Введение

Процесс распределения капитала таким образом, чтобы снизить подверженность воздействию какого-либо конкретного актива или риска.

В финансах диверсификация – это процесс распределения капитала с целью уменьшения подверженности воздействию какого-либо конкретного актива или риска. Распространенным способом диверсификации является снижение риска или волатильности за счет инвестирования в различные активы. Если цены на активы не изменяются идеально синхронно, диверсифицированный портфель будет иметь меньшую дисперсию, чем средневзвешенная дисперсия составляющих его активов, и часто меньшую волатильность, чем у наименее волатильного из них. Диверсификация – одна из двух основных стратегий снижения инвестиционного риска. Другая – хеджирование.

Примеры

Самый простой пример диверсификации иллюстрирует поговорка "Не клади все яйца в одну корзину". Если уронить корзину, разобьются все яйца. Размещение каждого яйца в отдельной корзине – это более диверсифицированный подход. Риск потерять одно яйцо возрастает, но риск потерять все яйца уменьшается. С другой стороны, большое количество корзин может повлечь за собой дополнительные расходы. В финансах пример недиверсифицированного портфеля – владение только одной акцией. Это рискованно, поскольку нередки случаи, когда цена одной акции падает на 50% в течение года. Для портфеля из 20 акций такое существенное падение менее вероятно, особенно если акции выбраны случайным образом. Если же акции отобраны из разных отраслей, компаний разного размера и с разными типами активов, вероятность падения на 50% еще ниже, поскольку это смягчит любые тенденции в конкретной отрасли, классе компаний или типе активов. Начиная с середины 1970-х годов также утверждалось, что географическая диверсификация позволит крупным институциональным инвесторам получать более высокую доходность с поправкой на риск за счет снижения общего риска портфеля и использования более высоких ставок доходности, предлагаемых развивающимися рынками Азии и Латинской Америки.

Ожидания доходности при диверсификации

Если предварительные ожидания доходности по всем активам в портфеле идентичны, то ожидаемая доходность диверсифицированного портфеля будет такой же, как и у недиверсифицированного портфеля. Некоторые активы покажут результаты лучше, чем другие, но поскольку заранее неизвестно, какие активы будут наиболее успешными, это нельзя использовать для получения преимущества. Доходность диверсифицированного портфеля никогда не превысит доходность лучшего актива, и, как правило, будет ниже максимальной доходности (если только все доходности не одинаковы). И наоборот, доходность диверсифицированного портфеля всегда будет выше доходности худшего актива. Таким образом, диверсифицируя, инвестор лишается возможности вложить средства исключительно в самый успешный актив, но и избегает риска вложить средства исключительно в наименее успешный. В этом и заключается роль диверсификации: она сужает диапазон возможных исходов. Диверсификация не обязательно увеличивает или уменьшает ожидаемую доходность, если только альтернативный недиверсифицированный портфель не имеет более высокой ожидаемой доходности.

Сумма диверсификации

Нет волшебного числа акций, определяющего диверсифицированный или недиверсифицированный портфель. Часто называют число 30, хотя при тщательном отборе активов достаточно и 10. Это основано на результатах исследований Джона Эванса и Стивена Арчера. Подобным образом, в книге 1985 года было указано, что основная выгода от диверсификации достигается за счет первых 15–20 различных акций в портфеле. Увеличение количества акций снижает волатильность цен. Учитывая преимущества диверсификации, многие эксперты рекомендуют максимальную диверсификацию, также известную как "покупка рыночного портфеля". Определение этого портфеля – непростая задача. Первое определение исходит из модели ценообразования активов капитала (CAPM), которая утверждает, что максимальная диверсификация достигается при покупке пропорциональной доли всех доступных активов. Эта идея лежит в основе индексных фондов. Диверсификация не имеет предела, пока доступны новые активы. Каждый равновешенный, некоррелированный актив, добавленный в портфель, может увеличить его диверсификацию. Если активы не являются полностью некоррелированными, подход, взвешивающий активы пропорционально их относительной корреляции, может максимизировать достижимую диверсификацию. "Равенство риска" – альтернативный подход. Он предполагает взвешивание активов в обратной пропорции к риску, чтобы обеспечить одинаковый уровень риска во всех классах активов. Это обосновано как теоретически, так и прагматическим аргументом о том, что будущий риск гораздо легче прогнозировать, чем будущую рыночную цену или будущий экономический эффект. "Паритет корреляции" является расширением концепции равенства риска и представляет собой решение, при котором каждый актив в портфеле имеет одинаковую корреляцию с портфелем в целом и, следовательно, является "наиболее диверсифицированным портфелем". Равенство риска является частным случаем паритета корреляции, когда все попарные корреляции равны.

Влияние диверсификации на дисперсию

Одной из простых мер финансового риска является дисперсия доходности портфеля. Диверсификация может снизить дисперсию доходности портфеля ниже, чем она была бы, если бы весь портфель был инвестирован в актив с наименьшей дисперсией доходности, даже если доходности активов некоррелированы. Например, пусть актив X имеет стохастическую доходность , а актив Y – стохастическую доходность , с соответствующими дисперсиями доходности и . Если доля единичного портфеля (например, портфеля в один миллион долларов) вложена в актив X, а доля – в актив Y, то стохастическая доходность портфеля равна . Если и некоррелированы, то дисперсия доходности портфеля равна . Значение , минимизирующее дисперсию, равно , что находится строго между и . Подстановка этого значения в выражение для дисперсии доходности портфеля дает , что меньше, чем было бы при любом из недиверсифицированных значений и (которые дают дисперсию доходности портфеля и , соответственно). Следует отметить, что благоприятное влияние диверсификации на дисперсию портфеля усилится, если и будут отрицательно коррелировать, но уменьшится (хотя и не исчезнет), если они будут положительно коррелировать. В целом, наличие большего количества активов в портфеле приводит к большей выгоде от диверсификации, что можно увидеть, рассматривая дисперсию портфеля как функцию , количества активов. Например, если доходности всех активов взаимно некоррелированы и имеют одинаковые дисперсии , то дисперсия портфеля минимизируется при удержании всех активов в равных пропорциях. Тогда дисперсия доходности портфеля равна = = , которая монотонно уменьшается с ростом .
Этот анализ можно адаптировать, чтобы показать, почему добавление некоррелированных волатильных активов в портфель, тем самым увеличивая размер портфеля, не является диверсификацией, которая подразумевает разделение портфеля на множество небольших инвестиций. В случае добавления инвестиций доходность портфеля равна вместо , а дисперсия доходности портфеля, если активы некоррелированы, равна , которая возрастает с ростом n, а не уменьшается. Таким образом, например, когда страховая компания добавляет в свой портфель все больше и больше некоррелированных полисов, это расширение само по себе не представляет диверсификацию – диверсификация заключается в распределении рисков страховой компании между большим числом совладельцев компании.

Диверсифицируемый и недиверсифицируемый риск

В модели ценообразования капитальных активов были введены понятия диверсифицируемого и недиверсифицируемого риска. Синонимами диверсифицируемого риска являются идиосинкразический риск, несистемный риск и риск, специфичный для конкретной ценной бумаги. Синонимами недиверсифицируемого риска являются систематический риск, бета-риск и рыночный риск. Если приобрести все акции, входящие в индекс S&P 500, инвестор подвергается, очевидно, только колебаниям этого индекса. Если же приобрести лишь одну акцию из S&P 500, инвестор подвергается как колебаниям индекса, так и колебаниям цены акции, обусловленным спецификой базовой компании. Первый риск называется "недиверсифицируемым", поскольку он сохраняется вне зависимости от количества приобретенных акций S&P 500. Второй риск называется "диверсифицируемым", поскольку его можно снизить за счет диверсификации портфеля. При наличии инвестиционных издержек на каждую единицу активов существует также риск чрезмерной диверсификации, приводящей к снижению доходности портфеля из-за того, что издержки превышают выгоды от диверсификации. Модель ценообразования капитальных активов утверждает, что инвесторы должны получать компенсацию только за недиверсифицируемый риск. Другие финансовые модели допускают наличие нескольких источников недиверсифицируемого риска, но при этом также подчеркивают, что диверсифицируемый риск не должен приносить дополнительной ожидаемой доходности. Существуют и другие модели, которые не принимают данное утверждение.

Эмпирический пример, связанный с диверсификацией и снижением риска

В 1977 году Эдвин Элтон и Мартин Грубер разработали эмпирический пример, демонстрирующий выгоды от диверсификации. Их подход заключался в рассмотрении совокупности из 3290 ценных бумаг, доступных для включения в портфель, и в оценке среднего риска для всех возможных случайно сформированных портфелей, состоящих из n активов с равными долями каждого актива, при различных значениях n. Их результаты представлены в следующей таблице. Результат для n=30 близок к результату для n=1000, и даже четыре акции обеспечивают большую часть снижения риска по сравнению с одной акцией.

Количество акций в портфеле Среднее стандартное отклонение годовой доходности портфеля Отношение стандартного отклонения портфеля к стандартному отклонению отдельной акции
1 49,24% 1,00
2 37,36 0,76
4 29,69 0,60
6 26,64 0,54
8 24,98 0,51
10 23,93 0,49
20 21,68 0,44
30 20,87 0,42
40 20,46 0,42
50 20,20 0,41
400 19,29 0,39
500 19,27 0,39
1000 19,21 0,39

Стратегии диверсификации корпораций

В моделях корпоративного портфеля диверсификация рассматривается как вертикальная или горизонтальная. Горизонтальная диверсификация подразумевает расширение ассортимента продукции или приобретение смежных компаний. Вертикальная диверсификация – это синоним интеграции цепочки поставок или объединения каналов сбыта. Неинкрементная диверсификация – это стратегия, применяемая конгломератами, где отдельные направления бизнеса практически не связаны между собой, однако компания добивается диверсификации от внешних факторов риска для стабилизации и создания возможностей для активного управления разнообразными ресурсами.

Ошибка диверсификации времени

Часто утверждается, что время снижает волатильность портфеля: "временная диверсификация". Распространено мнение, что молодым инвесторам следует избегать облигаций и отдавать предпочтение акциям, поскольку считается, что у них будет время восстановиться после любых спадов. Однако это убеждение имеет изъяны, как объясняет Джон Норстад: text=Этот тип утверждения основан на неявном предположении, что при достаточном времени положительная доходность компенсирует любую возможную отрицательную доходность. Хотя базовый аргумент о том, что стандартные отклонения годовой доходности уменьшаются с увеличением временного горизонта, верен, он также вводит в заблуждение и принципиально упускает из виду ключевой момент: для инвестора, заинтересованного в стоимости портфеля в конце периода, важна общая доходность, а не годовая. Из-за эффекта сложного процента стандартное отклонение общей доходности на самом деле увеличивается с увеличением временного горизонта. Следовательно, если мы используем традиционную меру неопределенности – стандартное отклонение доходности за рассматриваемый период – то неопределенность возрастает со временем. Три значительных вклада в литературу, опровергающую заблуждение о временной диверсификации, внесли Пол Сэмюэлсон, Зви Боди и Марк Крицман.