный управляющий капиталом, владеющий определенным объемом акций, позволяет финансовому посреднику – как правило, инвестиционному банку, прайм-брокеру или другому брокеру-дилеру, действующему от имени одного или нескольких клиентов – заимствовать эти ценные бумаги. После заимствования акций клиент, выступающий в роли продавца без покрытия, может продать их. Его цель – выкупить акции по более низкой цене и получить прибыль. Продавая заимствованные акции, продавец без покрытия получает денежные средства, которые становятся залогом, выплачиваемым кредитору. Денежная стоимость залога ежедневно переоценивается по рыночной стоимости таким образом, чтобы она превышала стоимость займа как минимум на 2%. 2% – стандартная ставка маржи в США, в то время как в Европе более распространена ставка 5%. Часто банк выступает в качестве кредитора, получая денежный залог и инвестируя его до момента возврата. Доход от реинвестированного денежного залога делится следующим образом: заемщику выплачивается вознаграждение (ребат), а оставшаяся сумма распределяется между кредитором ценных бумаг и банком-агентом. Это позволяет крупным инвестиционным фондам получать дополнительный доход от своих портфельных активов. Если кредитором является пенсионный фонд, сделка может потребовать соблюдения различных освобождений в соответствии с Законом о безопасности пенсионных доходов работников 1974 года (ERISA).

Классификация ценных бумаг и легкодоступные займы

В операциях по ценным бумагам ценные бумаги классифицируются по их доступности для заимствования. Высоколиквидные ценные бумаги считаются "легкими" – эти инструменты легко найти на рынке, если кто-то захочет взять их в долг для продажи без покрытия (шорт-продажи). Ценные бумаги с низкой ликвидностью на рынке классифицируются как "трудные". В соответствии с различными нормативными требованиями, перед совершением сделки шорт-продажи в Соединенных Штатах и некоторых других странах необходимо подтвердить наличие ценной бумаги и ее количества, которые планируется продать без покрытия, чтобы избежать практики "голой" шорт-продажи. Однако кредитный брокер может составить список ценных бумаг, для которых не требуется такое подтверждение. Этот список называется "легкодоступными для заимствования" (сокращенно ETB), и также известен как "генеральные гарантии". Такой список формируется брокерами-дилерами на основании "обоснованной уверенности" в том, что ценные бумаги, включенные в список, будут легко доступны по запросу клиента. Однако, если ценная бумага из списка не может быть поставлена в оговоренный срок (происходит "неисполнение обязательств по поставке"), предположение об обоснованной уверенности теряет силу. Для повышения надежности таких предположений, список ETB должен быть актуальным, то есть составлен не позднее 24 часов назад.

Кредиторы ценных бумаг

Кредиторы ценных бумаг, часто называемые просто кредиторами, – это учреждения, имеющие доступ к ценным бумагам, доступным для кредитования. Это могут быть управляющие активами, распоряжающиеся большим объемом ценных бумаг, банки-хранители, хранящие ценные бумаги для третьих лиц, или третьи стороны, получающие доступ к ценным бумагам автоматически через банк-хранитель. Международной отраслевой организацией в сфере кредитования ценных бумаг является Международная ассоциация кредитования ценных бумаг. Согласно опросу, проведенному в июне 2004 года, у членов ассоциации было доступно ценных бумаг на сумму 5,99 млрд евро. В США Ассоциация управления рисками публикует ежеквартальные опросы среди своих членов (базирующихся в США). В июне 2005 года у них было доступно ценных бумаг на сумму 5,77 млрд долларов США. Среди других заметных отраслевых ассоциаций – Австралийская ассоциация кредитования ценных бумаг (ASLA), Канадская ассоциация кредитования ценных бумаг (CASLA), Паназиатская ассоциация кредитования ценных бумаг (PASLA) и Южноафриканская ассоциация кредитования ценных бумаг (SASLA). Типичными заемщиками являются хедж-фонды и собственные торговые подразделения инвестиционных банков.

В инвестиционном банкинге

В инвестиционном банкинге термин «кредитование ценных бумаг» также используется для описания услуги, предоставляемой крупным инвесторам, которые разрешают инвестиционному банку передавать их акции в пользование другим лицам. Это часто делается в отношении инвесторов любого размера, которые заложили свои акции для получения займа на покупку дополнительных акций, однако крупные инвесторы, такие как пенсионные фонды, зачастую выбирают эту схему и для незаложенных акций, поскольку получают процентный доход. В рамках таких соглашений инвестор продолжает получать дивиденды в обычном порядке, но, как правило, лишается права голоса по этим акциям.

В частном кредитовании, обеспеченном ценными бумагами

Термин "кредитование ценными бумагами" иногда используется корректно в том же контексте, что и "акционный кредит" или индивидуальный "кредит под залог ценных бумаг". Первый относится к фактическому предоставлению ценных бумаг в долг, как правило банками или брокерскими компаниями другим учреждениям для покрытия коротких позиций или для других временных целей. Второй используется в частных или институциональных соглашениях о кредитах, обеспеченных ценными бумагами, по широкому спектру активов. В последние годы Управление по регулированию финансовой деятельности (FINRA) предостерегло всех потребителей от передачи права собственности по кредитам без права регресса, однако они пользовались кратковременной популярностью, пока SEC и IRS не закрыли большинство таких поставщиков в период с 2007 по 2012 год, переквалифицировав передачу права собственности по кредитам без права регресса как полную налогооблагаемую продажу на момент заключения (см. ссылку на рекомендацию FINRA ниже). Сегодня общепринято, что единственными юридически действительными программами потребительского кредитования, связанными с акциями или другими ценными бумагами, являются те, в которых акции остаются в собственности и на счете клиента без продажи через полностью лицензированное и регулируемое учреждение, являющееся членом SIPC, FDIC, FINRA и других основных регулирующих организаций, и имеющее собственные аудированные финансовые отчеты. Обычно это кредитные линии, обеспеченные ценными бумагами. В 2011 году FINRA опубликовала предупреждение для инвесторов о программах кредитования на основе акций. В этом предупреждении FINRA рекомендовало инвесторам задавать несколько вопросов, в том числе: 1) Что происходит с моими акциями после того, как я предоставлю их в качестве залога? (FINRA заявляет, что ценные бумаги никогда не должны продаваться для финансирования кредитов); 2) Имеет ли кредитор аудированные финансовые отчеты? (FINRA отметила, что любой крупный публичный брокер или банк, предоставляющий отчетность, должен иметь доступные для инвесторов аудированные финансовые данные); и 3) Имеет ли учреждение, управляющее кредитом и счетами, полную лицензию и безупречную репутацию? В настоящее время такие институциональные кредитные линии доступны только через долгосрочные депозитарные отношения с институциональными брокерами и их банковскими подразделениями и обычно требуют значительных депозитных минимумов. Однако на рынке в настоящее время доступны несколько программ кредитных линий, обеспеченных ценными бумагами, которые позволяют получить доступ по конкурентоспособным ставкам и условиям без таких предварительных депозитов или клиентских отношений. (Поиск по таким запросам, как "оптовый акционный кредит" или "акционный кредит без передачи права собственности", обычно выдает список таких поставщиков.)

Жизненный цикл кредитования ценных бумаг

В отличие от сделки купли-продажи, сделка по кредитованию ценных бумаг имеет жизненный цикл, который начинается с момента завершения сделки и продолжается до ее окончательного возврата. В течение этого жизненного цикла происходят различные события жизненного цикла:
Расчет – Возможно, это очевидно, но как первоначальная сделка, так и последующий возврат должны быть правильно оформлены и контролироваться на этапе расчетов. Обеспечение – Как упоминалось выше, кредитор должен получить обеспечение, чтобы быть должным образом защищенным в случае дефолта заемщика. Кредитование ценными бумагами очень безопасно для кредиторов, поскольку они всегда получают дополнительную маржу, превышающую стоимость предоставленных в кредит ценных бумаг – обычно маржа составляет от 2 до 10%, в зависимости от профиля риска кредитора и рынка расчетов. Процесс обеспечения различается в зависимости от выбранного метода обеспечения – основными являются денежные средства, денежный пул, двустороннее обеспечение и RQV через тристороннего поставщика (например, Bank of New York, JP Morgan Chase, Euroclear или Clearstream). Выставление счетов – Для большинства сделок по кредитованию ценных бумаг начисляются комиссии или предоставляются скидки, которые затем сверяются и выплачиваются в рамках ежемесячного цикла выставления счетов. Это гарантирует своевременное получение кредитором комиссии за сделку и возможность перечисления ее первоначальному бенефициару. Дивиденды – Если ценная бумага находится в обороте на дату объявления отсечки по денежным дивидендам, заемщик должен выплатить дивиденды первоначальному владельцу ценных бумаг. Корпоративные действия – Если ценная бумага находится в обороте на дату объявления отсечки по корпоративному действию – будь то обязательное или добровольное – заемщик должен обработать корпоративное действие в соответствии с инструкциями кредитора. Возврат – Когда заемщику больше не требуется ценная бумага, он может инициировать возврат, запросив его у торгового отдела кредитора.

Продавцы ценных бумаг

Исторически рынок ценных бумаг был крайне трудоемким, а постоперационное обслуживание требовало значительных затрат ручного труда. В последние годы на рынке появилось множество поставщиков, предлагающих столь необходимую автоматизацию. Компания Pirum, лидер европейского рынка постоперационного обслуживания, предоставляет подобные услуги автоматизации своим клиентам с 2000 года, а в последнее время сотрудничает с Eurex для автоматизации услуг центрального контрагента (ЦК). Под давлением требований к большей прозрачности и оптимизации баланса, возникших после глобального финансового кризиса 2008 года, все больше технологических компаний разрабатывают решения для соответствия новым нормативным требованиям.